Freitag, 20. Januar 2017

Empfehlungsliste

Performance seit Erstempfehlung inkl. Brutto-Dividenden. Das regelmäßige Update erfolgt jeweils zum Wochenende.














»Habe den Mut, dich deines eigenen Verstandes zu bedienen.«, riet Immanuel Kant.
Also, denkt selbst! Diese Liste ist eine Anregung, mehr nicht. Sie dient dazu, dass ihr euch eure eigenen Gedanken zu den Unternehmen macht, euren eigenen Investment-Case erarbeitet. Dazu könnt ihr gerne auf meine Einschätzungen zurückgreifen und gerne können wir über die einzelnen Positionen und das (Value) Investing diskutieren. Denn das ist ja genau der Grund, weshalb ich dieses Blog betreibe: ich möchte mit euch ins Gespräch kommen, von euch lernen und ein besserer Investor werden.


Historie der Transaktionen auf meiner Empfehlungsliste
Auf der Transaktionsliste finden Sie alle Aufnahmen und Streichungen auf meiner Empfehlungsliste seit Start des Blogs.


Investor-Update
Die Empfehlungsliste ist nicht zwangsläufig identisch mit meinem Investment-Portfolio, auch wenn  sie viele Überschneidungen aufweist. Im Investor-Update beschreibe ich daher in unregelmäßigen Abständen, wie die Entwicklungen bei den einzelnen Unternehmen sich in meinem Depot als Käufe, Verkäufe oder Umschichtungen niedergeschlagen haben.


RECHTLICHER HINWEIS NACH WPHG
Viele der in meinem Blog erwähnten Werte halte oder handle ich regelmäßig. Die in diesem Blog enthaltenen Beiträge sind meine persönliche Meinung und stellen weder eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar, noch sind sie als Beratungsleistung zu werten. Ich übernehme trotz aller Sorgfalt keine Gewähr für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Informationen; sie beruhen auf Quellen, die ich für vertrauenswürdig und zuverlässig halte.

Ich weise ausdrücklich darauf hin, dass der Handel mit Aktien, Optionsscheinen, Zertifikaten, Optionen und anderen Finanzprodukten mit grundsätzlichen Risiken verbunden ist und zum Totalverlust des eingesetzten Kapitals führen kann. Gewinne der Vergangenheit können zukünftige Ergebnisse nicht garantieren.

Für Investitionen, die aufgrund meiner Aussagen getätigt werden, übernehme ich keinerlei Verantwortung. Jeder Anleger handelt auf eigenes Risiko und sollte sich von einem bankunabhängigen Experten beraten lassen, inwieweit die vorgestellten Wertpapiere zu seinem persönlichen Risikoprofil passen.

Donnerstag, 19. Januar 2017

Scherzer & Co: Fließen bald weitere Millionen aus dem WMF-Squeeze-out? Leider NEIN!

Vor Gericht und auf hoher See ist man alleine in Gottes Hand. Soll heißen, alles ist möglich und was am Ende dabei herauskommt, ist vorher kaum absehbar. Dennoch tummelt sich die Scherzer & Co. AG als Spezialist für Investments in börsennotierte deutsche Nebenwerte und Abfindungsspekulationen bewusst in diesem Bereich. Und bisweilen fallen spektakuläre Erfolge na, wie beim Schering-Squeeze-out, wo Bayer kräftig nachzahlen musste.

Über die im Scherzer-Portfolio schlummernden erhebliche Millionenpotenziale aufgrund werthaltiger Nachbesserungsrechte aus Spruchstellenverfahren bzw. Squeeze-outs hatte ich ja bereits ausführlich berichtet und insbesondere auf das AXA-Verfahren hingewiesen, wo es für Scherzer & Co. unter dem Strich um eine Nachbesserung von über €1 je Scherzer-Aktie gehen könnte. Zur Einschätzung: der aktuelle Börsenkurs notiert bei €2,25.

Hinsichtlich des AXA-Verfahrens gibt es noch nicht viel Neues und es wird sich auch noch eine Weile hinziehen. Das Gericht hatte die Frist zur Abgabe von Stellungnahmen jüngst um zwei Monate auf Ende Februar verlängert. Allerdings hat ich für Scherzer der Einsatz erhöht. Denn man ist bei der börsennotierten RM Rheiner Management AG jetzt mit 41,46% beteiligt, nachdem man die Beteiligung im Dezember außerbörslich von zuvor knapp 30% aufgestockt hatte. Und die RM hat ein ganz ähnliches Geschäftsmodell und eigene Nachbesserungsrechte zu AXA und anderen Squeeze-outs im Tresor liegen. Kommt eine Nachbesserung, stehen Scherzer & Co. also die eigenen Anteile zu und nun auch noch einmal 10% mehr der Gewinne, die die RM damit erzielt.

Gericht hält bei WMF Abfindung für zu niedrig
Das Traditionsunternehmen WMF Württembergische Metallwarenfabrik AG wurde 2012 vom US-Finanzinvestor KKR & Co. übernommen und von der Börse genommen. Scherzer & Co. war hier vorab eingestiegen und hat dann beim Squeeze-out KKR seine 71.024 Vorzugsaktien zu €58,37 angedient - ein Gesamtvolumen für den Scherzer-Anteil von rund €4,1 Mio.

Nun hat das Landgericht Stuttgart den verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out bei WMF verhandelt und die sachverständigen Prüfer angehört und dabei Zweifel an dem für den Squeeze-out vorgerechneten Unternehmenswert von nur knapp über €800 Mio. geäußert. Und das ist nicht wirklich verwunderlich, denn KKR hatte damals quasi noch während des laufenden Squeeze-outs bereits den Verkaufsprozess eingeleitet und dabei einen Verkaufspreis von $2 Mrd. angesetzt (damals umgerechnet rund €1,8 Mrd.). KKR setzte im Verkauf also den Wert mit €1,8 Mrd. an, während man zur selben Zeit die Altaktionären mit €800 Mio. für ihre Aktien abspeiste. Ein - vermutlich lukrative - Diskrepanz...

 Scherzer & Co. (Quelle: finanzen.net)
Verkauft wurde WMF dann später zu €1,6 Mrd., allerdings waren zuvor bereits Randbereiche abgegeben worden, so dass der Gesamterlös wohl über €1,8 Mrd. gelegen haben dürfte. Für Scherzer & Co. bedeutet dies ein weiteres mögliches Millionenpotenzial im Keller. Denn da der Verkaufspreis seitens KKR ja wirklich erzielt wurde und die hohe Diskrepanz von gut 100% offenkundig ist, dürfte das Landgericht dem Ansinnen mehrerer Antragsteller folgen, ein gerichtliches Gutachten zum wirklichen Wert der WMF-Aktien anfordern. Alles andere wäre nun eine große Überraschung, da das Gericht sich ja schon positioniert hat.

Nachdem Scherzer & Co. für etwa €4,1 Mio. ihre WMF-Aktien angedient hatten, liegt das mögliche Potenzial bei einer Verdopplung des damaligen Wertansatzes bei eben diesen €4,1 Mio. Zuzüglich Zinsen, denn bei Feststellung eines Nachforderungsanspruchs ist dieser Betrag rückwirkend ab Datum des erfolgten Squeeze-outs zu verzinsen. Früher war dies eher zu vernachlässigen, aber in Zeiten von Niedrigstzinsen sind zusätzliche Renditen von mehr als 4$ auf €4,1 Mio. für einen Zeitraum von mehr als 5 Jahren dann doch auch eine menge Geld. Da das Verfahren sich noch eine Weile hinziehen wird bis zur abschließenden Entscheidung und damit der Zahlung, dürften alleine an Zinsen dann für Scherzer mehr als €1 Mio. aufgelaufen sein. *)

Meine Einschätzung
Die Aktien von Scherzer & Co. notieren aktuell bei €2,25 und damit um knapp 5,5% unterhalb ihres NAVs, den Scherzer-Vorstand Dr. Georg Issels kürzlich mit €2,37 beziffert hatte. Bei den Börsenhighflyern des Jahres 2016 und auch des aktuellen Jahres, GK Software und Lotto24, hält bzw. hielt Scherzer einen Anteil von knapp 5%. Bei Lotto24 hat man diesen kürzlich in die Kursexplosion hinein reduziert und auch hier einen Millionengewinn eingefahren. Die Verantwortlichen bei Scherzer scheinen momentan alles richtig zu machen und neben den attraktiven Nebenwerten liegen eben auch noch die Nachbesserungsrechte im Keller, so dass langfristig orientierte Anleger mit den Aktien der Scherzer & Co. AG weiterhin viel Freude haben sollten. Und das scheint auch Scherzer-Vorstand Peter Neuroth so zu sehen, denn kurz vor Silvester hat er zum wiederholten Mal Scherzer-Aktien gekauft. Dieses Mal für knapp €25.000 zu Kursen um €2,09.

