Abschied von Bavaria Industries

Bavaria Industries hat alles richtig gemacht und über die letzten Jahre tolle Renditen eingefahren. Auf meiner Empfehlungsliste tauchte sie erst vor anderthalb Jahren auf und damit relativ spät; ich hatte hier anderen Beteiligungsgesellschaften wie MBB oder Aurelius den Vorzug gegeben, obwohl ich auch Bavaria immer auf dem Kieker hatte. Bis jetzt.

Bavaria hat sich im letzten Jahr von großen Beteiligungen getrennt. Insbesondere mit der größten, der TriStone, hat man fette Gewinne eingestrichen. Bavaria notiert noch immer unterhalb des NAV und daher sollte sie eigentlich ein Kauf sein/bleiben. Doch man ändert die Geschäftspolitik. Anstatt weiterhin erfolgreich Sanierungsfälle zu übernehmen, aufzupäppeln und mit großem Gewinn wieder zu veräußern, setzt Bavaria künftig auf Investments in große börsennotierte Unternehmen. Damit wird Bavaria also zu einer Art Index-Fonds. Zugleich verbleiben im Beteiligungsportfolio noch ein Restbestand an Gesellschaften und die haben zuletzt enttäuscht. Hier wird also Geld verbrannt, ohne große Perspektiven für diese Unternehmen zu haben. Und die Kombination aus diesen beiden Faktoren macht Bavaria Industries für mich für die Zukunft zu einem uninteressanten Investment. Da kann ich mir gleich einen Index-ETF zulegen und hab dann die taumelnden Beteiligungen nicht als Mühlstein am Hals. Und im Bereich der Beteiligungsgesellschaften herrscht ja kein Mangel an interessanten Werten.

Bei Sanierungsspezialisten wird man bei Blue Cap oder Aurelius fündig, bei Beteiligungsholdings dürfte man mit MBB oder Indus sehr gut fahren, oder mit der kleinen GBK Beteiligungen. Und natürlich mit der Deutschen Beteiligungs AG, die als Asset Manager einen außerordentlich guten Job macht und noch viele "reife" Unternehmen in Bestand hat, die sie nun sukzessive verkauft und so in Gewinne ummünzt.

Ich streiche Bavaria also von meiner Empfehlungsliste. Unterm Strich bleiben nach anderthalb Jahren 30% Rendite bzw. 20,7% pro Jahr. Das kann sich mehr als sehen lassen.

Goldene Zeiten für Beteiligungsgesellschaften? Aurelius, Bavaria, Blue Cap, DBAG, GBK Beteiligungen, Gesco, Indus, MAX Automation, MBB, Mutares, Ringmetall

Vor einem Jahr gab ich zu den Beteiligungsgesellschaften als "die Perlentaucher des deutschen Mittelstands" meine Einschätzungen ab und es ist Zeit für ein Resümee. Denn es gab viel Bewegung: Pleiten, Pech und Performance. Und nicht alle Unternehmen konnten halten, was sie versprochen haben. Dafür andere umso mehr.

Veränderte Rahmenbedingungen
Zunächst hat sich Grundsätzliches verändert. Da war zum Einen die Wahl Donald Trumps zum nächsten US-Präsidenten und der wird Amerika wie ein Unternehmen führen wollen. Es zielt darauf ab, Jobs in den USA zu schaffen und da s zulasten des Haushalts, also über eine massive Ausweitung der Verschuldung. Staatliche Konjunkturprogramme gepaart mit Steuersenkungen, das führt zu Inflation und damit zu steigenden Zinssätzen. In den USA, zunächst, aber auch in Europa wird der Inflationsdruck zunehmen mit der Zeit und die Zinsen ziehen bereits im Vorfeld von Trumps Amtseinführung an. Daneben gibt es die OPEC, jenes zahnlose Öl-Kartell, das sein Gebiss wiedergefunden hat und sich zu Förderkürzungen durchringen konnte. Und am Wochenende wurde bekannt, dass auch weitere große Nicht-OPEC-Staaten ihre Produktion drosseln werden. Das dürfte zu dauerhaft höheren, zumindest stabilen Öl-Preisen führen, so dass der Kurs kaum mehr unter $40 fallen dürfte. Auch wenn Trumps Programm explizit auch eine Ausweitung der US-Förderung vorsieht. Und dann sind da noch die Chinesen, die bis vor Kurzem ganze Industriezweige leer gekauft und bei ihren Übernahmen auch saftige Aufgelder in Kauf nahmen. Für die Private Equity-Branche waren das schöne Zeiten, weil sie bei Exits besonders viel verdienten. Die Kehrseite der Medaille ist allerdings, dass sie selbst ihr frisches Geld immer schwerer in günstige Gesellschaften investieren konnten, da der Nachfrageüberhang seitens der Chinesen auch beim Einkauf die Preise hoch getrieben hatte. Doch damit dürfte erstmal Schluss sein. Und zwar nicht, weil die deutsche Regierung sich aufgeregt hat, sondern weil die chinesische Regierung einen Riegel vorschob. Dort sah man in vielen kostspieligen Übernahmen eher den Versuch, auf diese Art chinesisches Geld außer Landes zu bringen und so kam der Yuan immer stärker unter Druck. Strategische Übernahmen sind hingegen auch weiterhin gewünscht.

