In diesem Kurzportrait geht es um Howard Hughes Holdings, deren Immobilientochter sog. Master Planned Communities entwickelt, also große abgeschottete Stadteile mit bis zu 120.000 Einwohnern. Eine ganze Reihe dieser Projekte werden von externen Investoren errichtet, der Rest wird in Eigenregie entwickelt und später verkauft oder in den eigenen Bestand überführt. Das Unternehmen erzielt daher neben einmaligen Verkaufserlösen auch stetige Mieteinnahmen, wobei der so generierte Cashflow bisher immer zurück ins Business floss und das Unternehmen immer wertvoller machte. Auch wenn der Aktienkurs das schon länger nicht (mehr) abbildete und der Abschlag zwischen Kurs und Wert immer größer wurde.
Doch dann kam Starinvestor Bill Ackman und änderte die Spielregeln. Denn das Business hat inzwischen einen hohen Reifegrad erreicht, so dass der Cashflow zunehmend zur freien Verfügung steht. Und anstelle in neue Immobilienprojekte zu investieren oder das Geld einfach "nur" als Dividenden an die Aktionäre auszuschütten, witterte Ackman eine viel größere Gelegenheit: er will Warren Buffetts Berkshire Hathaway nachbauen, nur nach modernen Maßstäben.
Nachdem Ackman im Frühjahr seine Pläne dargelegt und für 900 Mio. USD eine fette Kapitalerhöhung gezeichnet hat, nehmen seine Pläne inzwischen Gestalt an. Soeben legte das Unternehmen saustarke Quartalszahlen vor, aber noch spannender ist, was Ackman zum neuen Versicherungsbusiness zu sagen hat, denn das wird der Zaubertrank seiner "modernen Berkshire"...
Zunächst schauen wir uns kurz das Business(-modell) an. Der legendäre Unternehmenspionier Howard Hughes hatte großflächige Landstriche, überwiegend im Süden der USA, erworben und nach seinem Tod wurden diese in einer eigenen Gesellschaft gebündelt, um sie zu erschließen. Die Holding ist war bisher eigentlich überflüssig, denn sie hat nur eine relevante Tochter: die Howard Hughes Corp. Dieses Immobilienunternehmen entwickelt sogenannte Master Planned Communities. Das sind große und abgeschottete Stadteile mit bis zu 120.000 Einwohnern, innerhalb von Städten. Diese Städte in Städten beherbergen neben Wohnung und Häusern auch Bürogebäude, Geschäfte und Einkaufszentren, Freizeit- und Naherholungsgebiete, Sportareale, Schulen und Krankenhäuser.
Inzwischen ist Howard Hughes ist an dem Punkt angelangt, wo das Unternehmen durch Verkaufserlöse und Mieteinnahmen genügend Geld erzielt, um hieraus sein operatives Geschäft zu finanzieren. Es wird also kein frisches Geld mehr benötigt, um die Grundstücke weiterzuentwickeln und neue Gebäude zu erstellen. Noch besser: künftig wird sogar weniger Geld benötigt, als an Cashflow in die Kassen gespült wird und das will Ackman nutzen, um es gezielt und hochrentierlich zu investieren.
Auftritt von Bill Ackman
Ackman war schon einige Jahre lang der größte Aktionär bei Howard Hughes Holdings und nach intensiven Verhandlungen hat er sich nun mit dem Management auf eine gemeinsame Zukunftsvision geeinigt. Im Zuge dessen hat Ackman Anfang Mai durch eine Kapitalerhöhung seinen Anteil auf 46,9 % ausgebaut und damit de facto die Kontrolle über das Unternehmen übernommen. Gleichzeitig hat er zugestimmt, seinen Anteil bei maximal 47 % einzufrieren und seine Stimmrechte auf 40 % zu beschränken. Im Gegenzug erhält sein Hedgefonds Pershing Square drei Sitze im Board von Howard Hughes Holdings und Ackman wird dessen Vorsitzender. Die Immobilientochter Howard Hughes Corp. bleibt unangetastet und soll genauso weitermachen wie bisher. Was sie an Überschüssen erwirtschaftet und nicht für ihr operatives Geschäft benötigt, fließt an die Mutter Howard Hughes Holdings.