Scherzer & Co. befindet sich auf meiner Empfehlungsliste und in meinem Depot.


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*) ERGÄNZUNG VOM 18.01.2017 UM 15:22
Wenn etwas zu schön klingt, um wahr zu sein, ist es meistens auch nicht wahr. Und so verhält es sich leider dieses Mal auch mit meinen Annahmen. Scherzer-Vorstand Peter Neuroth hat meinen Bericht gelesen (das finde ich gut) und mich darauf aufmerksam gemacht, das Scherzer zwar seine WMF-Aktien seinerzeit KKR angedient habe, allerdings sei in der damaligen Börsensituation kein Nachbesserungsrecht für das Aktienpaket verhandelbar gewesen (das finde ich nicht so gut).

Meine Spekulation, Scherzer & Co. würde bei einer gerichtlich festgestellten Nachbesserung hiervon profitieren, ist somit falsch! 

Ich weise ausdrücklich darauf hin, dass Scherzer & Co. selbst zu keinem Zeitpunkt geäußert hat, man habe entsprechende Nachbesserungsrechte. Dies sind alleine meine Schlussfolgerungen aus dem damals veröffentlichten Aktienbestand und den verfügbaren Informationen zum Squeeze-out gewesen. Mea culpa.

An meiner positiven Einschätzung zur Scherzer-Aktie ändert dies allerdings nicht das Geringste.

Spült Aumann-Börsengang im Mai 200 Millionen Euro in die MBB-Kasse?

Nach einem Bericht des Handelsblatts von gestern plant die mittelständische Beteiligungsgesellschaft MBB den Börsengang ihrer Automotive-Tochter Aumann AG für April oder Mai.

Nach Angaben von drei mit den Plänen vertrauten Personen gegenüber der Nachrichtenagentur Reuters stehe MBB kurz davor, die US-Investmentbank Citi sowie die Privatbanken Berenberg und Hauck & Aufhäuser mit den Vorbereitungen für den Börsengang zu beauftragen.

Den Insidern zufolge wolle MBB rund 40 Prozent an Aumann an die Börse bringen, so dass MBB wie bei der im November beschlossenen Ausgliederung erklärt, die Mehrheit von knapp über 50% behalten würde, die auch langfristig im MBB-Konzern verbleiben solle.

Das Unternehmen boome auch dank Elektromobilität. So erwarte das aus dem Zusammenschluss der beiden MBB-Töchter  Aumann GmbH und MBB Fertigungstechnik entstandene Unternehmen für das laufende Jahr rund €150 Mio.  Umsatz, das annähernd die Hälfte des konsolidierten Umsatzes des gesamten MBB-Konzerns darstelle. Der Auftragseingang liege bereits bei €180 Mio. und bei allen Werten werden deutliche Steigerungen erwartet - dank des Booms bei der Elektromobilität.

 MBB SE (Quelle: finanzen.net
Analysten zufolge sei Aumann allein fast so viel wert wie der gesamte MBB-Konzern, der auf einen aktuellen Börsenwert von rund €480 Mio. komme, so dass der Börsengang für die MBB damit mehr als €200 Mio. für den 40-prozentigen Aumann-Anteil einbringen könnte.

Meine Einschätzung
MBB war die renditestärkste meine Jahresfavoriten aus dem Jahr 2016 mit einem Kursplus von mehr als 150%. Der Aumann-Börsengang wird zu einem echten Meilenstein in der Unternehmensgeschichte.

Und man muss sich bei einer Bewertung der Aumann AG mit €400 Mio. noch mal ansehen, was MBB für die beiden zusammengeführten Töchter selbst als Kaufpreis gezahlt hatte. Die damalige Claas Fertigungstechnik hatte MBB Anfang 2012 übernommen und etwa €13 Mio. als Kaufpreis entrichtet sowie rund €10 Mio. Pensionsverpflichtungen und ungefähr €8 Mio. Grundstückschulden. Dieser Summe von € 31 Mio. lagen damals - inkl. Kundenanzahlungen - etwas mehr als €29 Mio. die der CFT-Kasse. Unterm Strich hat die MBB also eine bescheidene Summe im unteren Millionenbereich für die Übernahme ausgegeben. Und für den 75%-Anteil an Aumann hat man dem Vernehmen nach rund €19 Mio. bezahlt.

Insgesamt hat MBB für die beiden Käufe der Claas Fertigungstechnik und der Aumann-Gruppe also zwischen €20 und €25 Mio. aufgewendet - bei einem nach Analysten-Einschätzung heutigen Wert der kombinierten Aumann AG von €400 Mio.

Und an der Aumann AG gehören MBB 93,5%. Diese Wertentwicklung ist eine enorme Leistung des MBB-Teams. Sie zeigt, wie exzellent man beim Auswahlverfahren vorgeht und welche schlummernden Potenziale man einkauft, die man dann auch zu heben versteht.

Wie weit der Aktienkurs sich noch entwickeln kann, hängt nicht nur davon ab, welchen Preis MBB beim Aumann-IPO erzielen kann, sondern ob es MBB im Anschluss es gelingt, neue interessante Beteiligungen für das viele Geld zu finden. Eine Ausschüttung an die Aktionäre scheint kaum vorstellbar, dafür würde man sich nicht von Aumann-Anteilen trennen, sondern die 90%-Tochter lieber weiter mit diesem Anteil im Konzern behalten. Gelingt MBB-CEO Nesemann ein weiterer Coup wie bei der Übernahme der Claas Fertigungstechnik oder der Aumann GmbH, könnten sogar schon 2017 dreistellige Kurse winken. Ansonsten dürfte es dank des starken Wachstums bei Aumann und der soliden Entwicklung bei allen übrigen Konzerngesellschaften wohl spätestens 2018 soweit sein.

MBB befindet sich auf meiner Empfehlungsliste und als eine der größten Positionen in meinem Depot. Und nach wie vor eine der aussichtsreichsten für mittel- und langfristig ausgerichtete Anleger.


P.S.: Seit einigen Tagen konsolidiert der MBB-Aktienkurs und heute geht es mal 5% bergab. Ich habe soeben meine Position nochmals etwas aufgestockt zu €68,60 (zuletzt in den Kursanstieg hinein bei €50 und bei €62).

Mittwoch, 18. Januar 2017

Nach Gesetzesänderung: Übernimmt DIC Asset die WCM bald komplett?

Die im Nebenwertesegment der Deutschen Börse SDAX beheimatete Frankfurter DIC Asset AG ist ein auf Gewerbeimmobilien spezialisiertes Unternehmen und konnte im letzten Jahr einen Überraschungscoup landen, als man klammheimlich knapp 25% am Wettbewerber WCM übernahm. Diese 25-Prozentschwelle stellte eine natürlich Begrenzung dar, denn ein Zukauf über diese Marke hinaus hätte die hohen Verlustvorträge, die WCM aus ihrer Insolvenzphase retten konnte, verbraucht. Bei einem Anteilserwerb von über 50% verfallen sie ganz, zwischen 25% und 50% entsprechend quotal.

Seit dem Einstieg rätselt alle Welt über das weitere Vorgehen von DIC Asset und die ggf. gemeinsame Strategie mit WCM. Vielleicht stellt WCM ein reines Investment dar mit Aussicht auf üppige Dividendeneinnahmen? Oder WCM könnte Teile des DIC Asset-Portfolios übernehmen? Das einzige, das ausgeschlossen schien, waren weitere Aktienzukäufe. Bis jetzt...

 DIC Asset /WCM (Quelle: finanzen.net
Denn seit Kurzem ist alles anders. Im Dezember 2016 verabschiedeten Bundestag und Bundesrat ein neues Gesetz, das die steuerliche Verlustverrechnung bei Anteilserweb neu regelt, das Gesetz zur Weiterentwicklung der steuerlichen Verlustverrechnung bei Körperschaften. Und zwar rückwirkend ab 1.1.2016. Es wurde ein "fortführungsgebundener Verlustvortrag" eingeführt, so dass unter gewissen Voraussetzungen kein Wegfall des Verlustvortrags nach §8c KStG mehr erfolgt.

