Samstag, 14. September 2019

Prosus ist Europas neuer High-Tech-Börsenstar. Obwohl gar nicht so viel Europa drin ist...

Der südafrikanische Medienkonzern Naspers ist inzwischen weit mehr als das, er ist zu einem der weltweit führenden High-Tech-Beteiligungsunternehmen geworden. Das hat er vor allem, aber nicht nur, seiner wegweisenden Entscheidung zu verdanken, sich im Jahr 2001 mit knapp $33 Mio. an dem unbekannten aber aufstrebenden chinesischen Internetkonzern Tencent zu beteiligen. Bis Anfang letzter Woche hielt Naspers noch rund 31% an Tencent, die alleine €120 Mrd. ($132 Mrd.) wert waren, nachdem man im letzten Jahr 2% für knapp $10 Mrd. veräußert hatte.

Doch seit Jahren sieht sich Naspers starker Kritik ausgesetzt, weil sein Aktienkurs deutlich unterhalb des Wertes seiner vielen Beteiligungen liegt, teilweise bis zu 40%. Naspers CEO Bob van Dijk hatte daher einige Maßnahmen angekündigt, diese "versteckten" Werte zu heben. Nach der Abspaltung des südafrikanischen Kabelnetzbetreibers Multichoice wurde nun der Großteil der internationalen Beteiligungen in einer eigenen Gesellschaft gebündelt und diese Prosus NV an der Amsterdamer Euronext an die Börse gebracht. Mit durchschlagendem Erfolg - und Konsequenzen...


Zunächst muss man wissen, dass Naspers nicht alle seine Aktivitäten in die Prosus NV ausgelagert hat und dass man langfristig an Prosus beteiligt bleiben möchte. Naspers wollte zwischen 17% und 27% von Prosus an die Börse bringen, hatte allerdings aufgrund steuerlicher Aspekte den Naspers-Aktionären ein Wahlrecht eingeräumt. Daher ist noch nicht klar, wie viele Prosus-Anteile nun wirklich den Besitzer gewechselt haben. Zumindest hat Naspers bereits mitgeteilt, dass der überwiegende teil der Naspers-Aktionäre sich für die Prosus-Aktien entschieden haben, so dass es wohl darauf hinaus laufen wird, dass Naspers noch zwischen 73% und 75% 74% an Prosus hält.*)
*) Ergänzung vom 16.09.2019: Naspers hält am Ende der Emission 1.202.250.012 bzw. 74% der ausgegebenen Prosus N-Stammaktien

Auf lange Sicht möchte Naspers mindestens 25% an Prosus behalten, so dass zwischen der aktuellen Beteiligungshöhe und dem Zielwert fast 50% liegen, so dass es in den nächsten Jahren zu weiteren Anteilsreduzierungen kommen wird, was immer mal wieder auf dem Kurs von Prosus lasten könnte. Sofern die Aktien über die Börse verkauft werden würden, was aber wohl ausgeschlossen sein dürfte. Vielmehr wird Naspers von Zeit zu Zeit Pakete bei institutionellen Anlegern platzieren, also Fonds, Versicherungen, Family Offices oder strategischen Investoren. Immerhin ist Prosus vom Start weg Europas zweitgrößtes Technologieunternehmen hinter SAP:


Prosus NV

Das Online-Anzeigengeschäft von Prosus ist das weltweit größte und die Gruppe setzt auf starkes Wachstum in den Bereichen Internetbezahlsysteme, Essenlieferungen und Onlinehandel. Dem entsprechend gehören zum Unternehmen Beteiligungen in den Bereichen Food Delivery, Social Media und Online Payment in Brasilien, China und Russland.

Im Bereich Lebensmittel-Lieferdienste hält Prosus Beteiligungen an Delivery Hero (23% Deutschland) und Takeaway.com (Großbritannien) sowie an iFood (Lateinamerika) und Swiggy (Indien). Hier ist gut vorstellbar, dass Prosus bei der Konsolidierung des Marktes eine aktive(re) Rolle spielen wird und sich z.B. in die Bemühungen von Justeat einmischen wird, die gerade versuchen Takeaway.com zu übernehmen. Geld genug hat Prosus dafür auf jeden Fall in der Kasse.

