Sonntag, 29. November 2020

Hidden Champion: Spezialversicherer Kinsale Capital Group hat ganz besondere Qualitäten

Die Kinsale Capital Group ist hierzulande weitgehend unbekannt. Nicht verwunderlich, schließlich ist der US-amerikanische Spezialversicherer in einem Segment tätig, mit dem die meisten Menschen nicht in Berührung kommen. Und er ist auch keiner der großen Player in seinem Segment. Dennoch kann das Unternehmen seit Jahren mit seinen Erfolgen beeindrucken und spätestens an dieser Stelle dürfte sich ein genauerer Blick auf diese Nebenwert lohnen...

Kinsale Capital Group ist eine Holding, unter deren Dach die beiden operativ tätigen Töchter aktiv sind.

Kinsale Insurance Company, Inc.

Kinsale Insurance Company ist eine  Versicherungsgesellschaft für Exzedenten- und Spezialversicherungen; sie ist auf schwer zu vermittelnde Schaden-, Unfall- und Spezialrisiken spezialisiert. Alle Produkte werden über ausgewählte Makler in den USA vertrieben.

Exzedentenversicherungen sind vor allem im gewerblichen Bereich interessant, insbesondere für Freiberufler wie Wirtschaftsprüfer, Steuerberater oder Anwälte. Diese müssen sich über eine Berufshaftpflichtversicherung absichern, die allerdings lediglich bis zu einem überschaubaren Betrag die Risiken abdeckt. Für die Risiken/Summen, die über die üblichen €1,5 oder €2 Mio. hinausgehen (bei Vermögensschäden aufgrund von Fehlberatung kann das schnell passieren), wird eine Zusatz- oder Aufstockungsversicherung benötigt: eine Exzedentenversicherung. Es geht dem Versicherten nicht in erster Linie darum, seine Mandanten besserzustellen, sondern im Schadensfall nicht seine Existenz zu verlieren.

Spezialversicherungen sind Versicherungen, die Unternehmen gegen einzigartige Risiken absichern, wie z.B. Hochwasser- oder Pandemieversicherungen. Diese sind kaum bei gewöhnlichen Versicherungen zu erwerben.

Aspera Insurance Services, Inc.

Aspera Insurance Services fungiert als Underwriting Manager für gewerbliche Unfall- und Personenschäden. Underwriting bedeutet, dass das Unternehmen selbst die Risiken einschätzt. Durch die Risikoeinschätzung ist es möglich, einen Preis für die Versicherung zu bestimmen. Kinsale Capital übernimmt das Underwriting speziell bei schwierig einzuschätzenden Geschäftsfeldern.

Alle Produkte von Aspera Insurance Services werden über spezielle Makler vertrieben. Dabei konzentriert sich Commercial Casualty auf bauliche und raumbezogene Risiken mit dem Schwerpunkt "Quick Submission Turnaround". Personal Lines wiederum ist auf Fertighäuser spezialisiert, die über das firmeneigene WEB-Portal von Aspera erstellt wurden. Aspera Commercial schreibt Handelsgeschäfte, während Aspera Personal Lines Geschäfte in den südlichen US-Küstenstaaten abwickelt.

Das Geschäftsmodell einer Versicherung ist grundsätzlich recht einfach zu verstehen. Entweder es ist ein Umlagesystem, wie unsere gesetzliche Rentenversicherung. Was heute an Beiträgen von der Versicherten eingezahlt wird, und wodurch sie künftige Ansprüche erwerben, wird heute an die Begünstigten, die früher Ansprüche erworben haben, ausgezahlt. Es wird allenfalls eine geringe Sicherheitsrücklage aufgebaut.

Die andere Methode ist das Prämiensystem. Der Versicherer kalkuliert ein Risiko, also Schadenhöhe und Eintrittswahrscheinlichkeit und hieraus errechnet er einen Versicherungsbeitrag. Hat er gut kalkuliert, belaufen sich die Summen der auszuzahlenden Schäden langfristig auf niedrigere Werte als er an Prämien eingenommen hat (sog. Schaden-Kosten-Quote). Der Kalkulation kommt also eine herausragende Bedeutung zu, weil kein Versicherungsunternehmen auf Dauer mehr auszahlen als einnehmen kann. Mit (zu) niedrigen Prämien auf Kundenfang zu gehen, kann also immer nur eine auf kurze Sicht ausgelegte Strategie zur Kundengewinnung sein.

