Montag, 10. April 2017

Stella Jones: Alles andere als auf dem Holzweg

▸ Kissigs Kolumne vom 28. Februar 2017, Aktien Magazin 05/2017 

Konsumgüterhersteller sind gefragt an der Börse und das schon seit einigen Jahren. Die früher als unsexy und langweilig verschrienen defensiven Titel erfreuten sich in Zeiten sinkender Zinsen zunehmender Beliebtheit, da immer mehr Anleger auf stetige Geschäftsmodelle und sichere, hohe Dividendeneinnahmen setzten. „Dividenden sind der neue Zins“ ist so ein neuer geflügelter Euphemismus, der in diesem Zusammenhang gerne gebraucht wird. Und es sprechen ja auch starke Argumente für Konsumgüterhersteller.

Sie liefern solide Umsätze ab, da die Menschen selbst in Zeiten von Unsicherheit und Rezession Dinge des täglichen Bedarfs einkaufen. Gespart wird woanders. Wer also nicht ständig auf seinen Depotauszug schaut, um sich an Kursgewinnen zu erfreuen, sondern wer mehr Wert auf einen steigenden Zahlungszufluss aus Dividenden- und Zinseinnahmen setzt, ist mit Aktien von Konsumgüterherstellern gut bedient. Trotz ihrer inzwischen teilweise recht anspruchsvollen Bewertung.

Bei Konsumgütern denken wird an Windeln, Zahnpasta, Nahrungsmittel, Taschentücher. Schauen wir über den Tellerrand hinaus, finden sich Geschäftsmodelle und Branchen, die nach demselben Muster funktionieren, aber dennoch keine Konsumgüter herstellen. Einen solchen Wert möchte ich heute mal vorstellen: Stella Jones.

Anders als der Name vermuten lässt, geht es nicht Kosmetik oder Mode, sondern um Holz. Wie gesagt, Holz ist kein Konsumgut, kein Produkt des täglichen Bedarfs. Und doch werden die Produkte des kanadischen Unternehmens auf ähnliche Art und Weise nachgefragt. Denn Stella Jones ist ganz überwiegend im Norden der USA und in Kanada tätig. Und in diesen Regionen hat Holz eine ganz andere Bedeutung als bei uns, denn es wird vielfältiger und erheblich größerem Umfang verwendet. Bevorzugt zum Bau von Häusern, während Holzhäuser bei uns ja eher noch die Ausnahme sind.

Nun ist Stella Jones weder in der Produktion noch in der Gewinnung von Holz tätig, sondern man produziert Eisenbahnschwellen, Leitungsmasten und Bauholz. Darüber hinaus bietet man die damit einhergehenden Dienstleistungen für seine Kunden an. Dabei sind die wichtigsten Kunden von Stella Jones nicht Privatleute, sondern Eisenbahngesellschaften, Energieversorger und Telekommunikationsunternehmen. Stella Jones ist also im Bereich der Infrastruktur unterwegs, aber auch beim Eigenheimbau. Die Ähnlichkeit mit dem Geschäftsmodell der Konsumgüterhersteller rührt daher, dass Holz zwar eine gewisse Zeit lang hält, vor allem bei guter Pflege, aber eben nicht ewig. Daraus gefertigte Strommasten, Bahnschwellen, Stützpfeiler, Häuser und Brücken müssen nach einiger Zeit ersetzt werden.

Da Stella Jones das Holz nicht selbst produziert, muss es diesen Rohstoff einkaufen. Im Anschluss verarbeitet Stella Jones das Holz weiter, indem es durch imprägnierende Stoffe die Haltbarkeit erhöht und es in die nötigen Formen und Größen bringt. Nach der erforderlichen Lagerzeit, um das Holz trocknen zu lassen, geht es dann an die Kunden raus.

Parallel mit Konsumgüteraktien erfuhr auch der Aktienkurs von Stella Jones seit der Finanzkrise einen Höhenflug. Die Aktien konnten sich seit dem Tiefpunkt 2009 in etwa verzehnfachen. Und diese staken Kurszuwächse kommen nicht von ungefähr, denn Stella Jones ist trotz des langweilig anmutenden Geschäftsmodells ein Wachstumsunternehmen. Stella Jones übernimmt nämlich immer wieder andere Unternehmen und generiert so nicht nur zusätzliches Umsatzwachstum, sondern auch Skaleneffekte. Diese lassen dann den Gewinn überproportional anschwellen und in dessen Folge steigt auch den Aktienkurs.

Finanzkrise traf auch Stella Jones hart
In der Finanzkrise wurde Stella Jones denn auch auf allen Ebenen und Bereichen hart getroffen, weil nicht nur der Staat und die Unternehmen schlagartig weniger investierten in Infrastrukturprojekte, sondern eben auch der private Häusermarkt von einem enormen Preisverfall und einer Vielzahl an zwangsversteigerten Gebäuden überflutet wurde. Der eine Bereich konnte den anderen nicht ausgleichen. Mit seinen beiden Großaktionären Stella S.p.A. und James Jones & Sons Ltd., die zusammen gut 40 Prozent der Aktien halten, hat das Unternehmen allerdings finanzstarke Aktionäre im Hintergrund, die bei Krisen zur Not stützend einspringen können.

Dass so etwas gar nicht erst erforderlich wird, daran arbeitet Stella Jones hart. Und das Beste ist natürlich eine solide Bilanz, die mit möglichst wenig Fremdkapital auskommt, sowie ein Geschäftsmodell, das hohe Cashflows produziert und so aus sich selbst heraus genügend Finanzkraft erzeugt.