Auch an der indischen Online-Reise-Plattform MakeMyTrip sowie OLX (Rubriken-Portale in Brasilien und Indien) und der Mobile Classified Plattform Letgo ist man beteiligt. Und an an der russischen Internet-Plattform Mail.Ru, einem führenden russischen Internetkonzern mit Fokus auf Email Services und Social-Networking, sowie Online Gaming. Im Grunde ist mail.ru eine Internet-Beteiligungsfirma, die auch schon an Facebook, dem Internet-Payment-Anbieter Qiwi oder der Instant-Messenger ICQ maßgeblich beteiligt war oder noch ist. Und kurz vor dem Spin-off hatte man noch für rund $1,15 Mrd. die Kontrolle über die russische Rubriken-Website Avito übernommen, Russlands Top Classifieds-Website.

Und dann ist da natürlich noch der 31 prozentige Anteil am chinesischen Internet-Giganten Tencent, der mit Abstand wertvollsten Beteiligung im Prosus-Portfolio.


Die Beteiligungen

   31,1% Tencent (börsennotiert)
   28,0% Mail.ru (börsennotiert)

Classifieds
100,0% OLX
100,0% Avito
100,0% Dubizzie
   79,9% Letgo
   35,7% Frontier Car Group

Payments and Fintech
   98,8% PayU
   21,8% Remitly
   34,9% Kreditech
   21,4% Zest Money
   18,8% PaySense

Food Delivery
   54,8% iFood
   22,3% Delivery Hero
   38,8% Swiggy

Etail
   80,1% eMAG

Travel
   42,6% MakeMyTrip (börsennotiert)

Ventures
   12,7% Udemy
   42,7% Brainly
   24,2% SimilarWeb
   21,1% Codecademy
   15,3% Sololearn
   16,5% Honor
   11,6% BYJU'S
   82,1% Movile
   12,1% Meesho


Prosus oder Naspers? Oder beide?

Für die Zukunft stellt sich die Frage, mit welcher der beiden Aktien Anleger wohl besser fahren. Und meine Antwort ist, dass ich es nicht weiß.

Prosus hat seinen Sitz in den Niederlanden und damit in einer politisch, rechtlich, wirtschaftlich und klimatisch stabilsten Region der Erde. Und einer der Wohlhabendsten. Als Beteiligungsholding weist die Börsenbewertung einen signifikanten Abschlag zum Nettoinventarwert (NAV) auf, der um die 20% liegen dürfte, also einer durchaus üblichen Höhe.

Naspers gehören rund 74% an Prosus und der Abschlag zum NAV der Beteiligungen liegt nochmals deutlich über dem von Prosus selbst. Auf den ersten Blick sieht die Naspers-Aktie damit attraktiver aus. Allerdings spielen hier einige zusätzliche Aspekte eine Rolle. So handelt es sich bei Naspers nun um eine "doppelte" Holding-Struktur, denn Naspers ist als Beteiligungsholding an der Beteiligungsholding Prosus beteiligt, die wiederum die Anteile an den Unternehmen hält. Und akzeptiert man einen Holdingsabschlag auf den NAV, weil die Holding bei einem Verkauf kaum alle Anteile des Verkaufsobjektes auf einmal und damit ohne Kursabschlag verkaufen könnte, dann ist ein erhöhter Abschlag in dieser Struktur - momentan! - wohl gerechtfertigt. Der wird mit zunehmender Zeit jedoch geringer ausfallen dürfen, wenn Naspers seinen Prosus-Anteil gegen Cash tauscht.

Darüber hinaus ist Naspers in Südafrika beheimatet, einer leider wieder zunehmend instabilen Region. Denn die führenden Politiker vom ANC scheinen sich ernsthaft von Nelson Mandelas-Versöhnungskurs abzuwenden und auf einen "Enteignet die weißen Grundbesitzer"-Kurs einzuschwenken, der bereits Simbabwe wirtschaftlich ruiniert hat -und dieses frühere Rhodesien war vor der Machtergreifung Mugawes Afrikas Wirtschaftsperle. Diese wachsende politische Unsicherheit ist ein nicht unerheblicher Risikofaktor, der sich auch in den heftigen Schwankungen der Währung Rand niederschlägt. Für Europäer ist der Währungsfaktor also ein weiteres beachtenswertes Risiko, das irgendwie eingepreist werden muss/sollte.