Von dieser Seite aus wird also der Kaufdruck nachlassen und sich damit auch die überzogenen Preisvorstellungen der verkaufswilligen Mittelständler. Und das ist gut für Beteiligungsgesellschaften und Finanzinvestoren, denn auch bei ihnen liegt der Gewinn im Einkauf. Und viele Mittelständler sind auf einen Verkauf angewiesen aufgrund ungesicherter Unternehmensnachfolge. Der Mittelstand ist das Rückgrat der deutschen Wirtschaft ist und stellt rund 90 Prozent aller Arbeitsplätze. Daher sind ungesicherte Unternehmensnachfolgen nicht nur für den jeweiligen Betrieb alleine ein Problem, sondern auch für die Mitarbeiter und unsere Volkswirtschaft als Ganzes. Hier kommen Beteiligungsgesellschaften ins Spiel, denn sie bieten nicht nur Eigen- und/oder Fremdkapital für die Expansion an, sondern auch die Sicherung des Lebenswerkes in Form eine Fortführung als Unternehmen in einem größeren Beteiligungsportfolio.

Geldregen: Bavaria Industries verkauft Automotive-Tochter Tristone für 170 Mio. Euro

Bavaria Industries ist eine börsennotierte Industrieholding, die mittelständischen Unternehmen übernimmt, wenn man bei diesen erhebliches Optimierungspotenzial ausgemacht hat. Oftmals handelt es sich hierbei um Restrukturierungsfälle, auch im europäischen Ausland. Und eine dieser Gelegenheiten war die Tristone Flowtech Group, die Bavaria im Jahr 2010 übernahm.

Seitdem wurde das Geschäft erfolgreich restrukturiert und wieder zu Erfolgen geführt, denn bei der Übernahme setzte Tristone knapp €130 Mio. um und das bei einer mageren EBITDA-Marge von nur 2%. Heute liegt der Umsatz annähernd doppelt so hoch und wird 2016 rund €250 erreichen, während die EBITDA-Marge auf 11% gesteigert werden konnte. Von der Umsatzverdopplung bleibt also auch noch das Fünffache hängen.

Käufer von Tristone, die 2.800 Mitarbeiter beschäftigt an zehn Standorten in Europa, NAFTA, China und Indien ist die chinesische Zhongding Gruppe und die legt für die Übernahme satte €170 Mio. auf den Tisch sobald alle kartellrechtlichen Genehmigungen vorliegen.

In der Bavaria-Bilanz wird der Verkauf tiefe Spuren hinterlassen, denn Tristone war die mit Abstand größte Beteiligung der Münchner. Bavaria bilanziert sehr konservativ und weist nur die Beteiligungen auf, die auch operativ zum Konzern beitragen. Was noch nicht mindestens ein Jahr im Konzern ist oder was Verluste schreibt, taucht nicht auf, so dass im Fall einer Veräußerung einer Beteiligung ein sehr großer Einmalertrag auf die Aktionäre wartet. Und genau das wird mit dem Tristone-Deal erreicht und es lohnt ein Blick auf die Zahlen.

Einzug der Aktien aus dem Aktienrückkaufprogramm erhöht Gewinn je Aktie
Erst vor wenigen Tagen hatte Bavaria Industries erklärt, die im Rahmen des Aktienrückkaufprogramms seit 2014 erworbenen eigenen Aktien eingezogen zu haben - immerhin 4,6% des Grundkapitals. Das Grundkapital der Bavaria Industries Group AG ist nun noch eingeteilt in 5.351.294 auf den Inhaber lautende Stückaktien und damit war Bavaria vor Bekanntgabe des Deals bei €53,50 mit insgesamt €286 Mio. an der Börse kapitalisiert. Allein hieran zeigt sich schon die Bedeutung des 170-Millionen-Euro-Deals.