Und dort wurde ein neuer Posten geschaffen: Ryan Israel wird der Chief Investment Officer. Denselben Posten bekleidet er auch bei Pershing Sqaure und das geschieht mit Absicht. Denn die nun in der Holding auflaufenden Finanzmittel sollen von dieser investiert werden. Und zwar in kleine und mittlere Unternehmen und auch börsennotierte Aktiengesellschaften. Für seine Investmentdienstleistung und Personalüberlassung erhält Pershing Square eine Vergütung von – vereinfacht gesagt – 1,5 % pro Jahr. Diese ist dabei an den Erfolg von Howard Hughes geknüpft und daher auch in dieser Höhe vertretbar.
Das Versicherungsbusiness
Der stetige Cashflow aus der Immobilientochter steht der Mutter kostenlos zur Verfügung. Er ist daher im weiteren Sinne mit dem "Float" aus einer Versicherung vergleichbar. Deshalb ist das Unternehmen für Ackman so interessant.
"Wenn man einen Float (…) zu 3 % erwirtschaften und in Unternehmen investieren kann, die 13 % erwirtschaften, ist das ein ziemlich gutes Geschäft."
Und Ackman geht noch einen Schritt weiter: er will zusätzlich auch "richtigen Float" generieren über eine Versicherungstochter. Anfangs war dabei offen, ob eine eigene Versicherung aufgebaut werden, oder ob eine geeignete übernommen werden soll. Schneller (aber auch kostspieliger) ist natürlich die Übernahme eines geeigneten bestehenden Business. Und dazu äußerste sich Ackman im jüngsten Earnings Call: "Wir haben erhebliche Fortschritte erzielt. Wir haben ein Ziel identifiziert. Wir haben umfangreiche Due-Diligence-Prüfungen durchgeführt. Wir haben uns auf einen Preis geeinigt (...) Ich bin zunehmend zuversichtlich, dass die Transaktion abgeschlossen werden kann." Und auf Nachfrage zu den Auswirkungen der Übernahme der Versicherungsgesellschaft auf das vorhandene Kapital von Howard Hughes Holdings erklärte Ackman: "Dadurch wird das verfügbare Bargeld, das wir in das Unternehmen investiert haben, aufgebraucht werden. (...) Versicherungen haben für uns eindeutig oberste Priorität".
Die Übernahme ist also auf der Zielgeraden, auch wenn sie doch noch scheitern könnte. Das Volumen wird bei etwa 1 Mrd. USD liegen und das Target ist eine "diversifizierte Versicherungsplattform mit Offshore- und Onshore-Geschäft". Gelingt die Übernahme, wären die Barreserven, die Ackmann im Zuge der Kapitalerhöhung ins Unternehmen einlegte, aufgebraucht. Im Gegenzug würde jedoch sofort der Float ins Unternehmen fließen und damit ein entscheidender Schritt bei der Verwirklichung der "Berkshire 2.0" gelungen sein. Eine Meldung über den Vollzug könnte unmittelbar bevorstehen, heißt es.
Starke Quartalszahlen
Wir spulen kurz zurück, den Howard Hughes Holdings hat auch seine Zahlen zum abgelaufenen 3. Quartal vorgelegt.
Das MPC-Segment erzielte im Quartal einen Vorsteuerergebnis (EBT) von 205 Mio. USD. Dazu trugen Grundstücksverkäufe im Volumen von 319 Acres in Summerlin bei, wobei 231 Acres mit einer Marge von 75 % verkauft wurden.
Das operative Nettoeinkommen aus den Betriebsvermögenswerten (NOI) stieg um 5 % auf 68 Mio. USD, wobei der NOI der Büroimmobilien um 7 % und der NOI der Einzelhandelsimmobilien um 9 % gegenüber dem Vorjahr stiegen. Das Büroportfolio hat sich stabilisiert und war zum Ende des Quartals zu 89 % vermietet, das Mehrfamilienhausportfolio sogar zu 96 %.
Der Vorverkauf von Eigentumswohnungen erreichte 1,4 Mrd. USD, wobei bei den Projekten Melia und Ilima zusammen zu 57 % vorverkauft waren. Das Launiu-Projekt in Ward Village und die Ritz-Carlton Residences in The Woodlands waren zu 68 % bzw. 74 % vorverkauft.