Meine Einschätzung
Im Gegensatz zu uns dürfte DIC Asset wissen, was sie mit dem WCM-Anteil anfangen wollen. Und sich überlegen, ob sich ein weiterer Zukauf von WCM-Anteilen und ggf. eine Mehrheitsübernahme lohnen könnte. Wohl wissend, dass man mit Karl Ehelerding & Co. starke und potente Gegenspieler im Aktionariat hat, die sich kaum kampflos ergeben werden. Einen geräuschlosen Anteilserwerb, wie seinerzeit beim überraschenden Einstieg, dürfte man kaum nochmals über die Bühne bringen. Aber die neue Gesetzeslage lässt ja auch einvernehmliche Übernahmen bzw. Zusammenschlüsse zu.

Ich bin ziemlich sicher, dass in den unterschiedlichen Chefetagen die Beteiligten sich bereits intensiv Gedanken hierzu machen. Und vielleicht auch Gespräche dazu führen. Auch wenn es hier wohl nicht zu einer schnellen Übernahme kommen dürfte, denn eine der Voraussetzungen für die Fortführung der Verlustvorträge lautet "der Geschäftsbetrieb besteht seit der Gründung oder seit mindestens drei Jahren unverändert". Und ziemlich unbestritten dürfte sein, dass die Insolvenzphase nicht als "Geschäftsbetrieb" einzustufen ist. Diesen hat WCM nach Ende des Insolvenzverfahrens Ende 2014 wieder aufgenommen mit der Sachkapitaleinbringung einiger Immobilienliegenschaften aus dem Altbestand Karl Ehlerdings.

Die neue gesetzliche Regelung könnte also unter diesem Aspekt für eine WCM-Übernahme ab Ende 2017 in Anspruch genommen werden. Dass DIC Asset kürzlich eine Refinanzierung seiner Schulden sowie eine Ausweitung seines Kreditspielraums vereinbart hatte, spricht jedenfalls nicht gegen diese Annahmen. Anleger sollten also im Laufe diesen Jahres ruhig auf Signale in dieser Richtung achten; es könnte spannend werden...

DIC Asset und WCM befinden sich auf meiner Empfehlungsliste.

Deutsche Forfait: Doppelter Rückschlag beim Neustart

Die Deutsche Forfait, ein Spezialist für Außenhandelsfinanzierungen und -forderungsmanagement, arbeitet nach der Pleite an einem Neustart: Kapitalschnitt, Kapitalerhöhung und Bilanzbereinigung sind erfolgt und ab 2017 soll das operative Geschäft wieder voll durchstarten. Nachdem ich den Wert vor einiger Zeit auf meine Empfehlungsliste gesetzt habe, hat der Kurs um gut 60% zugelegt und damit schon einige Vorschusslorbeeren verteilt. Dennoch ist er einer meiner Favoriten für das Jahr 2017.

Gestern gab es aber zwei Unternehmensmeldungen und beide bringen Ungemach. Zunächst muss die DF eine Forderung aus ihrem Restrukturierungsportfolio in Höhe von €4,9 Mio. wertberichtigen, weil sie in einem Rechtsstreit unterlegen ist. Dies betrifft zwar direkt nur "die alte Gesellschaft" und geht zulasten der Insolvenzsumme, die an die früheren Gläubiger ausgeschüttet wird. Das gesamte Restrukturierungsportfolio wurde im Rahmen des Insolvenzplans vom 29. April 2016 mit einem Fortführungswert in Höhe von €27,5 Mio. bewertet und die Wertberichtigung ist für die DF nicht unmittelbar ergebniswirksam. Allerdings hat die Sache dann doch eine Haken, denn mittelbar könnte sich doch eine Auswirkung auf das Konzernergebnis ergeben, wenn es der Gesellschaft nämlich nicht gelingen sollte, mindestens €24 Mio. aus der Verwertung des gesamten Restrukturierungsportfolios zu erzielen. Dann kann es abhängig vom tatsächlich erzielten Erlös aus der Verwertung des Restrukturierungsportfolios zu einer Zahlung von bis zu €0,8 Mio. an die Insolvenzgläubiger kommen.

Die zweite Meldung könnte folgenschwerer sein. Großaktionär und Vorstandsvorsitzender ist Shahab Manzouri und dieser hat dem Aufsichtsrat mitgeteilt, er könne wegen einer längeren Erkrankung für etwa drei Monate seine Vorstandspflichten nicht wahrnehmen. Er wurde daher zunächst bis Ende April beurlaubt.

Meine Einschätzung
Nun laufen die Geschäfte der Deutschen Forfait ordnungsgemäß weiter und die beiden weiteren Vorstandsmitglieder Gabriele Krämer und Christoph Charpentier übernehmen in dieser Zeit gemeinsam die Vorstandsverantwortung. Allerdings ist Manzouri die treibende Kraft hinter der Wiederauferstehung der DF und seine (unbekannte) Erkrankung, die möglicherweise auch länger als 3 Monate andauern kann - im schlimmsten Fall zu einem dauerhaften Ausfall führt - schwebt nun als Damoklesschwert über dem Unternehmen. In einem gestandenen Unternehmen wäre ein solcher schwerwiegender Ausfall leichter zu verkraften als in einem Unternehmen, dass sich im Umbruch befindet und gerade wieder neu durchstarten will. Gut möglich also, dass der Kurs die nächste Zeit, mindestens bis zur Rückkehr des CEO, unter der Unsicherheit leiden wird.

 Deutsche Forfait (Quelle: finanzen.net
Hinzu gesellt sich der verlorene Rechtsstreit mit der drohenden Auswirkung von €0,8 Mio. auf das Ergebnis der DF. Unklar ist, ob es hierzu kommt. Eine Rückstellung wird die DF für diesen Fall nun aber wohl bilden müssen, so dass das Ergebnis 2017 hiervon auf jeden Fall belastet wird. Sollte die Rückstellung später nicht in Anspruch genommen werden müssen, würde sie in der Folgezeit ergebniswirksam (also ergebniserhöhend) wieder aufgelöst werden.

Beide Meldungen sind negativ und beide vergrößern die Fragezeichen hinter dem möglichen Sanierungserfolg. Andererseits ist die Kapitalausstattung der DF inzwischen so gut, dass der Ergebniseffekt sie nicht aus der Bahn wirft und der Neustart des Geschäfts wird auch durch die beiden aktiven Vorstandsmitglieder weitergehen. Hier zeigt sich, dass es auch in dieser frühen Phase der Neuaufstellung richtig war, schon auf eine breite Besetzung des Vorstands zu setzen.

Trotz der beiden Rückschläge hat sich an meinem Investentcase grundsätzlich nichts verändert. Obwohl weitere Kurssteigerungen in den nächsten Wochen eher nicht zu erwarten sind, sollte der Turnaround im Jahresverlauf richtig Fahrt aufnehmen, so dass auf mittlere und lange Sicht trotz der ersten gut 60% an Kursgewinnen seit meiner Erstempfehlung das Potenzial hier noch nicht als ausgeschöpft sein sollte. Gelingt der Neustart, ist hier noch vieles möglich. Insbesondere, wenn Shahab Manzouri wieder genesen ist und sich wieder voll ins Unternehmen einbringen kann.

Die Deutsche Forfait befindet sich als Turnaround-Spekulation auf meiner Empfehlungsliste und in meinem Depot.

Capital Stage: Einfach Geld verdienen mit sauberem Strom

▸ Kissigs Kolumne vom 15. November 2016, Aktien Magazin 30/2016 

Warren Buffett sagte einmal, mit Energieversorgern würde man nicht reich, aber man bleibe es. Das mag in den Ohren der Aktionäre von Eon oder RWE wie Hohn klingen, aber Buffett hat beim Ausspruch seiner Worte ganz bestimmt nicht an die staatlich verordnete Energiewende in Deutschland gedacht, die für die Misere der deutschen Energieversorger verantwortlich ist. Denn im operativen Geschäft verdienen die Konzerne weiterhin auskömmlich Geld, sie verbrennen allerdings Milliarden mit Abschreibungen auf ihre alten Kraftwerksbeteiligungen, den Atomkraftwerken und den unrentablen Öl- und Gaskraftwerken.

»Mit Energieversorgern wird man nicht reich, aber man bleibe es.«
(Warren Buffett)

Die andere Seite der Energiewende ist, dass der deutsche Staat ganz vorne mit dabei ist, wegzukommen von konventionellen, fossilen Brennstoffen hin zu regenerativen Energiequellen, Also Bio, Wasser, Wind und Sonne. Durch das Erneuerbare Energien Gesetz (EEG) werden diese Energiequellen staatlich gefördert und mittels langlaufender Subventionen massiv unterstützt. Die Zeche zahlen übrigens nicht die Steuerzahler, sondern die Energiekunden über ihre Stromrechnung. Denn dort findet sich ein immer größer werdender Anteil an staatlichen Umlagen, insbesondere der EEG-Umlage, aus der diese Subventionen gespeist werden.