 Bavaria Industries (Quelle: finanzen.net) 

Ein Bewertungsversuch
Doch wichtig(er) ist natürlich, was unterm Strich als Ergebnis herauskommt. Da Bavaria in seinen Geschäftsberichten keine Angaben zum NAV einzelner Gesellschaften macht, sondern nur zum Buchwert in Gänze, stochert man diesbezüglich etwas im Nebel. Aus dem Segment Automotive, dem Tristone zuzurechnen ist, wurden in 2015 zwei Beteiligungen veräußert, so dass hier nur noch Tristone und die wesentlich kleineren Beteiligungen Carbody und Vosla aufgeführt sind. Zum Gesamtumsatz der Sparte von €177 Mio. im ersten Halbjahr 2016 trugen dabei Tristone €126 Mio., Carbody €28 Mio. und Vosla €23 Mio bei.

Aufgrund des anhaltenden Wachstums bei Tristone können wir von etwa €255 Mio. Umsatz für 2016 ausgehen und wenn wir die EBITDA-Marge von 11% berücksichtigen, führt uns das zu einem EBIDTA von rund €28 Mio. Nehmen wir weiter an, dass Bavaria seine Beteiligung mit dem Fünffachen des EBITDA in den Büchern bewertet hat(te), käme der bilanzielle Wertansatz von Tristone auf rund €140 Mio. Folglich würde Tristone bei einem Preis von €170 Mio. mit einem Aufschlag von 21% bzw. €30 Mio. über dem bisherigen Wertansatz verkauft. Bezogen auf die Anzahl der ausstehenden rund 5,35 Mio. Aktien bedeutet dies, dass alleine dieser Verkauf etwa €5,6 je Aktie zusätzlich in die Bavaria-Kassen spült.

Noch immer ein kräftiger Abschlag auf den NAV
Allerdings notierte die Bavaria-Aktie zuletzt schon mehr als 20% unterhalb ihres bisher anzusetzen NAV, worin Tristone noch mit den etwa €140 Mio. berücksichtigt war. In Konsequenz führt uns das dazu, dass wir - trotz des starken Kurssprungs heute - Bavaria-Aktien auch bei Kursen von €60 gut 25% unterhalb des fairen Werts kaufen können, den man nun auf mindestens €80 beziffern kann. Und darin sind die noch nicht die Töchter eingerechnet, die noch keine Profite erwirtschaftenden; diese finden erst Eingang in die Betrachtung, wenn sie operativ auf Kurs sind und Gewinne schreiben.

Meine Einschätzung
Bavaria dürfte eine der günstigsten Beteiligungsgesellschaften auf dem deutschen Kurszettel sein, denn ihre Bilanz enthält eine Menge an stillen Reserven, die erst bei erfolgreichen Exits zu richtig zur Geltung kommen. Die nach dem Tristone-Verkauf verbleibenden Beteiligungen machen noch immer etwa €500 Mio. Jahresumsatz und liquide Mittel inkl. der Aktienanlagen werden von Bavaria mit rund €200 Mio. angegeben. Rechnen wir nun einfach mal diese liquiden Mittel und den Verkaufserlös für Tristone zusammen, kommen wir auf €370 Mio. Bezogen auf die Anzahl der 5,35 Mio. Bavaria-Aktien ergibt sich dann ein Betrag von gut €69 je Aktie. Kauft man also heute die Aktien, bezahlt man 15% weniger als an Cash vorhanden ist. Gratis on Top erhält man das operative Geschäft mit €500 Mio. Umsatz.

Abzüge in der B-Note gibt es für die äußerst sparsame Unternehmenskommunikation, hier ist kein Vergleich zu Aurelius oder der Deutschen Beteiligungs AG, und dann für den geringen Streubesitz. Nur eine geringe Menge an Aktien sind noch auf dem freien Markt und es besteht immer wieder mal die Befürchtung, der Gründer und Chef von Bavaria könnte irgendwann einmal ein Delisting anstreben. Ernsthafte Absichten in dieser Richtung gibt es bisher allerdings nicht.