Dem steht die Chance gegenüber, dass es künftig eine verstärkte Nachfrage nach Naspers-Aktien an der Heimatbörse in Johannisburg geben dürfte, da durch den Prosus-Spin-off die Gewichtung von Naspers im südafrikanischen Börsenindex sinkt - und damit institutionelle Anleger wieder vermehrt die Chance hätten, auch Naspers-Aktien in ihr Depot zu nehmen.


Meine Einschätzung

Ich habe mit die Entscheidung nicht leicht gemacht, folge aber dem Motto Benjamin Grahams, zuerst an die Risiken zu denken und erst im Anschluss an eine mögliche Rendite. Daher werde ich alleine auf die Prosus-Aktien setzen und nicht mehr auf Naspers. Der möglichen zusätzliche Kurschance auf lange Sicht wegen des höheren Abschlags auf den NAV stehen die Risiken in Südafrika gegenüber und die durchaus bestehende Möglichkeit, dass sich der Discount nicht wie erhofft reduziert. Denn bei jedem Anteilsverkauf wird Naspers hierauf auch Steuern auf die Kursgewinne bzw. Wertzuwächse zahlen müssen, was als Faktor nicht zu unterschätzen ist.

Ich wähle daher die sichere Variante und nehme Prosus auf meine Beobachtungsliste und ich habe auch meinen Bestand aus dem Spin-off aufgestockt mit den Mitteln aus dem Naspers-Verkauf.

Für eine realistische Einschätzung der Erfolge meines Investmentcases mit beide Aktien habe ich Naspers mit dem Aktienkurs vor dem Prosus-Spin-off ausgebucht und damit mit rund 3,7% Rendite  nach etwas mehr als anderthalb Jahren. Und im Gegenzug nehme ich die Prosus-Aktien mit dem Kurs auf meine Beobachtungsliste, zu dem ich meinen Bestand über die Börse aufgestockt habe (und nicht dem deutlich niedrigeren Referenzkurs von €58,70 beim Spin-off).

Disclaimer
Naspers und Prosus befinden sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.

Kommentare:

  1. Kissig, was reden Sie denn da daher (es muss ja mal gesagt werden)?

    "Für eine realistische Einschätzung der Erfolge meines Investmentcases mit beide Aktien habe ich Naspers mit dem Aktienkurs vor dem Prosus-Spin-off ausgebucht und damit mit rund 37% Rendite bzw. durchschnittlich 20% Jahresrendite nach etwas mehr als anderthalb Jahren."

    Also die "Aufnahme" von Naspers war 12/2017 " Bezogen auf den aktuellen Kurs von rund 235 Euro erwarte ich hier Kurse jenseits der 400 Euro."
    http://www.intelligent-investieren.net/2017/12/investor-update-m-u-t-naspers-navigator.html
    (im übrigen sind die in Deutschland gehandelten Beteiligungen keine ADRs, wie von Ihnen da in dem Artikel behauptet, sondern Aktien.)
    Und wie hoch ist der Kurs jetzt? Bei ca. 155€ (und dann rechnens noch die 58,7€ oder meinetwegen die aktuellen 73,9€ dazu und ziehen die (Dividenden)Steuer ab?

    Wie kommens da auf Ihre 37% Rendite?

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    1. Kein Grund, sich sooo aufzuregen. Es ist ein Kommafehler, die Rendite beträgt 3,7%, nicht 37%.

      Ich hatte erst den Prosus-Spin-off- beim Naspers-Einstadskurs heruntergerechnet und die Prosus-Aktien mit dem Referenzkurs auf die Beobachtungsliste nehmen wollen. Dann habe ich mich aber, wie im Artikel beschrieben, anders entschieden. Allerdings dabei vergessen, den ursprünglichen Naspers-Einstandskurs wieder in die Tabelle einzufügen (Beobachtungsliste), so dass sich hier ein dann viel zu hoher Wert ergab. Ist mir nicht aufgefallen, weil es bis auf die Kommastelle genau die gleichen Werte sind...

      Korrekt ist es so:
      Einstandskurs war 218,10 Euro, dann gab es den Multichoice-Spin-off zu 7 Euro (damit sank der Einstiegskurs auf 211,10) und ein bisschen an Dividenden.

      Hab's im Artikel korrigiert, Danke für den Hinweis.

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  2. Ich habe fuer meine Naspers-Aktien noch keine Prosus-Aktien eingebucht bekommen, weiss auch noch nicht sicher, wie viele das sein werden. 1:1?