Konkurrenz aus Asien verdirbt die Preise
Diese Subventionen waren auch der Grund, weshalb in Deutschland, einem eigentlich sonnenarmen Land, die Produktionsstätten für Solarmodule wie Pilze aus dem Boden schossen. Gerade in der durch die EU noch besonders geförderten Region Ostdeutschland entstanden hunderte derartiger betriebe und nicht wenige fanden auch den Weg an die Börse. Doch es kam, wie es kommen musste. Die hohen Subventionen für die Solarmodule lockten auch zunehmend ausländische Anbieter an, insbesondere aus Asien, und die Milliarden flossen zunehmend ins Ausland ab. Die deutschen Unternehmen hatten es sich in ihrer subventionierten Nische zu bequem gemacht und sich nicht auf den steigenden Wettbewerb eingestellt. Als dann die Regierung die ausufernden Subventionen einbremste, rasten viele deutsche Konzerne in die Insolvenz. Erinnert sei nur kurz an Q-Cells, Solon oder Solarworld. Letztere kämpft noch immer mit Umstrukturierungen und massiven Verlusten, das Lebenslicht ist noch nicht ganz ausgeblasen.

Es gab aber auch andere Hochflieger, die Hersteller von Windrädern. Ob RePower oder Nordex, auch diese Branche machte und macht eine Berg- und Talfahrt durch. Anleger verdienten und verloren Millionen in diesem Bereich. Es stellt sich daher die Frage, weshalb ich mich dieses Themas überhaupt annehme…

 Capital Stage (Quelle: finanzen.net
Die Antwort ist eigentlich ganz einfach: es lässt sich mit erneuerbaren Energien viel Geld verdienen. Auch und gerade in Deutschland. Man muss nur genau hinsehen und auf die richtigen Investments setzen. Die jüngsten Änderungen am EEG, die letztlich Kosten sparen sollen, bringen künftig eine Art Auktionsverfahren für neue Standorte mit sich. Der günstigste Anbieter erhält den Zuschlag. Dieses neue Verfahren wird sich vor allem für die Hersteller von Solarmodulen und Windkraftanlagen negativ auswirken, denn die Wind- und Solarparkprojektierer bekommen nur noch den Zuschlag, wenn sie billige sind als die Konkurrenz. Und das bedeutet, dass sie zu immer niedrigeren Kosten Windräder und Solarmodulen einkaufen müssen, wollen sie noch neue Projekte ins Leben rufen können. Da es alle Projektierer gleichermaßen trifft, kann sich auch keiner dem Wettbewerbsdruck entziehen, insbesondere bei den Herstellern nicht.

Und hier kommen wir zum interessanten Part, wo es ums Geld verdienen geht. Denn da wir noch immer in einer Welt ohne Zinserträge leben und sich daran auch nicht viel ändern wird in absehbarer Zeit, stehen viele Investoren bereit, um Geld in Infrastruktur zu investieren. Und konkret: in regenerative Energieerzeugung. Denn der eigentliche Nachteil, die staatliche Regulierung, stellt auf der anderen Seite mit den auf viele Jahre garantierten Einspeisevergütungen auch eine fast absolut berechenbare Einnahmequelle dar. Kalkulierbares Risiko bei gut kalkulierbarer Rendite, das lockt viele Investoren in Zeiten von Strafzinsen an. Und diese wollen sich einkaufen, sie übernehmen fertig gestellte Wind- und Solarparks oder beteiligen sich an bestehenden. Oder sie stellen Geld zur Verfügung für Unternehmen, die neue Parks in Angriff nehmen.

Dabei hat Deutschland einen entscheidenden Wettbewerbsvorteil. Und ich meine nicht die unterdurchschnittliche Sonnenausbeute oder die überdurchschnittliche Anzahl an Windtagen, sondern die Rechtssicherheit. Anders als beispielsweise in Spanien oder Italien, wo schon einmal rückwirkend die Einspeisevergütungen gekürzt wurden, ist dies in Deutschland rechtlich gar nicht möglich. Kürzungen können für die Zukunft beschlossen werden, aber eben auch nur für noch nicht begonnene Projekte. Was genehmigt und umgesetzt wurde, hat Bestandsschutz und zwar zu den bei der Genehmigung gültigen Rahmenbedingungen.

Bei Capital Stage scheint immer die Sonne…
Schauen wir uns also auf dem deutschen Kurszettel um, fällt uns Capital Stage ins Auge. Der Aktienkurs hatte sich von Ende 2014 innerhalb eines Jahres auf 9 Euro mehr als verdoppelt, bevor er stärker konsolidierte. Aktuell zahlt man rund 6,50 Euro für einen Anteilsschein. Und dabei erhält man auch noch gleich rund 95% der Chorus Clean Energy AG mit, denn die hatte Capital Stage kürzlich im Wege eines Aktientauschs übernommen.

…und nun auch an windigen Tagen
Diese Übernahme macht durchaus Sinn, denn während Capital Stage vor allem im Bereich des Betriebs von Solarparks aktiv ist, hatte sich Chorus Clean Energy vor allem auf Windparks spezialisiert. Die im SDAX gelistete Capital Stage investiert vor allem in Solar- und Windparks an Land, also „onshore“, und betreibt zur Zeit 81 Solar- und zehn Windparks mit einer Leistung von mehr als 600 Megawatt in Deutschland, Italien, Frankreich und Großbritannien. Und dabei setzte das Unternehmen im ersten Halbjahr 2016 knapp 65 Millionen Euro um und damit rund 24 Prozent mehr als im entsprechenden Vorjahreszeitraum.

Und dank der Übernahme des Wettbewerbers Chorus Clean Energy betreibt man gemeinsam nun 149 Solar- und Windparks in sechs Ländern mit einer Produktionskapazität von mehr als einem Gigawatt. Das entspricht in etwa der Leistung eines mittleren Atomkraftwerks.

MDAX-Aufstieg im Blick
Kein Wunder, dass man bei einer Marktkapitalisierung von inzwischen über 800 Millionen Euro auch von einer Aufnahme in den MDAX träumt – auch wenn hier bald die beiden Energie-Abspaltungen von RWE und Eon, Innogy und Uniper Plätze beanspruchen werden. Der MDAX wird mittelfristig also deutlich energielastiger werden.

Doch wer heute die Aktien kauft, setzt ja auf die Zukunft und nicht auf die Erfolge der Vergangenheit. Einerseits dürfte es einiges an Synergien zu heben geben in den Bereichen Einkauf und Finanzierung. Und gerade hier kann eine reduzierte Zinslast für Fremdkapital schon erheblichen Einfluss auf das Finanzergebnis und damit auf den Jahresüberschuss haben. Darüber hinaus hat man nun eine Größe erreicht, wo man verstärkt in den Fokus institutioneller Anleger gerät, was dem Aktienkurs nicht gerade schaden dürfte.

Nimmt man die bisherigen Prognosen zusammen, dürfte der Konzern auf gemeinsame Jahreserlöse von rund 200 Millionen Euro kommen. Für konkretere Angaben müssen sich Anleger allerdings noch gedulden, denn detaillierte Prognosen will Capital Stage erst mit Vorlage der Jahreszahlen für 2016 vorlegen.

Auch wenn der deutsche Markt auf den ersten Blick weniger Wachstumspotenzial ausweist, hat Capital Stage den Vorteil, dass man nicht nur auf neue Wind- und Solarparks setzt, sondern gerade auch bestehende Projekte übernimmt. Das Stichwort heißt Repowering und bedeutet, dass alte Anlagen durch neue und leistungsstärkere ersetzt werden. Der Vorteil liegt auf der Hand: denn diese Standorte sind bereits valide, sie haben bereits Strom erzeugt und man kennt die erzielbare Ausbeute. Bei neuen Standorten handelt es sich um Projektionen und Rechenmodelle, die sich erst noch beweisen müssen. Durch das Ablösen alter, teurer Finanzierungen erzielt man in der Regel erhebliche Zinseinsparungen und kann durch neue Module deutlich mehr Strom erzeugen als mit den alten Anlagen. Diese zweigleisige Strategie ist daher sicherer und erfolgversprechender, als ausschließlich auf die Errichtung neuer Anlagen zu setzen.

