Samstag, 28. September 2019

WeWork-Fiasko lässt die Börse beben - mit Folgen für Großaktionär Softbank Group. Aber auch für Blackstone, KKR, DIC Asset und Godewind?

Der innovative Bürovermieter WeWork wurde vor einiger Zeit mit $47 Mrd. bewertet in der letzten Finanzierungsrunde, bei der auch Großaktionär Softbank Group für weitere $2 Mrd. noch einmal kräftig aufgestockt hat; vor allem über seinen Vision Funds 1. Inzwischen sollte WeWork längst an die Börse gebracht worden sein, um frische Mittel für die Expansion einzusammeln. Doch bekanntlich scheiterten die Pläne grandios, denn die Anleger waren nicht bereit, für den Bürovermieter die Bewertungsmultiplen einer Software-Company zu akzeptieren. Dem Vernehmen nach sank die angedachte IPO-Bewertung immer weiter auf zuletzt gerade mal noch $10 Mrd. - was für ein Immobilienunternehmen noch immer üppig ist. Zumal wenn dieses Milliardenverluste erwirtschaftet, die fast so hoch sind wie sein Umsatz.

Zuletzt überschlugen sich die Ereignisse, weil WeWorks Gründer und CEO Adam Neumann seinen Chefposten räumen musste und der Börsengang abgesagt wurde. Neumann gab zugleich seine Stimmrechtsmehrheit auf, die aufgrund ihrer Mehrfachgewichtung für weiteren Unmut gesorgt hatten; künftig werden seine "Gründer-Aktien" nicht mehr das zehnfache Stimmrecht haben, sondern nur noch das dreifache, wodurch Neumann nicht mehr die Mehrheit der Stimmrechte innehat. WeWork soll künftig gemeinsam vom bisherigen Finanzchef Artie Minson und Verwaltungsratsmitglied Sebastian Gunningham geführt werden; Neumann behält einen Platz im Verwaltungsrat, aber ohne Management-Funktion.

Und die beiden neuen Chefs machen gleich Nägel mit Köpfen: sie haben die Expansionspläne massiv zusammengestrichen und trimmen WeWork auf Rentabilität. Was dazu führt, dass WeWork die Anmietung neuer Locations mit sofortiger Wirkung gestoppt hat, wie die Financial Times berichtet. Dabei war WeWork in letzter Zeit der größte Anmieter gewerblicher Flächen in Metropolen wie z.B. New York und London - und zuletzt auch in Deutschland massiv aktiv. Das dürfte Folgen haben...


Mit WeWork war ein großer Player am markt aktiv, der nicht unerheblich für die Preissteigerungen im Büromarkt verantwortlich war. Denn das schnelle Wachstum wurde durch Anmietungen "um jeden Preis" getrieben und das gelang oft nur, indem man Mitbewerber um attraktive Büroflächen überbot. Hieraus resultieren auch die horrenden Verluste von WeWork, denn die Mietzahlungen sind ab sofort fällig, während man selbst erst damit beginnen kann, für die Flächen Co-Worker zu suchen, die Geld in die Tasche spielen.


Die Folgen

Wenn WeWork nun zunächst keine weiteren Flächen mehr anmietet, fällt eine nicht unerhebliche Nachfrage nach Büroflächen weg und das dürfte dafür sorgen, dass zumindest die Preissteigerungen sehr viel geringer ausfallen werden. Ob es sogar zu sinkenden Mieten bei Neuvermietungen führen wird, bleibt abzuwarten.

Für die Softbank Group ist das Ganze ein Desaster. Einerseits hat das Image deutlich gelitten, weil man aus heutiger Sicht viele Milliarden versenkt hat, zu denen sich die wenig erfolgreichen IPOs/Börsenlistungs von Uber und Slack hinzugesellen. Das dürfte auch die Euphorie um den Vision Funds 2.0 mit einem Volumen von mindestens $108 Mrd. merklich abkühlen. Doch bei aller Tristesse ist das WeWork-Fiasko in absoluten Zahlen für die Softbank Group locker zu verkraften. Für ihre Bewertung spielt die Entwicklung des chinesischen Internetgiganten Alibaba, an dem man 26% hält, eine viel größere Rolle. Daneben verblasst (fast) alles andere; auch die Fusion von Sprint und T-Mobile US oder die Entwicklung bei Softbank TK und Yahoo! JapanARM oder Boston Robotics.