CEO David O'Reilly erklärte: "Wir haben erneut ein starkes Quartal in allen Geschäftsbereichen erzielt, was die Stärke unserer Immobilienplattform und den Wert unserer Umwandlung in eine diversifizierte Holdinggesellschaft unterstreicht." Er hob das Rekordquartal für das MPC-Segment hervor und merkte ergänzend an: "Wir gehen davon aus, dass wir das Jahr mit einem Rekordumsatz bei Wohnbauland, Rekordpreisen und einem Rekord-EBT für das gesamte MPC-Geschäft abschließen werden. Angesichts dieser Entwicklung erhöhen wir erneut unsere Prognose für das gesamte MPC-Business".
Anhebung der Jahresprognosen
Das Unternehmen hob seine Prognose für das Gesamtjahres-MPC-EBT um 20 Mio. USD auf einen Mittelwert von 450 Mio. USD an. Finanzchef Carlos Olea erklärte hierzu: "2025 wird ein weiteres Rekordjahr werden. Nun wird nicht jedes Jahr so aussehen, aber es zeigt die Leistungsfähigkeit unseres Modells, wenn alle Zylinder auf Hochtouren laufen."
Die Prognose für das NOI für das Gesamtjahr für die operativen Vermögenswerte wurde mit 267 Mio. USD bestätigt, während das Umsatzziel für Eigentumswohnungen wurde leicht um 15 Mio. auf 360 Mio. USD nach unten korrigiert wurde aufgrund einer zeitlichen Verschiebung der Fertigstellung beim Ulana-Projekt. Hierzu erläuterte CFO Olea: "Ulana ist vollständig verkauft und wird voraussichtlich die Gewinnschwelle erreichen." Zudem wurde die Prognose für den bereinigten operativen Cashflow um 30 Mio. auf 440 Mio. USD angehoben.
Meine Einschätzung
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| Quelle: wallstreet-online.de |
Der operative Cashflow steht in wachsendem Ausmaß der Mutter für Investitionen zur Verfügung und wenn sobald die Übernahme der Versicherung eingetütet ist, speiste eine zweite Quelle den Float. Dann wird sich der Fokus auf den Kauf von Unternehmen verlagern und so die moderne Berkshire weiter Gestalt annehmen. Dabei ist gut vorstellbar, dass es perspektivisch auch zu weiteren Add-ons im Versicherungsbereich kommt.
Ein ganz ähnliches Konzept verfolgt übrigens KKR. Der Finanzinvestor ist Ackman um einige Jahre voraus, denn KKR hat nicht nur schon vor Jahren mit Global Atlantic eine recht große und erfolgsverwöhnte Versicherung übernommen, sondern auch sein Businessmodell um ein Geschäftsfeld erweitert: "Strategic Holdings". Hier investiert KKR eigenes Geld langfristig in Unternehmensbeteiligungen, um so zusätzliches Wertsteigerungspotenzial für seine Aktionäre zu generieren. Ackman kopiert seine Idee also von den Besten. Das bedeutet nicht, dass sein Plan funktioniert, aber es gibt gute Beispiele, dass er aufgehen kann und dann auch für die Aktionäre ordentlich auszahlt.
Berkshire wird momentan mit 1,07 Billionen USD bewertet und KKR mit 108 Mrd, während Howard Hughes Holdings es "nur" auf etwas mehr als 5 Mrd. USD bringt. Die Erfolgsaussichten sind bei Howard Hughes am wenigsten visibel, das Entwicklungsstadium noch ganz am Anfang. Doch das birgt auch besondere Chancen. Denn die Ausgangsbasis ist sehr niedrig und damit schnellere Zuwächse möglich. Zudem sind die potenziellen Übernahmetargets kleiner, was auch viele wachstumsstarke Unternehmen im Frühstadium umfasst.
Das beachtenswerte Chance-Risiko-Verhältnis ist daher attraktiv - jedenfalls für Investoren mit einem mindestens mittleren Fokus. Und der kann sich wirklich auszahlen. Buffett stand 60 Jahre lang an der Spitze von Berkshire Hathaway und hat in dieser Zeit den Aktienkurs um 4 Millionen Prozent gesteigert. Millionär und vielleicht sogar Milliardär wurde dabei nicht, wer zuerst an Bord gekommen ist, sondern wer Buffett auf seinem Erfolgsweg am längsten die Treue gehalten hat. Howard Hughes Holdings könnte auch für Anleger interessant werden sein, für die das Original nicht (mehr) infrage kommt, wenn Buffett seinen zum Jahresende angekündigten Rücktritt wirklich vollzogen hat (nicht nur als CEO, sondern nun auch als Zugpferd auf den Hauptversammlungen und als Verfasser der legendären Aktionärsbriefe).