Aufgrund der Niedrigzinsphase ist Capital Stage in einer hervorragenden Position, weil immer mehr Interessenten Schlange stehen. Auf der anderen Seite sorgen die garantierten Einspeisevergütungen für verlässliche Einnahmen, während die neuen Regelungen des EEG vor allem die Produzenten von Solarmodulen und Windrädern unter Kostendruck setzen, was Capital Stage ebenfalls in die Karten spielt. Das erklärte Ziel der Bundesregierung ist, bis zum Jahr 2050 rund 80 Prozent des Primärenergiebedarfs aus erneuerbaren Energien zu decken. Ein gigantischer Markt, nicht nur für Capital Stage. Viel sauberer kann ein Investment kaum noch sein. Und vielleicht ist Capital Stage ja doch ein Energieversorger, der seine Anleger reich machen kann, zumindest auf lange Sicht. Das Potenzial ist jedenfalls vorhanden und bisher hat das Management es verstanden, dies auch gewinnbringend zu nutzen. Alles spricht dafür, dass ihm dies auch in Zukunft gelingen wird.

Dienstag, 17. Januar 2017

msg life AG: Übernahmeangebot, Delisting - lasst die Spiele beginnen!

Die msg life AG ist ein Spezial-Softwareunternehmen für die Versicherungsbranche und auf dem besten Weg, einen erfolgreichen Turnaround hinzulegen. Ich hatte vor knapp einem halben Jahr erstmals über das Unternehmen berichtet, das aus der Fusion der beiden ehemaligen neuer Markt-Werte FJA und Cor entstanden war, und hatte es als aussichtsreiche Turnaroundsituation bei €2,20 auf meine Empfehlungsliste genommen und kurze Zeit später bei knapp über €2,00 nochmals etwas aufgestockt, als die eigentlich recht ansprechenden Halbjahreszahlen mit einem 10-prozentigen Kurseinbruch quittiert wurden. Seither hat sich das Unternehmen prächtig entwickelt und mit ihm der Aktienkurs. Bis gestern...

Denn gestern gab das Unternehmen eine für seine Aktionäre folgenschwere Meldung heraus. So hat die msg systems AG, mit aktuell ca. 49,09% Anteil die Hauptaktionärin der msg life AG,
dem Vorstand der msg life AG mitgeteilt, ein freiwilliges öffentliches Erwerbsangebot für alle Aktien der msg life AG abgeben zu wollen. Den Aktionären soll der gesetzlich vorgeschriebene Mindestpreis angeboten werden.

 msg life AG (Quelle: finanzen.net
Normalerweise versetzt ein Übernahmeangebot die Aktionäre in Entzücken, denn üblicherweise wird es mit einer fetten Prämie auf den zuletzt aufgerufenen Aktienkurs garniert. Doch nicht dieses Mal. Denn die Hauptaktionärin will den freien Aktionären lediglich ein Angebot in Höhe des gesetzlichen Mindestpreises unterbreiten und bei freiwilligen Übernahmeangeboten und bei Pflichtangeboten hat ein Bieter den Aktionären einer Zielgesellschaft eine angemessene Gegenleistung anzubieten. Wie eine angemessene Gegenleistung zu berechnen ist, ergibt sich aus den §§3ff. der WpÜG-Angebotsverordnung. Nach §5 Abs. 1 WpÜG-Angebotsverordnung muss die Gegenleistung mindestens dem gewichteten durchschnittlichen inländischen Börsenkurs der durch einen Bieter zu erwerbenden Aktien einer Zielgesellschaft während der letzten drei Monate vor Veröffentlichung der Entscheidung zur Abgabe eines Angebots bzw. der Veröffentlichung der Kontrollerlangung entsprechen. Die BaFin ermittelt nun diesen Angebotspreis und im Anschluss daran wird die Hauptaktionärin msg systems AG eine Angebotsunterlage veröffentlichen. Dann steht der Preis fest, zu dem Aktionäre ihre Aktien andienen können.

In den letzten drei Monaten schwankte der Aktienkurs der msg life AG zwischen €2,15 und €2,95, aber bei der Preisbestimmung spielen auch die Umsätze, also die Anzahl der gehandelten Aktien eine Rolle. Daher kann man aktuell den Angebotspreis nur erahnen. Aber er dürfte vermutlich so um die €2,50 liegen - dort, wo sich der Aktienkurs auch nach der Meldung eingependelt hat. Und damit deutlich unterhalb der kürzlich erreichten Hochs bei €2,95.

Cui bono?
Nun handelt es sich lediglich um eine Übernahmeangebot und kein Aktionär muss darauf eingehen. Aus dieser Sichtweise ist der Kurseinbruch also unverständlich. Allerdings hat die Hauptaktionärin natürlich eigene Interessen und hat das Übernahmeangebot mit der Meldung verbunden, sie strebe im Anschluss ein Delisting der Aktien an. Und diese Meldung stellt dann auch einen Schaden für die freien Aktionäre dar! Konkret heißt es in der Meldung:

"msg life beabsichtigt, zu gegebener Zeit nach Veröffentlichung der Angebotsunterlage ein Delisting der Aktien der msg life ag durchzuführen und hierzu einen Antrag auf Widerruf der Zulassung der Aktien zum Handel im regulierten Markt der Frankfurter Wertpapierbörse zu stellen. Eine Einführung der msg life-Aktien an einem anderen regulierten Markt oder einer anderen Handelsplattform wird nicht angestrebt."

Formal strebt also die msg life AG selbst das Delisting an und nicht die Hauptaktionärin, aber de facto steckt diese natürlich dahinter. Und das Warum ist auch ziemlich klar: msg life konnte zuletzt zwei große Aufträge an Land ziehen. Im November vermeldete man als Neukunden die Canada Life-Gruppe und im Dezember weitere Aufträge der österreichischen UNIQA-Gruppe. Beide Aufträge dürften dafür sorgen, dass der Turnaround bei msg life als erfolgreich angesehen werden kann und es künftig ans Geld verdienen gehen wird.

Für die freien Aktionäre ist es natürlich ein echter Tritt, dass die Großaktionärin ihnen den Lohn für ihr Durchhaltevermögen entwenden will. Die Aktionäre haben in der kritischen, Existenz bedrohlichen Lage dem Unternehmen die treue gehalten und jetzt sollen sie am Erfolg nicht mehr teilhaben dürfen. Das ist moralisch schäbig, ökonomisch allerdings verständlich. Die Großaktionärin will halt ihren Ertrag maximieren.

Seit dem 26. November 2015 gilt, dass Emittenten, die den Widerruf der Zulassung ihrer Aktien zum Handel an einem regulierten Markt anstreben, den Aktionären nach §39 Börsengesetz neuer Fassung (BörsG n.F.) ein Abfindungsangebot nach dem Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG) unterbreiten müssen. Dieses muss in bar erfolgen und es gilt eine erweiterte Frist von 6 Monaten zur Ermittlung des gewichteten Durchschnittskurses.

Handlungsoptionen
Wer - wie ich - zu durchschnittlich knapp €2,10 vor einem halben Jahr eingestiegen ist, kann die bisher aufgelaufenen Gewinne mitnehmen und seine Aktien einfach über die Börse verkaufen. Rund 20% Kurszuwachs in sechs Monaten ist eine sehr ansehnliche Rendite, auch wenn sie beim Jahreshoch von €2,95 natürlich deutlich üppiger ausgefallen wäre. Dieses ist die einfache Lösung, Gewinne mitnehmen und keine Scherereien.

Es gibt auch einen anderen Weg, den steinigen. Denn momentan geht es nur um ein Übernahmeangebot, nicht um einen Squeeze-out. Das heißt, kein Aktionär wird aus dem Unternehmen gedrängt, niemand muss seine Aktien verkaufen oder andienen. Man kann sie einfach behalten oder sogar zukaufen. Doch das hat natürlich Konsequenzen. Denn ein Delisting bedeutet, dass die Aktien nicht mehr einfach über die Börse veräußert werden können. Was ein enormer Komfort- und subjektiver Sicherheitsaspekt ist. Man würde weiterhin an einer AG beteiligt sein, Aktionär bleiben, aber ohne Börsenhandel. Im Grunde wäre es vergleichbar mit einem GmbH-Anteil oder der Einlage in einen geschlossenen Investmentfonds. Auch diese kann man nicht über die Börse verkaufen, sondern ggf. nur an die Gesellschaft zurückgeben. Im Falle des Delistings könnte man den Großaktionärin also auch künftig die Anteile andienen; es müsste dann allerdings ihr fairer Wert bestimmt werden. Das ist mit Aufwand verbunden und viele werden diesen Aufwand scheuen.