Und dann wäre da noch die Frage, was Bavaria nun mit dem vielen Geld anstellen will. Zuletzt tat man sich schwer, noch geeignete Targets für Unternehmenszukäufe zu finden und hat damit begonnen, das Cash in große, börsennotierte Aktienbeteiligungen zu stecken, allen voran Warren Buffetts Berkshire Hathaway. Das ist natürlich nicht Sinn und Zweck einer Unternehmung wie Bavaria mit Fokus auf Sanierungssituationen, aber es ist besser, als das Geld auf dem Konto liegen zu lassen, wo es kaum Erträge abwirft. Vielleicht sehen wir auch bei Bavaria bald eine Kapitalherabsetzung, um so Gelder aktionärsfreundlich (und steuerunschädlich) an die Aktionäre auszuschütten. Oder ganz klassisch könnte es auch zur Aufnahme von Dividendenzahlungen kommen. Wir werden es abwarten müssen, auf jeden Fall bleibt es spannend.

Bavaria Industries befindet sich auf meiner Empfehlungsliste und auch in meinem Depot. Wer geduldig ist, ohne stetige Neuigkeiten aus dem Unternehmen klarkommt und sich auch von der Marktenge sowie immer mal wieder aufkommenden Delisting-Spekulationen nicht abschrecken lässt, für den dürfte Bavaria eine interessante Depotbeimischung sein mit der Aussicht darauf, die in der Bilanz versteckten Werte sukzessive zu heben. Der rund 25-prozentige Abschlag auf den NAV sollte dabei als Sicherheitsmarge und Kursabsicherung nach unten wirken, so dass sich ein ausgezeichnetes Chance-Risiko-Verhältnis darbietet. Ein wahres Benjamin-Graham-Schnäppchen eben.

Beteiligungsgesellschaften: Die Perlentaucher des deutschen Mittelstands

Ziemlich genau drei Jahre ist es her, dass ich hier darüber schrieb, welche Potenziale deutsche Beteiligungsgesellschaften bergen. Zeit für ein Resümee und eine Überarbeitung.

Anlass war seinerzeit, dass der mir persönliche bekannte damalige DIHK-Präsident Hans Heinrich Driftmann eine Studie seines Hauses vorgelegt hatte, wonach 56 Prozent der Existenzgründer Schwierigkeiten hätten, die Finanzierung einer Betriebsübernahme zu stemmen. Das hat(te) insofern besorgniserregende Auswirkungen, als dass auch heute noch 40.000 deutsche Unternehmen auf der Suche nach einem geeigneten Nachfolger sind, der das Unternehmen fortzuführen bereit ist.

Und ironischerweise betraf dies kürzlich auch das Elmshorner Unternehmen Kölln-Flocken, deren Geschicke Hans Heinrich Driftmann Jahrzehnte lang als Geschäftsführender Gesellschafter gelenkt hat und nun an die Spitze des Aufsichtsrates wechselt*). Auch die Kölln-Werke, bekannt für ihre hervorragenden Frühstücksmüslis, Livio- und Mazola-Öl, haben sich mit dem ehemaligen schleswig-holsteinischen Umwelt- und Landwirtschaftsminister Dr. Christian von Boetticher nun erstmals einen externen Manager ins Boot holen müssen. Allerdings bleibt die Familie Kölln/Driftmann Eigentümer des Unternehmens.

Der Mittelstand ist das Rückgrat der deutschen Wirtschaft und stellt rund 90 Prozent aller Arbeitsplätze, weshalb ungesicherte Unternehmensnachfolgen nicht nur für den jeweiligen Betrieb alleine ein Problem darstellen, sondern auch für die Mitarbeiter und unsere Volkswirtschaft als Ganzes.

Doch was des einen Leid, ist des anderen Freud oder hier eher die Chance. Denn für Beteiligungsunternehmen ist es eine große Chance, ein schier unendlicher Markt, um ihre Aktivitäten zu entfalten. Das hat auch Warren Buffett erkannt, als er mit seiner Beteiligungsholding Berkshire Hathaway Anfang des Jahres für 400 Mio. USD den Hamburger Produzenten für Motorradzubehör Detlev Louis übernahm. Die Summe ist für Buffetts Verhältnisse eher bescheiden, kauft er doch gerade für 37 Mrd. USD den Luftfahrtzulieferer Precision Castparts. Doch der Louis-Deal stellt für ihn eine Art Türöffner dar: "Wir haben den Code für Deutschland geknackt", sagte er.