Kinsales Schaden-Kosten-Quote

Kinsale Capital ist hier konservativ unterwegs und legt hohen Wert auf eine solide Bilanz und ein einträgliches operatives Versicherungsbusiness. Dieser Fokus auf konservative Schadenreservenschätzungen hat zu einer günstigen Schaden-Kosten-Quote (Combined Ratio) geführt. Eine Combined Ratio unter 100% bedeutet, dass ein Unternehmen beim Underwriting einen Gewinn erzielt. Kinsale Capital weist für die Jahren 2017 bis 2019 Schaden-Kosten-Quoten zwischen 84% und 85% auf, ist also sehr profitabel.

In den ersten neun Monaten des Jahres 2020 schoss Kinsales Combined Ratio allerdings auf 88,8% in die Höhe, was vor allem auf das dritte Quartal zurückzuführen ist, Hier lag sie sogar bei 97% wegen der überdurchschnittlich hohen Katastrophenschäden durch die Hurrikans Laura und Sally sowie die heftigen Waldbrände in Kalifornien.

Kinsales Marktanteil

Hohe Profitabilität lockt allerdings immer auch Wettbewerber an, die sich ebenfalls die hohen Margen einstecken wollen. Wie erwähnt, ist Kinsale Capital Group in einem speziellen Segment unterwegs, dem Markt für Exzedenten- und Spezialversicherungen (E&S-Markt) und kann hier auf eine Erfahrung von mehr als 25 Jahren verweisen.

Kinsale ist jedoch ein kleiner Player im E&S-Markt und erzielt lediglich einen Marktanteil von 1%. Dominant sind hier Lloyd's Market (24%,) AIG (7%), Markel (5%),  Berkshire Hathaway (4%).

Umsatz, Gewinne, Bilanz

Es sind also keine Leichtgewichte, mit denen Kinsale im Wettbewerb steht. Umso beeindruckender ist die Erfolgsbilanz: Kinsales durchschnittliches Umsatzwachstum in den letzten fünf Jahren lag bei 38,82%, während die Gewinne im selben Zeitraum um durchschnittlich 36,58% zulegen konnten. Das starke Wachstum geht also nicht zulasten der operativen Effizienz; die Nettogewinnmarge liegt bei eindrucksvollen 15,94%.

Auch die Eigenkapitalquote kann sich sehen lassen; sie beträgt 35,4%. Das Unternehmen weist eine Gesamtverschuldung von $833 Mio. auf, während $63 Mio. an Cashreserven zur Verfügung stehen. Allerdings besteht der größte Teil dieser Verbindlichkeiten aus Rückstellungen, die Versicherungen bilden müssen, um hieraus ggf. anfallende Ansprüche der Versicherten begleichen zu können.

Corona-Auswirkungen

Die Corona-Pandemie trifft die Wirtschaft und auch die Versicherungsunternehmen hart. Die Versicherer verschärfen ihre Risikoeinschätzungen, erhöhen ihre Prämien und beschränken die Deckungsoptionen für Kunden. Experten erwarten, dass sich dieser Trend auch in 2021 fortsetzt, was dazu führt, dass Versicherungen Risiken aus ihren Büchern nehmen, also einzelne Verträge kündigen, oder bestimmte Risiken gleich gar nicht mehr abdecken.

Quelle: wallstreet-online.de
Corona führt bei einigen Versicherern zu hohen Auszahlungsquoten, wohingegen die Zinssätze extrem niedrig sind. Daher fällt es ihnen immer schwerer, mit dem "Flow" auskömmliche Renditen zu erwirtschaften. Nicht alle operieren hier so erfolgreich wie Berkshire oder Markel und investieren die Gelder aus den Versicherungsprämien in prosperierende Unternehmen und Aktien.

Kinsale-CEO Michael Kehoe betont jedoch, sein Unternehmen profitiere hingegen von der Entwicklung, weil Kinsale aufgrund seiner Disziplin, seiner Historie an konservativen Einstufungen und Vertragsabschlüsse auf einer soliden Grundlage agieren könne, während aggressivere Wettbewerber ihr Risiko reduzieren mussten.

Dies kommt Kinsale zugute, da es seinen Marktanteil am Spezialversicherungsmarkt ausbauen und gleichzeitig seine Prämien erhöhen konnte. Das treibt sowohl das Umsatzwachstum als auch die Margen weiter an.

Das 3. Quartal

Im dritten Quartal verzeichnete Kinsale ein Erhöhung von 10% bis 12% bei den Prämiensätzen, was zu einem weiteren Umsatzwachstum beigetragen hat. Darüber hinaus beliefen sich die gebuchten Nettoprämien im dritten Quartal auf $122 Mio., was einer Steigerung von 41% gegenüber dem Vorjahresquartal entspricht. Diese Kombination führte zu einem Umsatzwachstum von 56% gegenüber dem Vorjahresquartal.