Andererseits deuten die neuen Aufträge darauf hin, dass die Großaktionärin der Auffassung ist, die Aktien der msg life AG wären bei €3 perspektivisch unterbewertet. Und ich sehe das auch so. Man ist in einer Boombranche zuhause und wieder sehr erfolgreich unterwegs. Die Halbjahreszahlen (und damit auch das anstehende Jahresergebnis) sind noch durch den Einmaleffekt aus einem Vergleich in Zusammenhang mit der ehemaligen Beteiligung an der B+S Banksysteme AG belastet, die künftig nicht mehr anfallen werden. Es ist abzusehen, dass die künftigen Geschäftszahlen deutlich besser ausfallen werden als die bisherigen. Und das ist ja letztlich der Grund, weshalb die msg systems AG möglichst viele der Aktien der msg life AG einsammeln möchte. Und das natürlich möglichst günstig.

Um es klar zu sagen: diese Spekulation ist nur etwas für Hartgesottene!

Denn wenn es zum Delisting kommt, werden die Aktien zwar noch im Depotauszug auftauchen, aber mit dem Wert Null. Das sieht dann nach einem Verlust aus. Als Value Investoren kennen wir natürlich den Unterschied zwischen Aktienwert und Aktienpreis und wissen daher auch, dass der Depotauszug den Preis angibt und nicht den zugrundeliegenden Wert. Aber dennoch verschwindet die Position einfach und man ist gefühlt ärmer. Doch Gefühle haben an der Börse nichts zu suchen, es geht rein ums Business!

Was wird nun passieren?
Es wird durch die BaFin der Angebotspreis ermittelt und die msg systems AG wird dann ihr entsprechendes Angebot unterbreiten. Die freien Aktionäre werden also Post von ihrer Depotbank bekommen. Dann wird es irgendwann eine Meldung geben, wie viel Aktien angedient wurden und wie hoch der neue Anteilsbesitz der Hauptaktionärin ist. Im Anschluss wird es dann - so ist es angekündigt - zu einem Delisting kommen und die Meldung über dessen Umsetzung dürfte den Aktienkurs noch einmal negativ beeinflussen. Dann erfolgt das Delisting und die übrigen freien Aktionäre sind dann weiterhin Aktionäre der msg life AG, allerdings ohne die Möglichkeit, ihre Aktien täglich an der Börse veräußern oder ihren Bestand aufstocken zu können.

Und es wird noch weniger Informationen geben! Die Kapitalmarktkommunikation wird weiter eingeschränkt, denn als Anteilseigner/Aktionär hat man lediglich Anspruch auf den Geschäftsbericht und eine Einladung zur Hauptversammlung. Wer zu diesem einen Event nicht selbst anreisen kann, ist auf die Berichte anderer angewiesen. So wie z.B. von GSC Research, die viele HVs besuchen und diese Berichte dann online stellen. Allerdings zumeist nur ihren Kunden/Abonnenten. Wer sich überwiegend mit deutschen Nebenwerten beschäftigt, für den kann so ein Abo mit €169 pro Jahr durchaus sinnvoll sein.

Später wird dann vermutlich ein Squeeze-out angestrebt, also ein herausdrängen der letzten freien Aktionäre. Dazu müsste die Hauptaktionärin erst einmal 95% der Anteile erworben haben und bis dahin ist von den aktuellen 49,09% noch reichlich Luft. Und dieser Squeeze-out würde zu einer Barabfindung für die freien Aktionäre führen und im Regelfall dann zur Einleitung eines Spruchstellenverfahrens (auf Verlangen eines heraus gedrängten Aktionärs) zur Überprüfung der Angemessenheit der Abfindung. Spätestens bei Ankündigung des Squeeze-outs dürften Spezialisten wie Scherzer &Co. in den Wert einsteigen, um hier noch etwas dran zu verdienen. Das Spruchstellenverfahren zieht sich dann allerdings Jahre hin. Jahre, in denen der Altaktionär bereits seinen ursprünglichen Abfindungsbetrag auf dem Konto hat und seine Nachbesserungsrechte, sollten sie sich am Ende als werthaltig herausstellen, auch noch üppig verzinst wurden. Das kann eine lukrative weitere Spekulation sein. Allerdings befinden wir uns hier schon im Bereich einer eher langfristigen Entwicklung und ob es soweit kommt, bleibt noch abzuwarten.

Auch kann es zwischen erstem Übernahmeangebot und Squeeze-out auch noch zu weiteren Übernahmeangeboten durch die Hauptaktionärin (oder sogar von Außenstehenden) kommen.

Was sagt die Erfahrung zum Delisting?
Das Delisting ist das Eine, die Praxis ist das Andere. In vielen Fällen kann man auch nach dem Delisting die Aktien noch handeln. So bietet Valora Effekten eine Handelsplattform für delistete Werte an, einen Zweitmarkt. Da muss man sich anmelden und die Umsätze sind eher gering bei entsprechend hohem Spread zwischen Geld- und Briefkurs, aber zumindest besteht die Möglichkeit, die Aktien zu veräußern. Und dann hat sich die Hanseatische Börse zu Hamburg als Nischenplayer etabliert, indem sie einfach viele delistete Werte weiter zum Börsenhandel zugelassen hat. Ohne Kosten für die Unternehmen und nicht immer zu deren Freude. Auch hier ist mit ausgeweiteten Spreads und eher geringen Handelsumsätzen zu rechnen, wenn die Hamburger Börse denn überhaupt ein Listing fortführt/einführt, aber immerhin.

Eine weitere Erfahrung ist, dass die Aktienkurse bei Ankündigung eines Delistings stets einbrechen, weil Verkaufsdruck aufkommt. Und dass sie sich in den meisten Fällen in den kommenden Monaten wieder erholen und sogar bisweilen über dem Kursen von direkt vor der Delistingankündigung notieren.

Meine Einschätzung
Wirklich passiert ist bisher noch nichts, außer einer Ankündigung. Das Übernahmeangebot bleibt abzuwarten, dann steht der Angebotspreis fest. Und dieser dürfte in etwa auf der Höhe des aktuellen Börsenkurses liegen. Erst danach wird es wirklich interessant und alle Aktionäre haben jetzt die Zeit, sich ggf. von ihren Aktien zu trennen.

Ich bin auch noch unentschlossen, was ich tun werde. Denn ich habe noch nie an einem Delisting und/oder Squeeze-out teilgenommen als Aktionär. Alleine deshalb wäre das wohl eine interessante Erfahrung. Und dann ist da noch der Wert der Aktie, den ich deutlich höher einstufe als den gegenwärtig aufgerufenen Börsenkurs. Nach den positiven operativen Entwicklungen und den zuletzt vermeldeten Großaufträgen eher Richtung €4 als Richtung €2. Ich werde mir das Szenario noch durch den Kopf gehen lassen; momentan verkaufe ich meinen Bestand nicht, sondern warte ab. Ich neige fast eher dazu, noch ein paar Stücke zuzukaufen. Mal sehen...

Die msg life AG befindet sich als Turnaround-Spekulation auf meiner Empfehlungsliste und in meinem Depot.

Montag, 16. Januar 2017

Hornbach Baumarkt AG: Mehr als ein bisschen Übernahmephantasie?

Vor fast genau einem Jahr nahm ich die Hornbach Baumarkt AG auf meine Empfehlungsliste, nachdem der Kurs aufgrund von Gewinnwarnungen abgestürzt war. Ich setzte auf eine baldige Besserung gepaart mit einem Schuss Übernahmephantasie seitens der ebenfalls börsennotierten Konzernmutter Hornbach Holding AG & Co. KGaA. Passiert ist bisher wenig bis nichts. Zeit also für eine Standortbestimmung...

Der Immobilienmarkt boomt in Deutschland. Noch vor wenigen Jahren in der Finanzkrise mussten Banken Milliardensummen auf notleidende Immobilienkredite abschreiben und die Zahl der Zwangsversteigerungen schnellte empor, während die Preise der Immobilien flächendeckend unter Druck gerieten. Dann kam alles anders, die Eurokrise in den südlichen EU-Staaten Griechenland, Italien, Spanien führte dazu, dass viele ihr dortiges Geld, nicht selten auch Schwarzgeld, in Sicherheit bringen wollten und Deutschland galt und gilt als Hort der Stabilität in Europa.