Nun, Buffett kommt nach Deutschland, um sich hier nach interessanten Übernahmemöglichkeiten umzusehen. Und viele deutsche Unternehmen sind schon da und ebenfalls auf der Suche nach den schönsten Perlen des deutschen Mittelstands. Die sind zumeist nicht billig zu haben, sondern erfordern heutzutage erhebliche Anstrengungen, um mit ihnen einen Mehrwert zu erzielen. Vor einigen Jahren reichte es noch aus, ein Unternehmen zu kaufen und auf einen allgemeinen Aufschwung des Marktes zu setzen, um mit Profit wieder aussteigen zu können. Doch heute sind die Anforderungen gewachsen und nicht selten müssen die Beteiligungsgesellschaften ihre neuen Töchter erst noch aufwändig hochpäppeln, um ihre Potenziale zu bergen. Durch Add-on-Käufe, durch Sanierungen und Umstrukturierungen. Das nimmt Zeit und Geld in Anspruch und nicht immer führen die Anstrengungen zum gewünschten Ergebnis: dem gewinnträchtigen Verkauf. Daher reicht es auch für Anleger nicht (mehr), einfach irgendeine der vielen an deutschen Börsen notierten Beteiligungsgesellschaften zu kaufen, sondern er muss schon die richtigen erwischen, um selbst an den großen Chancen dieser Branche teilhaben zu können. Wir schauen uns daher mal eine Reihe von möglichen Kandidaten kurz an. Dabei lassen wir Frühphasenentwickler ("Venture Capital") wie die mic AG und reine Investmentgesellschaften, die in Aktien börsennotierten Unternehmen investieren, wie die Allerthal-Werke AG, die Scherzer & Co. AG oder die Shareholder Value Beteiligungen AG außen vor.

Beteiligungsgesellschaften bergen Potenziale

Hans Heinrich Driftmann, Präsident des Deutschen Industrie- und Handelskammertages (DIHK) warnt vor Erhöhungen bei Erbschafts- und Vermögenssteuern, denn bereits heute stünden viele Mittelständler vor dem Problem, keinen Nachfolger mehr für ihr Unternehmen zu finden - Tendenz steigend. Der DIHK hat vor Kurzem einen Report zur Unternehmensnachfolge vorgelegt, wonach 56 Prozent der Existenzgründer Schwierigkeiten haben, die Finanzierung einer Betriebsübernahme zu stemmen. Hinzu komme, dass viele Interessenten nicht hinreichend qualifiziert seien und die Herausforderungen bei der Übernahme eines Betriebes unterschätzten. 2011 hätten rund 39 Prozent der Senior-Unternehmer keinen passenden Nachfolger gefunden, während es 2008 noch 35 Prozent waren.

Dass es viele Selbständige gibt, die keine Nachfolger für ihr Ladengeschäft finden, ist nicht neu. Und es liegt nicht selten auch an der Branche, in der sie tätig sind: Kioske, Bäcker, Schuster, kleine Handwerker und Ladenbesitzer eben, die längst Opfer großer Ketten oder Kaufhäuser geworden sind und wo die eigene nachfolgende Generation kein Interesse an der Übernahme des elterlichen Geschäfts hat. Volkswirtschaftlich relevanter sind da die Mittelständler, die ohne Nachfolger schließen müssen und dabei viele (qualifizierte) Arbeitsplätze und viel Knowhow vernichten. Doch gerade hier gibt es zunehmend Hoffnung, denn neben Einzelpersonen, die das Unternehmen übernehmen und sich als Chef versuchen, gibt es auch die Möglichkeit von Management-Buy-Outs, also der Übernahme durch die bisherigen Geschäftsführer oder aber auch die Veräußerung an ein Beteiligungsunternehmen.

Was in anderen Ländern längst zum Normalfall geworden ist, erfreut sich in Deutschland nun auch zunehmender Beliebtheit. Sicher, es gibt auch die "bösen Heuschrecken", zumeist anglo-amerikanische Fonds, die Firmen aufkaufen, diese ausbluten, und die Reste dann teu(r)er weiterverkaufen. Aber es gibt eben auch eine Menge Unternehmen, die sich mittel- und langfristig an anderen Unternehmen beteiligen und deren Fokus nicht auf dem schnellen Geld liegt, sondern die die übernommenen Firmen stärken. Teilweise mit dem Ziel, sich dauerhaft zu beteiligen, teilweise in der Absicht, den Firmenwert des Übernahmeobjektes deutlich anzuheben, zum Beispiel durch eine Sanierung oder das heben stiller Reserven, um dann einige Jahre später ein prosperierendes Unternehmen am Markt platzieren zu können.