So oder so: einzelne Quartalsergebnisse und kurzfristige Schwankungen des Aktienkurses und/oder der Börsen sind auszublenden, solange die operative Entwicklung bei Howard Hughes Holdings dem "Masterplan" folgt. Wer sich bei Howard Hughes Holdings engagiert, sollte muss auf Bill Ackmans Fähigkeiten vertrauen: als Unternehmer, als Investor und als Stock-Picker. Und dann (nur) noch Geduld haben...
Disclaimer: Habe Berkshire, Howard Hughes, KKR auf meiner Beobachtungsliste und/oder im Depot/Wiki.
Hallo Michael,
AntwortenLöschenVielen Dank für diese sehr interessante Firmenvorstellung.
Wenn ich es richtig verstanden habe, stellt die Aktie derzeit ein reines Immobilieninvestment dar, das sukzessive um eine Versicherung und dann Firmenbeteiligungen im Stile einer Berkshire Hathaway erweitert werden soll - unter dem Management von Pershing Square.
Was ich in diesem Kontext nicht wirklich verstehe: Bill Ackman hat mit Pershing Square bereits ein Investment-Vehikel, wozu braucht er ein weiteres, das noch dazu mit Pershing Square verwoben wird? Und warum ist die Howard Hughes Holding im Vergleich zu PS für uns als Investment vorzuziehen? Vielleicht kannst Du dazu eine Einschätzung abgeben?
Was mich darüber hinaus interessieren würde: Wie / wo stößt Du auf solche Unternehmen, die im sonstigen Finanzblog-Kosmos keine Rolle spielen? Das ist aus meiner Sicht ein Alleinstellungsmerkmal Deines Blogs und das weckt natürlich mein Interesse 😀.
Schöne Grüße und nochmals: Vielen Dank für die tollen Inhalte, die Du hier (völlig kostenlos) zur Verfügung stellst!
Martin
Moin Martin,
Löschenich nehme ja regelmäßig die Portfolios von Starinvestoren unter die Lupe und da finden sich nicht nur Blue Chips, sondern manchmal auch echte unscheinbare Perlen. Dazu lese ich viele der Investorenbriefe der Starinvestoren und wenn mich etwas anspricht, dass recherchiere ich dazu - manchmal finde ich dabei wirklich Interessantes.
Howard Hughes ist ein Investment von Ackman bzw. seinem Hedgefonds Pershing Square. Bisher kein besonders erfolgreiches. Er selbst hat ja seine Strategie um 2018 herum verändert nach zwei katastrophalen Fehlinvestments und fährt seitdem einen fokussierten Quality-Investing-Ansatz. Bei Howard Hughes gibt es die unnütze Holding-Struktur, weil es nur eine Tochter gibt. Doch Ackman hat hierin eine Chance gesehen, indem die Immobilientochter weiter unbehelligt ihren Geschäften nachgehen kann, und er in der Holding künftig deren (überflüssige) Cashflows sammeln und investieren kann. Zu seinem Hedgefonds und dessen Investoren passt das nicht wirklich, denn Ackman will ja eine langfristig orientierte moderne Berkshire aufbauen. Nun kann er beides machen und die Anleger können sich entscheiden, wo sie lieber investiert sein möchten. Und doch: da Pershing Square knapp die Hälfte der Anteile an HHH hält, und zudem künftig steigende Provisionserlöse aus dem Investment (bzw. dem Management der Investments von HHH) erzielt, ist das für beide Unternehmen eine attraktive Konstellation.
Für mich als Anleger allerdings ist nur Howard Hughes Holdings interessant, nicht sein Hedgefonds.
Interessantes Unternehmen und spannendes Konzept. Allerdings beträgt der Cash provided by operating activities aktuell rund 100 Mio. USD (9 Monate) bei einer Marktkapitalisierung von über 5 Mrd. USD. Im Vergleich dazu erscheinen mir andere hier diskutierte Werte - etwa PayPal - als deutlich attraktivere Cash Generators.
AntwortenLöschenNatürlich hat Howard Hughes Holdings perspektivisch möglicherweise ein größeres Wachstumspotenzial als viele etablierte Unternehmen. Aber man darf auch nicht vergessen: Es gibt inzwischen viele Marktteilnehmer, die versuchen, Buffett zu kopieren. Das führt dazu, dass sich alle um dieselben Zielunternehmen bemühen müssen – mit dem Ergebnis vermutlich, dass Preise steigen und Renditen sinken werden. Buffett war erfolgreich, hatte aber damals mit seinem Ansatz kaum Wettbewerb.
