Samstag, 13. August 2016

Squeeze-out: mit langem Atem sicher Geld verdienen

Firmenübernahmen sind "en vogue" und nicht selten sind Unternehmen betroffen, die an der Börse notiert sind. Der neue Mehrheitseigentümer unterbreitet den Minderheitsaktionären ein Angebot, das üblicherweise deutlich über dem letzten aktuellen Kurs vor der Übernahmeankündigung liegt, um möglichst viele Aktien angedient zu bekommen. Bisweilen kommt es auch zu Übernahmeschlachten, wenn mehrere Unternehmen sich um dasselbe Übernahmeobjekt rangeln, wie z.B. bei Rhön Klinikum zu sehen war, wo Helios (die Krankenhaustochter von Fresenius) sich mit Asklepios in die Haare geriet.

Doch bei fast jeder erfolgreichen Übernahme bleiben einige Aktionäre zurück, die das Angebot nicht angenommen haben. Hat der Haupteigentümer mehr als 95% der Anteile zusammenbekommen, kann der die übrigen Aktionäre zwangsweise aus dem Unternehmen drängen. Das nennt man Squeeze-out und für die Abfindung der Herausgedrängten gibt es mittlerweile feste Regeln, so dass es eine vollständige Kompensation für den Verlust des Eigentums an den Aktien geben muss.

Die konkrete Höhe der Barabfindung ist jedoch meistens umstritten, denn der Übernehmende möchte nicht mehr bezahlen, als unbedingt nötig, während die Alteigentümer auf eine möglichst hohe Abfindung setzen. Und hier beginnt eine bisweilen lukrative Spekulation mit eingebautem Sicherheitsnetz - jedenfalls für Investoren mit langem Atem.

Denn in den meisten Fällen kommt es nach dem Squeeze-out zu einem Spruchstellenverfahren, bei dem die Angemessenheit der Barabfindung überprüft wird. Und nicht selten kommt es hier zu einem satten Aufschlag auf den ursprünglichen Abfindungsbetrag. In 2012 lag die Rendite der Nachbesserungen durchschnittlich bei 15,9%. Allerdings sind die Verfahren langwierig und dauern schon mal mehrere Jahre. Und umso interessanter für den Spekulanten ist, dass der Nachbesserungsbetrag dann rückwirkend jährlich mit einem Aufschlag von 5% auf den jeweiligen Basiszinssatz verzinst wird. Gerade in Niedrigzinsphasen ein zusätzliches lukratives Bonbon.

Das klingt zu schön um wahr zu sein und die Sache hat auch einen oder zwei Haken. Ein Mehrheitsaktionär ist nämlich nicht verpflichtet, einen Squeeze-out durchzuführen. Dann bekommt der Minderheitsaktionär auch keine Abfindung für seine Aktien, sondern bleibt ganz normaler Aktionär. In letzter Zeit gab es dann unschöne Entwicklungen, wie "kalte Delistings", wo Börsennotierungen ohne Abfindungsangebot durchgezogen wurden. Inzwischen gibt es hier, zumindest im geregelten Marktsegment der Börse, feste Abfindungsregeln.

Und auch im Spruchverfahren kommt es nicht immer zu Nachbesserungen - und dann erhält man weder die Nachbesserung noch eine Sonderverzinsung für die Wartezeit. Man sollte sich also Unternehmen aussuchen, die solide wirtschaften, Gewinne erzielen, aussichtsreich am Markt positioniert sind und eine attraktive Dividenden ausschütten. Das reduziert das Risiko erheblich, aufs falsche Pferd zu setzen und gar Verluste zu erleiden.

Sicher Geld verdienen im Nachhinein
Eine weitere Möglichkeit, mit geringem Risiko von einem Squeeze-out zu profitieren, ist ein Einstieg, nachdem der Squeeze-out verkündet wurde. Man setzt dann ausschließlich auf eine Nachbesserung im Spruchverfahren, muss aber nur für kurze Zeit überhaupt investiert sein. Denn nach der Verkündung des Squeeze-out muss dieser von der Hauptversammlung beschlossen werden (was eine Formsache ist, da der Hauptaktionär ja über mehr als 95% der Stimmrechte verfügt). Nach erfolgtem HV-Beschluss werden die Aktien dann eingezogen und es wird die Barabfindung gezahlt - ab diesem Zeitpunkt hat man also das Geld in der Tasche und den Anspruch auf eine mögliche Nachbesserung. Ohne weiteren Kapitaleinsatz. Um hierbei auf der sicheren Seite zu sein, darf man also nur nicht zu einem höheren Kurs als dem Durchschnittskurs der letzten 3 Monate vor Verkündung des Squeeze-out einsteigen. Kommt es dann zu keiner Nachbesserung hat man nur etwas Zeit verloren und die Zinsen, die das eingesetzte Kapital ansonsten anderweitig hätte verdienen können. Das Risiko ist also überschaubar, während die Chancen vergleichsweise attraktiv sind.