Das Problem der Einen, nämlich Schwierigkeiten bei der Unternehmensnachfolge zu haben, ist die Chance der Anderen - sie können sich aus einem immer größeren Teich die interessantesten Fische heraussuchen. Für Anleger wiederum bieten sich hier ebenfalls Chancen, denn auch in Deutschland gibt es eine Vielzahl von börsennotierten Beteiligungsgesellschaften mit teilweise deutlich unterschiedlichen Geschäftsmodellen.

Da gibt es Firmen, die sich auf Sanierungsfälle spezialisiert haben (z.B. Bavaria Industriekapital AG), und dem entsprechend Firmen kaufen, die kurz vor dem Kollaps stehen. Die Ausfallquote ist hier relativ hoch, aber wenn ein oder zwei Übernahmeobjekte die Kurve kriegen und wieder Tritt fassen, sind die Renditen in diesen Fällen sehr hoch - analog zu den niedrigen Einstiegskursen bei Pleitenkandidaten.

Oder Unternehmen, die sich auf Frühphasenfinanzierungen (sog. Venture Capital) spezialisiert haben (wie z.B. die mic AG), also relativ junge Unternehmen finanzieren, die noch keine großen Umsätze oder gar Gewinne vorweisen können. Schlägt das Geschäftsmodell allerdings ein, winken hohe Renditen, allerdings sind auch hier Pleiten nicht selten.

Dann gibt es Beteiligungsfirmen, die strauchelnde Unternehmen kaufen oder Randaktivitäten von großen Konzernen, die diese nicht weiter betreiben wollen. Hier hat sich z.B. die Aurelius AG einen hervorragenden Ruf erworben, niedrig bewertete Aktiva zu finden und nach einigen Jahren mit großen Gewinnen wieder zu veräußern.

Die ältesten und bekanntesten Beteiligungsunternehmen, die an deutschen Börsen notieren, sind wohl die Gesco AG und die Indus Holding AG, die sich zu Unternehmenskonglomeraten mit Fokus auf bestimmte Branchen entwickelt haben, und sich als langfristig Finanziers und Partner ihrer Beteiligungen verstehen. Sie verfolgen einen ähnlichen Ansatz wie die Beteiligungsholding Berkshire Hathaway von Investment-Legende Warren Buffett und seinem Partner Charlie Munger. Denn neben den bekannten großen Beteiligungen in Coca Cola, Wells Fargo & Co, American Express usw. finden sich im Portfolio viele Mittelständler, wie Möbelproduzenten, Süßigkeitenfabrikanten, Schuhhersteller, Teppichbodenhersteller, Regionalzeitungen usw., die allesamt solide und nachhaltige Renditen abwerfen. Verkäufe dieser oftmals 100-Prozent-Beteiligungen erfolgen nur selten und sind nicht Kerngeschäft der Beteiligungsholdings. Ein ähnliches Geschäftsmodell verfolgt auch die bisher noch recht unbekannte, aber dennoch sehr erfolgreiche MBB Industries, die in diesem Jahr ihren Umsatz verdoppeln und den Gewinn fast verdreifachen wird und trotz eines rasanten Kursanstiegs noch immer mit niedrigem einstelligem KGV und sehr attraktiver Dividendenrendite - mit deutlichem Steigerungspotenzial - aufwartet. Dank dieser "Goldgräberstimmung" ist MBB Industries nach wie vor einer meiner Top-Favoriten und in meinem Depot deutlich übergewichtet.

Eher kleine Beteiligungsgesellschaften finden sich ebenfalls auf deutschen Kurszetteln, wie die H.P.I. Holding AG und die Greiffenberger AG. Beide Unternehmen haben nur wenige Beteiligungen im Portfolio und sind stark auf ein oder zwei Geschäftsfelder spezialisert, wo ihre Beteiligungen in Nischenmärkten als (Welt-) Marktführer tätig sind.