Zudem die Kapitalbindung ist sehr hoch - Wachstum frisst viel Cash, kein „leichtfüßiges“ Geschäftsmodell. Ich vermute, Buffett hätte in sein Unternehmen nicht investiert. Und der Zinsumfeld ist mMn weiterhin ungünstig (hohe Finanzierungskosten, Druck auf Immobilienwerte).
Außerdem stellt sich die Frage, in welche Branchen will er sich engagieren: Ich meine, er ist üblicherweise in Konsum, Immobilien, Gastronomie, Musik, und Plattformen unterwegs. Während dessen Buffett eher auf Versicherungen, Infrastruktur, Konsumgüter, Energie fokussierte.
Auch sein Risikoprofil ist ganz anders: Selektiv aggressiv – bereit, auch All-In zu gehen (Herbalife, Valeant) vs Extrem diszipliniert – „don’t lose money“ als oberstes Prinzip von Buffet.
Bisher hat er als seine eigene Geldquelle eher externe Investoren im Fonds (Performancegebühren), ob dieser Aspekt auch hier eine Rolle spielen wird?
Mit fast 60J noch das Erfolgsrezept von gestern kopieren zu wollen ist alles andere als eine Garantie auf Erfolg.
Ackman bewundert vielleicht Buffett - aber er arbeitet in einem anderen System: Er hat Investoren, die Rendite sehen wollen, und kann nicht einfach 20 Jahre abwarten, bis sich eine Wette auszahlt. Deshalb versucht er, Buffetts Prinzipien in ein modernes, aktives Modell zu übersetzen.
Er hat Buffetts Denken verstanden, aber: Er bleibt abhängig von externem Druck, öffentlichen Erwartungen und einem Umfeld, das Geduld nicht belohnt.
Buffett konnte für sehr viele Jahre lang im Stillen wachsen. Ackman steht auf einer Bühne, auf der jedes Quartal kommentiert wird.
Just my 2 cents. ;)
Moin Konstantin,
Löschenrichtig, die Kapitalbindung bei der Immobilientochter ist hoch. Doch der Clou ist ja gerade, dass sie perspektivisch sinkt, weil man Immobilien verkauft und/oder Projekte fertiggestellt werden und künftig keine neue mehr angegangen werden. Das gebundene Kapital wird also sukzessive freigesetzt, während die Erlöse aus Mieteinnahmen/Pachten sprudeln und steigen. Hieraus könnte man künftig schöne Ausschüttungen generieren - oder eben den Cashflow nutzen, um ihn zu investieren. Und genau das will Ackman ja tun. Der Cashflow aus dem Immobilienbusiness ist neben dem Float aus der neuen Versicherungstochter die zweite stetige Einnahmenquelle für das Investmentbusiness.
Deine Einschätzung, dass Buffetts Ansatz früher konkurrenzlos war und (erst) heute hoher Wettbewerbsdruck besteht, teile ich nicht. Firmen günstig zu kaufen, um damit Profit zu machen, ist nicht neu und das wurde in den 1920er ebenso praktiziert wie in den 1970er, den 1990ern und den 2010ern. Die Rahmenbedingungen wechseln und auch die Schlagzeilen, aber das Grundkonzept praktizieren viele. Graham und Dodd haben es als erste prominent aufgeschrieben und Buffett hat es verinnerlicht. Sein Essay "The Superinvestors of Graham-and-Doddsville" schrieb er 1984 und darin hat er eine ganze Reihe von überdurchschnittlichen erfolgreichen Value Investoren aufgeführt - die schon seit Jahrzehnten Grahams Ansatz folgten.
Der Ansatz ist zeitlos und wird nie aus der Mode kommen. Und auch für Ackman ist er nicht neu. Neu ist "nur", dass er mit Howard Hughes ein tolles Vehikel gefunden hat, was ihm von Anfang an einen üppigen Cashflow/Float sichert. Insofern startet er zwar später als Buffett bei Berkshire, hat aber kein sterbendes Business zum Abwickeln vor der Brust, sondern ein florierendes. Wie gut er sich dabei schlagen wird, werden wir sehen. ;-)