Einfach auf Profis setzen
Wer sich nun nicht alle Einzelwerte ins Depot legen möchte, oder sich schlicht nicht zwischen ihnen entscheiden kann, hat noch eine Alternative, um an diesen lukrativen Spekulationen teilzuhaben: er kann börsennotierte Unternehmen kaufen, die genau diese Strategie fahren. So hat die Shareholder Value Beteiligungen AG in den letzten Jahren bei einigen ihrer Beteiligungen Nachbesserungen aus Spruchverfahren realisiert und auch die Scherzer & Co. AG setzt stark auf diese Nische, ebenso die Allerthal-Werke AG oder die RM Rheiner Managamenet AG. An diesen beiden hält allerdings die Scherzer AG jeweils rund 25%, so dass man durch ein Investment in Aktien der Scherzer & Co. quasi "gehebelt" auf den positiven Ausgang von Squeeze-outs setzen kann.

Der Vorteil bei einem Investment in derartige Beteiligungsunternehmen besteht darin, dass man nicht selbst die lukrativsten Squeeze-out-Situationen herausfinden muss, sondern die Analyse den Profis überlassen kann, und dass diese nebenbei auch noch in andere aussichtsreiche Beteiligungen investieren. Das Risiko, nach Jahren vielleicht mehrmals mit leeren Händen dazustehen, weil man genau auf die falschen Spruchverfahren gesetzt hat, lässt sich nochmals deutlich reduzieren. Doch... auch und gerade bei SVB oder Scherzer & Co. sollte man sich genau ansehen, ob diese deutlich über ihrem fairen Wert notieren. Dann sollte man lieber abwarten mit einem Einstieg, bis die Aktien unterhalb des Buchwertes notieren. In diesen NAV werden mögliche Nachbesserungsansprüche aus den Spruchverfahren übrigens nicht mit eingerechnet, so dass hier bei der Bewertung immer noch mit einem zusätzlichen Sicherheitspolster zu rechnen ist.

Fazit
Für Anleger mit langem Atem sind Squeeze-out-Spekulationen durchaus reizenvoll und solange man die Grundsätze des Value Investings nicht außer Acht lässt, auch zumeist sehr lukrativ.

Kommentare:

  1. Hallo Michael,

    ich denke Privatanleger sollten generell in Beteiligungsgesellschaften investieren mit unterschiedlichen Strategien, denn so kann man schon mit wenigen Aktien eine gute Streuung erzielen und man kann sich jede menge Analyseaufwand sparen da ja der Fokus auf dem Beteiligungssektor liegt. Wer hat den schon die Zeit und die Lust sich die ganzen Unternehmen auszuschauen. Fonds hingegen sind viel zu breit aufgestellt, so verwässert die Rendite ohne wirklichen Risikoausgleich und auch bei der Auswahl von Fonds muss man stock picking betreiben!!!!

    Das NAV ist doch das Eigenkapital?

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    1. Ja, der NAV (Net Asset Value bzw. Nettoinventarwert) ist die Summe der Werte aller Vermögensgegenstände und Forderungen abzüglich eventueller Schulden und Verpflichtungen, also der Substanzwert. Dieser kann stark vom Börsenwert abweichen.

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  2. Hallo Michael,

    Ich bin heute zum Ersten Mal auf den Begriff "Squeeze Out" gestoßen. Für mich ein sehr interessanter Begriff, allerdings würde mir ein einfaches aber detailliertes Beispiel bzgl. Squeeze Out sehr weiterhelfen.
    Wie genau kann ein privater Anleger profitieren? Wettet man quasi auf den (zB steigenden) Aufschlag der durch den Aufkaufprozess enstehen könnte?
    Meine Denkweise ist wie folgt:
    VW verhandelt derzeit mit MAN Aktionären. Ich gehe nun davon aus, dass der Kurs für eine MAN Aktie steigt. Logisch ware es nun einen Call-Optionsschein zu erwerben. Die Fragen die sich bei mir als Kleinanleger nun stellen:
    -Gibt es alternative Möglichkeiten Squeeze Outs zu handeln?
    -Bei 5% verbleibender Aktien und guten Wertaussichten gibt es ja nur wenige Emittenten für MAN Optionsscheine. Ergo, ein gutes Preis-Leistung Verhältnis ist nahezu nicht vorhanden. (vgl. MAN Calls derzeit). Haben Sie diesbezüglich Tipps?
    -Was sind erste Anzeichen für einen Squeeze Out?
    -Konnte ich dem Text richtig entnehmen, dass eine Abfindung zumindest in Deutschland Pflicht ist?