Zuletzt gibt es noch Aktienbeteiligungsunternehmen, die sich ganz überwiegend auf börsennotierte Unternehmen spezialisiert haben, wie die Shareholder Value Beteiligungen AG oder die Scherzer & Co. AG. Sie investieren ihr Kapital in unterbewerte Börsengesellschaften und in Unternehmen in Spezialsituationen, also z.B. Übernahmekandidaten oder Squeeze-Out-Spekulationen. So zahlen Unternehmen, die ein börsennotiertes anderes übernehmen wollen, in der Regel deutliche Kursaufschläge, um deren Papiere von den übrigen Aktionären angedient zu bekommen. 40 Prozent und mehr sind hier keine Seltenheit und wer früh genug investiert ist, kann von der hohen Übernahmeprämie profitieren. Doch auch danach bieten die betreffenden Aktien durchaus noch Phantasie, weil meistens nicht alle Aktionäre das Angebot annehmen und so noch einige Stücke an der Börse bleiben. Hat der Übernehmende mehr als 97% der Aktien eingesammelt, kann er die restlichen Aktionäre aus dem Unternehmen drängen (Squeeze-out) und zwar zu einem gesetzlich festgelegten Durchschnittskurs. Allerdings werden zumeist Spruchverfahren eingeleitet, bei denen häufig noch deutliche Nachbesserungen auf die ursprüngliche Abfindung festgelegt werden, so dass man bei Squeeze-Outs mit langem Atem sicher Geld verdienen kann.

Wie bei jedem Investment gilt auch hier, dass man sich vor dem Investieren gründlich Gedanken machen sollte. Insbesondere gilt es, die Chancen und Risiken bei den jeweiligen Geschäftsmodellen der Beteiligungsgesellschaften abzuschätzen und sich diejenigen herauszusuchen, die am besten zum eigenen Anlegerprofil passen. Und auch dann darf man die Unternehmen nicht blind kaufen, sondern muss sich mit ihnen genau beschäftigen. Also die Bilanzen ansehen, den Geschäftsbericht studieren und ein Gefühl dafür bekommen, ob das Management einen guten Job gemacht hat und wohl auch in absehbarer Zeit machen wird. Im Anschluss sind die üblichen Kennzahlen zu ermitteln, also die Gewinne je Aktie der letzten Jahre und der Ausblick für die nächsten ein, zwei Jahre samt dazu gehörigem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) oder die Dividendenrendite.

In den vergangenen Jahren, fast Jahrzenten, notierten Beteiligungsgesellschaften fast immer deutlich unterhalb ihres Buchwertes. Das lag daran, dass es schwierig war (ist!), die jeweiligen Beteiligungen zu bewerten und so den Buchwert zu überprüfen. Folglich nahm die Börse Abschläge als Risikopuffer vor. Doch zuletzt haben sich die Unterbewertungen deutlich abgebaut und Aurelius, Berkshire Hathaway, Gesco, Indus und andere notieren inzwischen an oder sogar über ihren Buchwerten. Dabei haben sich die Rahmenparameter nicht geändert, allerdings kommt es immer häufiger vor, dass durch Veräußerungen von Beteiligungen teilweise enorme stille Reserven gehoben werden, so dass die Börse inzwischen bereit ist, für die Möglichkeit solcher stiller Reserven Aufschläge auf den bisher ermittelten Buchwert zu bezahlen. Denn die Buchwerte werden zum Einstiegskurs berechnet, während bei einer Veräußerung ja überwiegend Marktpreise gezahlt werden, die zumeist deutlich höher notieren. So führt die Veräußerung alleine der Beteiligung an der Schabmüller AG bei der Aurelius AG zu einer Sonderdividenden von zwischen 1,70 und 2,00 EUR für das Geschäftsjahr 2012. Also fast 5% Dividendenrendite zusätzlich zur regulären Dividende.

In Beteiligungsgesellschaften steckt also viel Potenzial - wenn man denn auf die richtigen setzt. Höhere Risiken und stärkere Schwankungen bei den Jahresergebnissen weisen sicherlich die Frühphasen- und Problem-Investoren auf, während die Konglomerate die stetigste Entwicklung aufweisen. Wer auf häufigere Umschichtungen und einen stetigeren News-Flow setzen möchte, dürfte mit der Aurelius richtig liegen, während die MBB Industries erst kürzlich in den Fokus gerückt ist aufgrund ihrer unaufgeregten, aber äußerst erfolgreichen Akquise-Politik und den daraus resultierenden weit überdurchschnittlichen Ergebnissen. Daneben stellen Gesco und Indus Kerninvestments dar, die man beruhigt seinem Portfolio beimischen kann.