So gab es in den Ballungszentren eine verstärkte Nachfrage nach insbesondere hochpreisigen Immobilien seitens dieses frischen Auslandsgeldes, das auf eine eigene deutsche Kaufbereitschaft stieß. Denn auch die Deutschen streben immer mehr in die Ballungszentren, verlassen die ländlichen Räume, was dort zu Leerstand und sinkenden Preisen führt. In München, Hamburg, Berlin, Stuttgart und Frankfurt hingegen steigen die Preise weiter stark an. Dies ist natürlich auch den niedrigen Zinsen geschuldet, denn dank der Nullzinspolitik der EZB können sich immer mehr Deutsche überhaupt Wohneigentum leisten und das auch bei steigenden Preisen. Und vermögende Anleger haben das Problem, dass sie für ihr Geld bei den Banken keine Zinsen mehr erhalten und dieses Geld strömt vermehrt in den Immobilienmarkt, wo es noch annehmbare Renditen erwirtschaften kann. So steigen mit den Immobilienpreisen auch die Mieten.

 Hornbach Baumarkt AG (Quelle: finanzen.net
Und dann kamen die Flüchtlinge. Diese werden in Deutschland nach dem sog. Königsteiner Schlüssel verteilt, was nichts anderes bedeutet, als dass genau dort viele Flüchtlinge hinkommen, wo bisher auch schon viele Menschen leben. Auf dem flachen Land, wo kaum Menschen wohnen, werden so auch keine Flüchtlinge angesiedelt. Die verödenden ostdeutschen Landstriche bleiben leer. Hamburg und München, wo es kaum noch bezahlbaren Wohnraum gibt, bekommen hingegen die höchsten Zuweisungen an Flüchtlingen und der Zuzug von rund einer Million Menschen in nur einem Jahr führt daher in den Metropolen zu einer weiteren spürbaren Verknappung von Wohnraum und explodierenden Mieten.

Wer Immobilien hat und diese heute verkaufen möchte, fährt riesige Gewinne ein. Und auch wer heute kauft, kann auf Sicht von ein, zwei Jahren fast sicher mit Wertsteigerungen rechnen. Allerdings ist absehbar, dass der Preissteigerungsboom nicht anhalten kann, denn einerseits zieht auch die Bautätigkeit stark an und auf der anderen Seite sind die hohen Preise irgendwann von vielen Menschen einfach nicht mehr bezahlbar. Die starken Lohnsteigerungen der letzten Jahre haben hier einiges kompensiert, aber auch diese können nicht jedes Jahr von den Unternehmen erwirtschaftet werden.

Baumärkte sind Profiteure der zweiten Reihe
Neben der Immobilienbranche selbst profitieren auch die Baumärkte von der erhöhten Nachfrage. Denn Eigenleistungen liegen im Trend, schmälern sie doch die Kosten beim Erwerb einer Eigentumswohnung oder eines Eigenheims beträchtlich. Und auch diejenigen, die ihre Wohnung gemietet haben, setzen bei steigendem Einkommen nicht selten auf eine Verschönerung der eigenen Wohnsituation. Das gilt insbesondere auch für viele Flüchtlinge, die mit Nichts aus ihrer Heimat zu uns kommen und nach einer Übergangsphase in Notunterkünften dann in normale Wohnverhältnisse überwechseln. Häufig auch in ziemlich runtergewohnte, veraltete Immobilien, die die Städte aufgrund der Wohnungsnot „reaktivieren“ und die erheblichen Renovierungsbedarf haben.

Praktiker-Pleite mahnt zur Vorsicht
Nach der Pleite des Konkurrenten Praktiker, die zu einer Sonderkonjunktur der übrigen Baumärkte in Deutschland führte, stehen sich diese nun wieder im harten Konkurrenzkampf gegenüber. Und wie die Praktiker-Pleite gezeigt hat, ist der Markt sehr preissensibel und hier kann man nicht über Dauerrabatte punkten, ohne selbst vor die Hunde zu gehen. Der Slogan „20 Prozent auf alles, außer auf Tiernahrung“ ist mit Praktiker untergegangen und dient weiterhin als Mahnmal einer geschierten Billigstrategie, denn die Kunden strömten während der Rabattzeiten in die Läden, doch sie mieden sie ohne derartige Aktionen. Denn sie wussten, die nächste Preissenkungsrunde steht unmittelbar bevor. Daher versuchen die Baumärkte auch (nicht) mehr über den Preis ihre Werbung zu platzieren, sondern setzen auf das Heimwerkergefühl und auf lustige Typen mit kruden Einkaufserlebnissen. 

Anders als in den USA ist der deutsche Markt für Baustoffe und Baumärkte stark fragmentiert. Bei uns gibt es nicht nur zwei oder drei große Anbieter, sondern einige überregionale Große und eine Vielzahl an kleinen und mittleren Händlern, die zumeist auf lokaler Ebene aktiv sind. Und einer der mittelgroßen, bundesweit aktiven Anbieter, ist die börsennotierte Kette Hornbach.

Hornbach ist was ganz Besonderes
Dabei gibt es Hornbach gleich zweimal auf dem deutschen Börsenzettel, nämlich die Hornbach Holding AG & Co. KGaA und die Hornbach-Baumarkt AG - was nicht selten zu Verwirrungen führt und auch zu interessanten Überlegungen. Doch dazu komme ich später.

Das Unternehmen ist so strukturiert, dass die ebenfalls börsennotierte Hornbach Holding AG & Co. KGaA die Konzernmutter der Hornbach-Gruppe ist, die aus der Hornbach Immobilien AG, der Hornbach Baustoff Union GmbH und der Hornbach-Baumarkt AG besteht. Die mit Abstand bedeutendste Tochter ist dabei die selbst börsennotierte Baumarkt AG, an der die Holding 76,4 Prozent der Aktien hält. Die Baustoff Union ist im Baustoffhandel mit Gewerbekunden tätig und ein wesentlicher Teil der Immobilien, in denen die Hornbach-Baumärkte angesiedelt sind, gehören dem Unternehmen. Die Immobilien AG ist überwiegend für die Baumärkte als Entwickler tätig und vermietet die Objekte dann an die Baumarkt AG.

Für Anleger ist die im deutschen Nebenwerteindex SDAX notierte Holding interessant, wenn sie auf eine weiterhin robuste Baukonjunktur in Deutschland setzen wollen. Der Baustoffbereich ist gut nachgefragt bei Handwerkern und Bauunternehmen und die Immobilien haben nicht unbeträchtliche stille Reserven aufgebaut. Auch wenn eine Nutzung jenseits von Bau- bzw. Verbrauchermärkten kaum oder nur mit Fantasie vorstellbar ist. Hinzu kommt die Mehrheitsbeteiligung an den Baumärkten, so dass die Holding breit aufgestellt ist.

Überflüssig komplexe Struktur
Ich habe mich allerdings auf die Hornbach Baumärkte konzentriert, weil sich hier eine interessante Konstellation ergeben hatte. Als die Holding an die Börse kam, wurde bewusst ein separates Listing der Baumarkttochter angestrebt, um sich weitere Finanzierungsmöglichkeiten zu erschließen. Einerseits über die Aktiennotiz selbst und die Möglichkeit, weitere Anteile zu verkaufen bzw. Kapitalerhöhungen durchführen zu können, und andererseits über eigene Fremdfinanzierungsoptionen für die Baumarkttochter. Um dennoch nicht die Zügel aus der Hand geben zu müssen, wurden die Aktien der Baumarkt AG in Stammaktien und stimmrechtslose Vorzugsaktien unterteilt.

Seit Ende 2015 hat sich hier einiges verändert. Die Holding wurde in eine Kommanditgesellschaft auf Aktien (KGaA) umgewandelt, bei der die Familientreuhand der Komplementär, also der persönlich haftende Gesellschafter, ist. Diese neue Konstruktion stellt sicher, dass die Familientreuhand bei der Holding auch künftig das Sagen haben wird, auch wenn weitere Aktien verkauft werden sollten, ob über die Börse, im Wege einer Kapitalerhöhung oder durch Abgabe an einen weiteren Großaktionär. 

Und dann wurden bei der Baumarkt AG die Stamm- und Vorzugsaktien zusammengelegt, wodurch sich eine interessante Spekulation für Anleger ergibt. Denn für den Großaktionär bietet die separate Börsennotierung der Baumarkt-Tochter in dieser neuen Aufstellung kein Vorteil mehr. Im Gegenteil: die Börsennotierung der Baumarkt AG bringt nun also vor allem unnötige Kosten mit sich und hohen Aufwand für die kapitalmarktgerechte Aufbereitung der Geschäfts- und Finanzberichte. Kosten und Aufwand, den man sich sparen würde, wenn die Baumärkte wieder vollständig in die Holding integriert würden.