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    1. Ja, für eine gehaltene Naspers-Aktie bekommt man 1 Prosus-Aktie eingebucht. Da die Wahlmöglichkeit erst am Freitag (13.) endete, dürfte es noch ein, zwei Tage dauern, bis die Prosus-Aktien eingebucht worden sind (oder ggf. die neuen Naspers-Aktien, wenn man sich für diese Variante entschieden hat).

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  3. Comdirect lässt sich auch noch Zeit. Es sollte aber, laut Angebot, 1:1 eingebucht werden.

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  4. Ich frage mich, wie schon Aktien von Prosus gehandelt werden können, da noch keiner seine Aktien im Depot hat?
    Meine sind auf jeden Fall noch nicht eingebucht.
    Kaufe bisher noch nicht nach, da ich denke, dass wenn alle ihre Aktien haben, manche ihre Gewinne auch mitnehmen und der Kurs etwas fällt?
    Bisher ist Prosus nur in Amsterdam handelbar oder?

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    1. Auf der Website von Prosus findet sich eine sehr umfangreiche Präsentation zum IPO mit allerhand interessanten Infos (natürlich nur in Englisch). Ich habe mir so einige Meldungen im Vorfeld durchgelesen, leider gibt es kaum etwas brauchbares in Deutsch. Die meisten Infos/News finden sich noch unter Naspers.

      Die Aktien mit der WKN/ISIN firmierten bis Freitag unter "Myriad International Holdings". In einer Meldung war das auch so benannt worden und dass diese Aktie am Freitag mit dem IPO/Spin-off in Prosus NV umbenannt wird. Was dazu führte, dass ich Myriad-Aktien gekauft habe, auch wenn Prosus drin ist (die Datenbanken waren noch nichts ganz up tp date). Inzwischen wird die Aktie überall als Prosus geführt.

      Ich nehme daher an, dass aus dieser Gemengelage heraus der Handel bereits möglich ist, ohne dass man Aktien zugeteilt bekommen hat. Und/oder aus einer von Naspers für den Handel der ersten Tage den Banken zur Verfügung gestellten "Mehrzuteilungsoption", die dann später ausgeglichen wird, wenn die Aktien real zugeteilt und handelbar sind. Hundertprozentig kann ich es aber auch nicht sagen, wie es technisch umgesetzt wird.

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  5. Hallo,
    ist das euer Ernst? Naspers und Prosus? Das hat doch nichts mit Value Investing zu tun...
    Finger weg von Hot IPO's wäre meine Meinung dazu...

    JB

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    1. Hallo JB, mein Ernst ist das - ich habe hierzu meinen Investmentcase zu Naspers und nun auch Prosus ja ausführlich dargelegt. Was ist denn Deine konkrete Kritik?

      Und ein "IPO" war Prosus ja nicht wirklich, sondern "nur" ein Börsenlisting einer Tochter, an der man bereits zuvor beteiligt war. Also ein Spin-off - was nach Graham/Lynch/Greenblatt/Klarman und einigen anderen Value Investoren eine der besten Gelegenheiten ist, sich an Unternehmen zu beteiligen...

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  6. Ich entschuldige mich für den ernsten Schreibfehler...
    Glaubst du nicht, das ein Investment in Prosus zum Börsenstart zu früh ist?
    Es gibt doch keine verlässlichen Zahlen und der Kurs wird sicher erst mal Achterbahn fahren. Peter Lynch schreibt sinngemäß dazu, kaufen sie erst, wenn die Firma 2-3 Jahre verlässsliche Gewinne ausgewiesen hat.

    Ich bin bestimmt nicht gegen Prosus und habe viel weniger Ahnung von Börsen und Unternehmen aber ein kritisches Wort erlaube ich mir zu schreiben.

    JB

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    1. JB, selbstverständlich kannst Du hier kritische Anmerkungen machen, wir wollen ja gerade über Aktien/Unternehmen diskutieren.

      Ich habe allerdings das Gefühl, dass Du IPOs und Spin-offs gleichsetzt - Du bezeichnest das ja als "Schreibfehler". Es sind aber zwei grundverschiedene Dinge!

      IPO
      Ein IPO ist der erstmalige Börsengang eines Unternehmens; da kennt man das Unternehmen noch nicht, man weiß nicht, wie verlässlich die Prognosen sind und die Konsortialbanken hatten vor allem das Interesse an einem möglichst hohen Emissionskurs. Daher raten viele erfahrene Anleger, wie auch Warren Buffett, davon ab, bei IPOs Aktien zu zeichnen. Ich habe das ausführlich dargelegt: "Warren Buffett meidet Neuemissionen und vergleicht IPOs mit Lottospielen".