Für DIC Asset und Godewind Immobilien könnte es nicht ganz so gut ausgehen; zumindest haben beide nun ein veritables Risiko im Bestandsportfolio, das sie wachsam im Auge behalten müssen. Beide Unternehmen hatten in den letzten Tagen langfristige Mietvertragsabschlüsse mit WeWork bekannt gegeben, was sich positiv auf die Leerstandsquote und die FFO auswirkt. Jedenfalls auf dem Papier. Denn da WeWork massiv auf die Kostenbremse tritt, könnte es durchaus sein, dass die Mutter nicht (mehr) gewillt (oder vielleicht sogar in der Lage) ist, verlustreiche Projekte finanziell über Wasser zu halten. Hintergrund der Überlegungen ist, dass WeWork selten direkt als Mieter in Erscheinung tritt, sondern die Anmietungen erfolgen in der Regel durch jeweils speziell hierzu gegründete Tochtergesellschaften, die sogenannten Special Purpose Vehicles. Eine solche Konstruktion macht nur Sinn, wenn WeWork nicht vollumfänglich für deren Verbindlichkeiten haftet; sonst hätte man sich den Aufwand gleich sparen können.

Eine andere Option ist, dass WeWork, bereits angemietete Flächen wieder zurückgibt und dafür ggf. eine Pönale zahlt, eine Abstandszahlung. Das würde für die Vermieter vielleicht sogar teilweise die attraktivere und finanziell sicherer Variante sein. WeWork hatte im letzten Jahr $1,6 Mrd. Verlust gemacht bei gerade einmal $1,8 Mrd. Umsatz. Inzwischen sollen die jährlichen Verbindlichkeiten aus den abgeschlossenen Mietverträgen bei rund $2,5 Mrd. liegen und WeWork ist in 29 Ländern mit 528 Standorten aktiv. Da die Mietverträge zumeist langfristig abgeschlossen wurden mit bis zu 15 Jahren Laufzeit, ergäben sich hieraus hochgerechnet Verpflichtungen von $37,5 Mrd. (sofern alle Verträge noch 15 Jahre laufen würden und es keinerlei Mietanpassungen gäbe). Also keine ganz kleine Dimension...

Und da sind wir dann bei Blackstone, denn der US-Finanzinvestor ist inzwischen der größte Immobilienbesitzer der USA und auch weltweit in diesem Bereich aktiv. Auch bei Büro- und Gewerbeobjekten, so dass Blackstone bzw. seine Immobilientöchter und -projekte vermutlich gleich mehrfach als WeWork-Vermieter mit der neuen Situation konfrontiert sein dürften. Und auch der kleinere Wettbewerber KKR & Co. hat in den letzten Jahren verstärkt um den Immobiliensektor expandiert, so dass auch bei KKR die Alarmsirenen schrillen dürften. Doch auch diesen beiden gilt, dass der WeWork-Ausfall zu Einbußen führen kann, aber nicht zu einer Schieflage. Eine Delle im Lack, aber kein Getriebeschaden.


Also ist alles klar jetzt?

Ne, eben nicht. Bisher hat WeWork noch Geld und es wird berichtet, die Softbank Group wäre bereit weitere Milliarden zur Verfügung zu stellen. Insofern würde WeWork zahlungsfähig bleiben und könnte sich in nächster Zeit zuvorderst um die Vermietung seiner Locations an Co-Worker kümmern, um seine Geschäftszahlen mal in Richtung Erfolg zu trimmen. Darüber hinaus könnte auch Adam Neumann in die Pflicht genommen werden, denn dieser hatte ja einiges an Geld aus WeWork gezogen, um damit Immobilien anzukaufen, die dann an WeWork vermietet wurden. Durchaus denkbar, dass WeWork und die dahinter stehenden Investoren hier auf bessere Mietkonditionen drängen werden und/oder ggf. auf Stornierung einiger Verträge, um WeWork mehr Luft zu verschaffen. Und ich kann mir vorstellen, dass neumann bis zu einem gewissen grad bereit ist, hier (s)einen Teil beizutragen, um WeWork wieder auf die Erfolgsspur zurückzubringen.