Kommt die Übernahme?
Und hier sind wir nun an dem Punkt, wo das Schwein durch den Knick bricht: sollte sich die Hornbach-Familie dazu entschließen, diese Eingliederung anzugehen, dann müsste die Holding die ausstehenden Aktien der Baumarkt AG aufkaufen. Und dies wird im Rahmen eines Übernahmeangebots nur mit einem deutlichen Aufschlag auf den aktuellen Börsenkurs erfolgreich über die Bühne gehen können, sonst werden die freien Aktionäre keine Stücke aus der Hand geben. 

Aktuell notieren die Aktien der Baumarkt AG bei knapp €28. Ende 2015 stand die Notiz noch bei €33, doch dann verhagelte eine Gewinnwarnung den Anlegern die gute Laune. Das operative Ergebnis war um gut drei Viertel eingebrochen und das eigentliche Kerngeschäft, die Baumärkte in Deutschland, erzielen kaum noch Gewinne. Der kleine Restgewinn stammte von den Auslandsaktivitäten.

Der Börsenkurs reagierte äußerst verschnupft auf die Meldung und hat sich seitdem noch nicht wieder signifikant erholt. Zwar betonte das Management, dass es sich um einmalige Effekte handelte, aber das muss sich erst noch erweisen. Im dritten Quartal 2016 stiegen die Erlöse um 4,7% auf €968 Mio., wobei die Hornbach Baumärkte auf vergleichbarer Fläche knapp 3% zulegen konnten. Das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) stieg sogar um mehr als ein Drittel, so dass die Aussicht besteht, dass das Unternehmen in diesem jahr seine Jahresziele erreichen wird. Dabei forciert man weiter das Onlinegeschäft und nimmt hier viel Geld in die Hand. Und sollten die Maßnahmen erfolgreich sein, sind hier zusätzliche Umsätze und steigende Gewinnanteile zu erwarten.

Unter der Annahme, dass sich die Hornbach Baumärkte kein dauerhaftes Margenproblem eingefangen haben, sondern der Gewinneinbruch wirklich auf besagte Einmaleffekte zurückzuführen waren, dürfte sich hier Kurssteigerungspotenzial andeuten. Hinzu kommt die Übernahmephantasie durch die neu gestaltete Unternehmensstruktur im Konzern. Die allgemein gute Konjunktur im deutschen Bausektor dürfte der gesamten Branche geben und daher können Anleger hier auf ein Wiedererstarken der Hornbach Baumarkt-Aktie setzen. Kurstreiber bleibt aber vor allem die Übernahmephantasie, weil beim Herauskaufen des Streubesitzes hier in dem erforderlichen Bewertungsgutachten wohl erhebliche stillen Reserven aufgedeckt würden.

Die Hornbach Baumarkt AG befindet sich auf meiner Empfehlungsliste.

Börsenweisheit der Woche 03/2017

"Per se ist ein Staatsdefizit nichts Furchterregendes. Solange ein Defizit nicht über einen längeren Zeitraum schneller ansteigt, als die Wirtschaft wächst, ist es wenig bedrohlich".
(Warren Buffett)

Sonntag, 15. Januar 2017

Umfrage: Was ist die optimale Anzahl an Depotwerten?

Inspiriert durch Davids Frage, möchte ich von euch wissen, wie viele Depotwerte nach eurer Ansicht optimal sind.

»Hallo Michael, könntest du bei Gelegenheit einmal etwas zu einem (deiner Meinung nach) idealen Portfolio-Aufbau schreiben oder gar ein Muster-Beispiel veröffentlichen? Soweit ich gesehen habe wurde dieses Thema hin und wieder am Rande erwähnt, doch wurde (so glaube ich) nie konkret darauf eingegangen. Insbesondere würde mich interessieren, inwiefern sich der Aufbau bei einem Value Investors von einem "herkömmlichen Aufbau" (mit anderen Worten nach der Portfoliotheorie nach Markowitz) unterscheidet (bekanntlich diversifiziert Warren Buffett ja nicht mit der Anzahl Positionen, sondern dadurch, dass er seine Positionen genauestens kennt). Wie viele Positionen sind deiner Meinung nach ideal? Welche Größe sollte eine Position maximal haben? Wann (und wie) entscheidest du, ob du eine Position reduzierst? Bei Buffet machen seine zwei größten Positionen ja rund 40% und seine größten sechs Positionen rund 75% aus. Bist du trotzdem der Meinung, dass eine Position eine gewisse Größe nicht übersteigen sollte? Wie viel Prozent am Portfolio machen deine Turnaround-Positionen aus? In welchem Verhältnis stehen die Währungen zueinander und wie viel Prozent machen die jeweiligen Sektoren am Portfolio aus?«

Meine Antwort dazu lautete:

Moin David,
ich glaube nicht, dass sich der Portfolioaufbau hinsichtlich der Anzahl der Positionen nach dem Investmentstil unterscheidet, also ob man Value Investor ist oder nach anderen Grundregeln vorgeht. Das ist eher eine Frage des persönlichen Stils und der eigenen Einschätzung. Je geringer die Anzahl der Portfoliopositionen, desto höher das Risiko bei einem Fehlgriff signifikante Verluste zu erleiden. Andererseits bedeutet Konzentration auch höhere Chancen, wenn man nämlich auf's richtige Pferd gesetzt hat. Zum Thema Konzentration vs. Diversifikation habe ich ja schon mehrfach etwas geschrieben.

Zu Buffetts Depot muss man allerdings auch sagen, dass wir ja nur die Positionen sehen, die an der Börse notiert sind - und auch nur die US-Werte. Positionen wie z.B. Swiss Re oder Munich Re tauchten in den Übersichten nie auf. Auch sieht man nicht die Eisenbahn BNSF, BH Energy (ehemals MidAmerican Energy), Duracell oder Precision Castparts, die Buffett für knapp $37 Mrd. übernommen hatte. Oder seine Preferred Stocks (so was wie ne Wandelschuldverschreibung) bei Bank of America, die Buffett kurz vor Ablauf ausüben will und die BoA dann zu einer seiner fünf größten Depotpositionen machen wird. Ganz so konzentriert ist sein Portfolio also nicht... (Details zu Buffetts 3. Quartal 2016)

Mein eigener Ansatz ist durchaus eine Konzentration. Ich habe vier Basisinvestments, die auch die größten Positionen darstellen. Alle zusammen kommen auf knapp 25% Depotanteil. Daneben einige halb so große Positionen und zusätzlich eine größere Zahl von kleineren Positionen, die so um die 2% Depotanteil ausmachen. Diese kleineren Positionen sind u.a. die Turnaroundwerte; hier diversifiziere ich schon stark, weil das Risiko eines Totalausfalls nicht unerheblich ist und ich damit mein Depot nicht zu sehr ins Risiko stellen will. Klappt der Turnaround und der Kurs vervielfacht sich, wirkt sich der Erfolg trotzdem noch auf das Gesamtdepot aus. Natürlich nicht so stark, als wenn ich nur 5 Aktien kaufen würde und allesamt Turnaroundwerte. Das wäre ein enormer Hebel, aber eben auch in beide Richtungen. Doch Benjamin Graham lehrt uns, zuerst auf das Risiko zu schauen und erst im Anschluss auf die mögliche Renditechance.

Nach Währungen diversifiziere ich nicht wirklich. Überwiegend habe ich Euro-Werte im Depot und einige US-Werte. Was die Branchen angeht, bin ich eher konzentriert: Beteiligungsgesellschaften. Diese haben zumeist selbst ja ein breiteres Spektrum, also sehe ich das als Quasi-Branchendiversifikation" an. Da ich wiederum hauptsächlich auf deutsche Beteiligungsgesellschaften setze, ist in deren Beteiligungsportfolios der Anteil an Automobilzulieferern übergewichtet. Und Maschinenbau. Also klassischer deutscher Mittelstand.

Wenn eine Einzelposition 25% Anteil am Depot überschreitet, dann schaue ich schon sehr genau hin. Wenn der Zuwachs unternehmerisch gerechtfertigt ist, könnte es sein, dass ich die Position so beibehalte. Im Regelfall dürfte es aber auf eine Reduzierung hinauslaufen, um das Depot nicht in Schieflage zu bringen.

Also, wie seht ihr das? Wie viele Depotwerte bevorzugt ihr und weshalb?

▶ Bitte macht auch bei der dazu gehörigen Umfrage in der rechten Menüleiste mit! Sie endet am 31.01.