Dabei ist starkes Wachstum ist für Kinsale nichts Neues. Im Jahr 2019 steigerte das Unternehmen die gebuchten Bruttoprämien im Vergleich zu 2018 um 41% und im Vergleich zu 2017 um fast 75%. Herausragend waren in 2019 das Baugewerbe mit 40% Zuwachs, der Geschäftsbereich Kleinunternehmen mit 42% und gewerbliche Immobilien mit 218%. Es wird erwartet, dass sich das Wachstum in diesen Bereichen fortsetzt und das Kinsale-Management plant, zusätzliche Produktlinien in den Bereichen Luftfahrt, Produktrückrufe und gewerbliche Autoflotten einzuführen.

Meine Einschätzung

Kinsale agiert konservativ und das führt zu überdurchschnittlichen Margen aufgrund der niedrigen Schaden-Kosten-Quote. Corona trifft die Branche hart, aber Kinsale kann gleich doppelt profitieren, indem man Marktanteile hinzu gewinnt und seine Prämien deutlich erhöhen kann. Letzteres fußt auch auf den erhöhten Schadenzahlungen für die Hurricanes und die erneuten kalifornischen Waldbrände - hier stehen einmaligen aktuellen Schadenzahlungen künftige, erhöhte Prämieneinnahmen gegenüber. Die im dritten Quartal in die Höhe geschossene Schaden-Kosten-Quote dürfte daher ein einmaliger Ausreißer sein, der die Basis für künftige Prämienerhöhungen legt. Sinkt die Schadenhäufigkeit dann wieder auf Normalmaß, bleiben die erhöhten Prämien - also eine Margenausweitung mit entsprechend positivem Einfluss auf die Gewinne.

Das Management will seinen Fokus noch stärker auf kleine und mittlere Unternehmen legen und so das Wachstum weiter forcieren. Der Trend geht auch bei Versicherungen in Richtung Digitalisierung und Kinsale setzt hier mit seiner eigenen Technologie-Plattform bereits Akzente. Die hiermit einhergehende Vereinfachung der Unternehmenskommunikation, das Sammeln von Kundendaten und die Erhebung statistischer Daten wird nicht zuletzt die operative Effizienz weiter steigern.

Kinsale Capital ist ein Spezialversicherer in einer Nische, der hier aussichtsreich positioniert ist und erfolgreich agiert. Aus diesen Gründen stufe ich das Unternehmen als interessante Depotbeimischung ein, auch wenn das hohe, profitable Wachstum mit einer entsprechend höheren Bewertung erkauft werden muss.

Disclaimer: Hab Berkshire Hathaway und Kinsale Capital Gorup auf meiner Beobachtungsliste und/oder in meinem Depot/Wiki.

4 Kommentare:

  1. Mit scheint der Wert von Kinsale Capital mit einem KGV von 35,4 (2019) und einem 67,5 (2020e) sowie PEGs von 4,8 resp. 3,0 sehr hoch bewertet.
    Wie ist diese hohe Bewertung zu rechtfertigen, wenn diese über keine große Marktmacht verfügt (Anteil etwa 1%)?
    Was würde Buffet zu dem Wert sagen? Bin auf Antworten gespannt.

    AntwortenLöschen
    Antworten
    1. Naja, in den letzten drei Absätzen unter "Meine Einschätzung" habe ich das ja ausgeführt. Das 2020er KGV ist irrelevant, da das Jahr rum ist und in diesem Jahr die hohen Schadenereignisse das Ergebnis belasten. Entsprechend wurden und werden die Prämien für 2021 angepasst und bringen somit höhere Einnahmen. Sofern 2021 nicht erneut so hohen Schäden auftreten, werden also die Margen steigen und auch die Gewinne. Kinsale kann hier auf eine Historie an sehr guten Schaden-Kosten-Quoten verweisen und genau dies ist der Grund, weshalb höhere Bewertungen gerechtfertigt sind.

      Löschen
  2. Hallo Michael,

    Hat sich deine Einschätzung zu Kinsale capital Group nach den Zahlen im Februar geändert?
    Ich fand sie gar nicht so schlecht, habe aber Probleme das Versicherungsgeschäft zu durchschauen... Negative Nachrichten habe i h zum Unternehmen auch nicht gefunden.
    Aktuell sieht der Kurswert nach der Korrektur der letzten Monate sehr verlockend aus...
    Ich würde mich sehr über ein kurzes Update freuen!

    Grüße
    Christoph

    AntwortenLöschen
    Antworten
    1. Ich kenne auch keine Gründe für den Kursrückgang bei Kinsale Capital Group. Die anziehende Inflation mit moderat steigenden Zinsen sollte eigentlich positiv für Finanztitel sein.

      Löschen