Meine Einschätzung

Ein IPO von WeWork dürfte es in absehbarer Zeit nicht geben und die Bewertung des Unternehmens dürfte auch kaum mehr in vorherige luftige Höhen vorstoßen. Der Softbank Group und anderen Investoren droht daher eine massive, allerdings einmalige, Abschreibung auf ihre Beteiligung. Dass Softbank nun weniger Geld in innovative Unternehmen pumpen wird, davon ist nicht auszugehen. Allerdings dürfte die Auswahl vielleicht wieder etwas genauer erfolgen und nach intensiverer Prüfung der Geschäftsmodelle der Aspiranten. Und zu moderateren Bewertungen - denn die Softbank Group hat nicht nur im eigenen Bestand, sondern bei allen Startups für hohe und teilweise überzogene Bewertungen gesorgt und ein etwas umsichtiger Umgang mit dem Investorengeld dürfte in der Branche für zumindest leichtes Aufatmen sorgen.

DIC Asset und Godewind haben nun ein Problem im Portfolio. Oder zumindest ein Risiko. Das müssen sie ständig im Auge behalten und an der kurzen Leine führen. Und/oder nach Alternativen Ausschau halten. Zum  jetzigen Zeitpunkt ist allerdings von einem Ausfall von Zahlungen nicht auszugehen und beide Unternehmen haben Fachabteilungen, die genau auf solche Fälle spezialisiert sind. Und im Gewerbebereich gelten andere Usancen: wer die Miete nicht zahlt, fliegt schnell raus, anders als bei Wohnungen, wo sich solche Räumungsverfahren oft endlos hinziehen. Gewerbliche Mieter genießen hier keinen vergleichbaren Schutz. Daher dürfte sich das Risiko für DIC Asset und Godewind in engen Grenzen halten - sie müssen ggf. neue Mieter suchen und die sicher geglaubten Mieten abschreiben. Und evtl. gerichtlich einfordern. Ein Beinbruch ist das nicht, ein Genickbruch schon gar nicht. Eher eine schmerzhafte Prellung.


Disclaimer
Blackstone Group, DIC Asset, Godewind Immobilien, KKR & Co. und Softbank Group befinden sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.

Kommentare:

  1. Ist nach dem abgesagten Börsengang (oder zumindest auf einen undefinierten Zeitpunkt in der Zukunft verschobenen) mit einer Abschreibung zu rechnen?
    Mir wäre es ja ganz recht, wenn das begradigt wird, es ist ja offensichtlich, dass 47 Mrd. $ nicht so ganz ein realistischer Unternehmenswert für WeWork ist.
    Mit einer Abschreibung könnte man das Thema gerade-rücken, woran Softbank wahrscheinlich kein großes Interesse hat.
    Wie viel Handlungsspielraum hat das Unternehmen hier? Offiziell hat es ja keine echte Bewertung / Preisbildung gegeben...

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    1. WeWork ist keine direkte Beteiligung der Softbank Group, sondern eine indirekte über den Vision Funds 1. Eine ggf. nötige Abwertung würde also zunächst den Vision Funds 1 betreffen und die Softbank Group "nur" mit ihrem Anteil von 25% daran. Da die letzte Finanzierungsrunde, bei der WeWork mit $47 Mrd. bewertet wurde, im Januar 2019 stattfand, dürfte diese Bewertung in keinem Zahlenwerk eingepreist worden sein. Gegenüber den zuvor aufgerufenen Bewertungen von WeWork dürfte sich aktuell auch eine Diskrepanz ergeben, aber diese tritt nun nicht offen zutage, da ja der Börsengang abgeblasen ist (auf unbestimmte Zeit). Eine wirkliche Marktbewertung fand und findet also nicht statt, daher hat Softbank hier einen größeren Spielraum, um zu einer eigenen Werteinschätzung zu kommen. Sollte Softbank bzw. der Vision Funds nun jedoch eine weitere Eigenkapitalspritze geben, müsste streng genommen die dann erzielte Bewertung maßgeblich sein.

      Geht man davon aus, dass der Vision Funds rund $10 Mrd. in WeWork investiert hat, läge der Anteil der Softbank Group selbst durchgerechnet bei $2,5 Mrd. Würde WeWork also um 50% abgeschrieben werden müssen, ginge es für die Softbank Group um $1,25 Mrd. Das ist keine Kleinigkeit, aber setzt man dies ins Verhältnis zu den 26%, die man an Alibaba hält (Börsenkapitalisiserung $437 Mrd.), dann reden wir hier über etwas mehr als 1% ($1,25 zu $113,5 Mrd.). Anders ausgedrückt: ändert sich der Aktienkurs von Alibaba um 1%, dann hätte das bzgl. der Bewertung für die Softbank Group in etwa den gleichen Effekt.

      Ich denke, das relativiert die Schadeneinschätzung etwas...

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