      Spin-offs
      Bei Spin-offs handelt es sich um bekannte Unternehmensteile. Siemans hat seine Healthcare-Sparte Healthineers abgespalten, oder vor vielen Jahren Infineon. Oder Bayer, die haben sich von Lanxess und Corvestro getrennt. Das sind also keine Unbekannten, auch wenn sie in dieser Konstellation als eigenständige Unternehmen neu sind; es waren vorher Sparten der Konzerne. Man kennt also die handelnden Personen, man kennt "das Business". Solche Spin-offs können lukrative Einstiegsmöglichkeiten darstellen, weil einige Anleger Aktien ins Depot gebucht bekommen, die sie nicht haben wollen, und daher sofort verkaufen. Kurz nach dem Spin-off fallen diese Aktien daher oft/meistens. Auf mittlere Sicht entwickeln sich jedoch die Aktien der abgespaltenen Unternehmen deutlich besser als der Gesamtmarkt und auch die der abspaltenden Unternehmen. Dazu gibt es inzwischen viele Studien und schon Benjamin Graham hatte auf diese attraktive Anlageidee hingewiesen. Ich habe auch hierzu einen ausführlichen Artikel verfasst: "Benjamin Graham rät: Mit Spin-offs relativ einfach Extrarenditen einfahren".

      Bzgl. Prosus/Naspers also ein Investment abzulehnen mit Hinweis auf die IPO-Problematik, trifft die Lage also nicht. Es ist eher umgekehrt, da es sich um ein Spin-off handelt. Dennoch kann und muss man natürlich über das Unternehmen (Prosus) diskutieren und sich überlegen, ob es ein aussichtsreiches Investment ist, oder eben nicht. Und ich habe mir dazu ja eine Meinung gebildet und die hier im Artikel (und bereits in den Beiträgen zu Naspers) ausführlich vorgestellt.

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  7. Hallo,
    danke nochmal, ja du hast natürlich Recht und man wird sehen wie sich Prosus entwickelt.
    Ich wollte auch nicht zu negativ rüberkommen und bin froh das hier auch mal kritisch über Investments diskutiert werden darf

    VG
    JB

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  8. Hallo, ab welchem Kurs würden sie bei Prosus einsteigen? Momentan, bei einem Kurs von 66€, handelt die Aktie mit dem 36 fachen ihres Gewinns, was ich Recht sportlich finde. Grüße

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    1. Die Bewertung kommt eher durch den Wert der gehaltenen Anteile zustande.

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    2. Bei Beteiligungsunternehmen bringt eine KGV-Bewertung in den wenigstens Fällen aussagekräftige Ergebnisse. Allenfalls dann, wenn die Beteiligungen auf Dauer angelegt sind und es sich eher um eine "erweiterte Konzernstruktur" handelt. Dann sollte man auch auf die operativen Ergebnisse besonders achten.

      Ansonsten geht es bei Beteiligungsgesellschaften eher um die Wertentwicklung der einzelnen Beteiligungen und um die Frage, ob diese in Summe deutlich günstiger zu kaufen sind als wären es Einzelteile (Sum of the Parts, SOTP). Kommt man bei der Einzelbewertung der Beteiligungen auf €100 Mio., die Holding notiert aber zu €75 Mio. Kursbewertung, dann schlummert hier Aufholpotenzial, wenn die Beteiligungen verkauft würden.

      Bei Prosus ist das entscheidende Asset die 31,1%-Beteiligung an Tencent. Alle anderen sind dagegen viel kleiner und damit nicht so ausschlaggebend. Noch nicht. Ziel von Prosus ist ja, den Tencent-Anteil zu reduzieren (ohne Hast) und/oder auf andere Weise den Abschlag der Prosus-Aktie ggü. dem Tencent-Aktienkurs aufzuholen. Dazu sollen auch die weiteren Beteiligungen beitragen, wie die im Food-Deliverybereich (u.a. Delivery Hero).

      Der Prosus-Kurs hängt am Tencent-Kurs und die Hoffnung (und Erwartung) ist, dass sich der Tencent-Kurs wieder positiver entwickelt und der Prosus-Kurs noch besser, weil er den NAV-Abschlag aufholt.

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