Erklärte Strategie von Stella Jones ist es, zum größten Holzlieferanten Nordamerikas zu werden. Dies geschieht natürlich nicht nur durch operatives Wachstum, sondern eben auch durch Übernahmen von Wettbewerbern. Dennoch liegt die Eigenkapitalquote traditionell oberhalb von 50 Prozent, woraus man erkennt, dass das Wachstum nicht durch fremdkapitallastige Finanzierungen und damit einhergehende hohe Risiken erkauft wird.

Risiken im Blick behalten...
Dass selbst ein langweiliges Business nicht frei von Risiken und bösen Überraschungen ist, zeigte sich bei Vorlage der Zahlen zum vierten Geschäftsquartal. Hier kam es gegenüber dem Vorjahr zu geringeren Umsätzen und Gewinnen, was den Aktienkurs auf Talfahrt schickte. Dabei hatte das Unternehmen zuvor bereits darauf hingewiesen, dass man insbesondere im Bereich der Eisenbahnschwellen eine zurückhaltende Nachfrage verspüre. Und dieser Bereich steht für immerhin für knapp 37 Prozent der Umsätze.

Nun sind saisonale Schwankungen keine Seltenheit und Anleger sollten einzelnen Quartalsberichten daher nicht zu viel Aufmerksamkeit schenken. Auf der anderen Seite können neue Technologien oder der vermehrte Einsatz anderer Baumaterialien das Geschäft von Stella Jones natürlich durchaus empfindlich treffen und man sollte die Risiken stets im Blick behalten. Doch an Eisenbahnschwellen aus Holz wird noch lange kein Weg vorbei führen, denn sie sind robust und weisen eine natürlich Elastizität auf, die gerade die schweren und kurzfristigen Lastwechsel, die mit dem Schienenbetrieb einhergehen, hervorragend meistert.

Und auch die Verlegung von Erdkabeln ist kaum eine Alternative, denn es kommt überwiegend in dicht besiedelten Gebieten infrage und nicht in den Weiten Nordamerikas. Zumal Strom bei der Leitung über Erdkabel viel größere Widerstände zu überwinden hat als bei hängenden Leitungen und damit auch deutlich höhere Übertragungsverluste einhergehen.

Des Weiteren steht kaum zu befürchten, dass die Amerikaner und Kanadier in absehbarer Zeit auf ihren Lieblingsbaustoff beim Hausbau verzichten werden und auf Beton oder Steine setzen. Amerikaner wohnen ungern zur Miete, sondern finanzieren sich lieber ihr Eigenheim. Und das durch alle Schichten. Günstige Baustoffe sind also ebenso absatzfördernd wie günstige Zinsen.

…und Chancen nicht übersehen
Wo Risiken lauern, schlummern oft auch Chancen. Und das ist auch bei Stella Jones der Fall. Denn der neue US-Präsident Donald Trump hat ja eine umfassende, staatlich finanzierte Infrastrukturerneuerung angekündigt. Und auch wenn in den USA die Eisenbahngesellschaften private Unternehmen sind und es sich nicht wie bei der Deutschen Bahn um einen Staatsbetrieb handelt, so ist das Eisenbahnnetz eben ein Teil der Infrastruktur. Und Güter über lange Strecken zu transportieren, ist über Eisenbahnen günstiger als über Straßen und Lkws. Dennoch spielen Kosten auch bei den Bahngesellschaften eine große Rolle. Und hier meine ich nicht nur den Einsatz von Diesel für die Loks, sondern auch Einsparmöglichkeiten durch längere Züge mit mehr Waggons. Längere Züge bedeuteten eine geringere Anzahl von Zugfahrten. Und wenn diese Züge dann auch noch etwas schneller fahren können als bisher, dann spart das Unternehmen erheblich. Doch für beide Effekte muss das Schienensystem gut in Schuss sein und das ist es in weiten Bereichen der USA und Kanadas ebenso wenig wie bei uns. Diese Missstände sind nur zu beheben, indem ins Schienennetz investiert wird.

Auch Stella Jones könnte also zu einem großen Profiteur von Trumps Politik werden. Zumal dieser ja auch der Schieferöl-Industrie zu neuer Größe verhelfen will und diese müssen ihr Öl und Gas transportieren. Pipelines sind ein Weg, die gute alte Eisenbahn ein anderer. Zumal Donald Trump Steuererleichterungen angekündigt hat für Ölunternehmen, die in den USA gefördertes Öl an US-Unternehmen verkaufen. Auf die konkreten Pläne dürfen wir also gespannt sein. Nur so viel ist heute schon gewiss: negativ werden sie sich für Stella Jones kaum auswirken.

Nicht billig, aber auch nicht zu teuer
Stella Jones ist nicht auffallend günstig bewertet und auch die Dividendenrendite reißt einen nicht vom Hocker. Andererseits wird bisher auch weniger als ein Fünftel des Gewinns in Form von Dividenden ausgeschüttet, so dass hier künftiges Potenzial für weitere Dividendenanhebungen besteht. Immerhin hat Stella Jones seine Dividende in den letzten 10 Jahren auch von 0,04 auf 0,40 kanadische Dollar verzehnfacht. Obwohl man den größten Teil der Gewinne für das Wachstum ausgegeben hat: für Unternehmenszukäufe. Und das dürfte auf absehbare Zeit so bleiben.

Mit Stella Jones sollte man auf lange Sicht nichts falsch machen. Die Wachstumsstory ist intakt, Umsätze, Gewinne und Dividenden legen weiter zu und die Perspektiven aufgrund von Trumps neuer Wirtschaftspolitik sind eher ermutigend als ernüchternd. Die jüngste Kursschwäche dürfte daher eine gute Chance zum Einstieg darstellen.

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