    LG und Vielen Dank

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    1. Moin moin,
      um auf einen Squeeze-out zu setzen, sind Derivate (wie Optionsscheine) nicht geeignet, das wäre reine Spekulation auf einen Kursanstieg im Voraus. Also eher der Versuch, Übernahmekandidaten herauszupicken...

      Squeeze-out bedeutet, dass der Großaktionär die verbliebenen Minderheitsaktionäre aus dem Unternehmen drängt. Sie müssen ihm also ihre Aktien übergeben. Dafür erhalten sie eine angemessene Abfindung, also den Gegenwert der Aktien. In Deutschland ist das Pflicht, alles andere wäre Enteignung und widerspräche dem Eigentumsrecht aus Art. 14 des Grundgesetzes.

      Letztlich geht es (nur) um die Höhe der Abfindung. Und genau hier entwickelt sich (erst) die Spekulation. Der Käufer will nicht mehr zahlen als nötig, die Verkäufer nicht weniger bekommen, als ihnen zusteht. Zumeist endet dies vor Gericht bzw. in einem Spruchstellenverfahren. Dieses überprüft dann den wirklichen Wert und setzt den Preis fest. Hat der Käufer zu wenig bezahlt zuvor, muss er nachbessern. Ein Risiko nach unten gibt es für die Aktionäre nicht, sie müssen also keine Rückforderung fürchten. Im schlechtesten Fall gibt es keine Nachbesserung und es bleibt bei der zuvor gezahlten Abfindung.

      Der Clou an der Sache ist, dass die Abfindung direkt beim Squeeze-out gezahlt werden muss. Drängt also Großaktionär die anderen heraus, muss er sofort zahlen und die Aktionäre erhalten das Geld. Stellt sich dann später heraus, dass es einen Nachschlag gibt, erhalten die Betroffenen diesen automatisch nachträglich (zzgl. einer angemessenen Verzinsung für die Zwischenzeit).

      Und in der Zeit zwischen Squeeze-out und Nachschlag hat der Aktionär sein Geld ja wieder zur freien Verfügung und kann es woanders anlegen. Er kann also das gleiche Geld mehrfach investieren! So macht es auch Scherzer & Co. und deshalb weisen die in ihren monatlichen Meldungen zum NAV auch immer auf die Andienungsrechte hin. Die haben also aus vielen Squeeze-outs bereits Abfindungen erhalten und in neue Aktien gesteckt und ab und zu erhalten sie auf die alten Andienungsrechte dann noch eine Nachbesserung.

      Ein Squeeze-out ist an feste Regeln geknüpft. Vor allem muss der Großaktionär mehr als 95% der Aktien eingesammelt haben, erst dann hat er das Recht, die übrigen Aktionäre herausdrängen zu dürfen (er muss aber nicht davon Gebrauch machen). Ein Anzeichen, dass es irgendwann zu einem Squeeze-out kommen könnte liegt z.B. vor, wenn der Großaktionär die Schwelle von 90% überschreitet und/oder es zu einem Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag kommt, wo den Minderheitsaktionären dann eine zumeist stattliche Garantiedividende zugesichert werden muss. So ein BGV stellt oft die Vorstufe zu einem Squeeze-out dar.

      Es ist allerdings ein sehr langwieriges Geschäft, das je Verfahren mehrere Jahre, manchmal sogar Jahrzehnte in Anspruch nehmen kann. Für Kleinaktionäre ist es zumeist sinnvoller, sich an einem der börsennotierten Spezialisten auf diesem Gebiet zu beteiligen, als es selbst zu versuchen. Neben den vier im Artikel genannten Shareholder Value Beteiligungen AG, Scherzer & Co. AG, Allerthal-Werke AG und RM Rheiner Managamenet AG wäre hier insbesondere auch noch die Sparta AG aus Hamburg zu nennen. Ich persönlich ziehe hier die Scherzer & Co. vor, da die Aktien gut handelbar sind, das Unternehmen offen und stetig mit den Aktionären kommuniziert und weil sie auf diesem Gebiet sehr erfolgreich sind (sieh auch diesen Artikel: "Birgt das Scherzer-Portfolio unerkannte Millionenpotenziale?". Des Weiteren hält Scherzer & Co. jeweils rund 25% an Allerthal und Rheiner Management, deren Erfolge bekommt man also "gratis" mitgeliefert...

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