Montag, 5. November 2018

Buffetts 3. Quartal: Gewinnexplosion, Aktienrückkäufe und... Liquiditätsprobleme!

Warren Buffett ist der erfolgreichste Investor aller Zeiten, aber auch er liefert nicht nur Erfolge ab. Bisweilen muss er deutlich negative Quartalsergebnisse vermelden - wobei das in diesem Jahr anders aussieht. Und so kann er denn für sein Investmentkonglomerat Berkshire Hathaway für das dritte Quartal 2018 erneut einen üppigen Milliardengewinn verkünden.

Der Nettogewinn stieg im dritten Quartal um mehr als 355% auf $18,5 Mrd. Dies liegt jedoch zuvorderst an einer neuen Rechnungslegungsvorschrift, nach der nicht realisierte Gewinne aus Kapitalanlagen jetzt ausgewiesen werden müssen. Berkshire Hathaway (WKN: A0YJQ2) hält viele Beteiligungen an an anderen Unternehmen und ist daher massiv von dieser neuen Regelung betroffen - im positiven wie im negativen Sinn. Warren Buffett betont dann auch, diese neue Regel könne zu „wilden und launischen“ Ergebnissen führen und Anleger in die Irre führen, die sich stattdessen mit dem Betriebsergebnis beschäftigen sollten.

Und das tun wir dann auch gleich mal: Der Betriebsgewinn des dritten Quartals verdoppelte sich im Vorjahresvergleich auf $6,88 Mrd. (VJ: $3,44 Mrd.) und lag sogar noch über den Schätzungen der Wall Street, die $6,11 Mrd. erwartet hatte. Dabei profitierte Buffett nicht nur von der boomenden Konjunktur in den USA; sondern auch von niedrigen Schadensquoten im Versicherungsbereich und von Steuerentlastungen. Ein Blick auf die einzelnen Sparten offenbart dabei interessante Einblicke. Und ein latentes großes Problem...

Steuern

Eigentlich sollte das operative Geschäft im Vordergrund stehen, aber in diesem Jahr wird dieses stark durch steuerliche Auswirkungen beeinflusst. Daher nehmen wir uns diese zuerst vor. Der effektive Steuersatz von Berkshire für das dritte Quartal betrug 19,2% (VJ: 25,3%). Dies liegt an der US-Steuerreform, bei der der Körperschaftssteuersatz deutlich gesenkt worden war. Die Ergebnisse vieler US-amerikanischer Unternehmen wurden durch die Auswirkungen des Gesetzes verzerrt; so auch die von Berkshire. Was bedeutet, dass die prozentualen Veränderungen deutlich höher sind, als in "normalen" Jahren. Die steuerlichen Entlastungen hingegen sind dauerhaft und der positive Effekt auf die Gewinne wird auch im nächsten Jahr anhalten.

Beteiligungen

Berkshire Hatahway verfügt heute über mehr als 90 Unternehmen aus den Bereichen Banken, Versicherungen, Chemikalien, Energie, Lebensmittel und Einzelhandel, Industrieteile, Eisenbahn und andere Sektoren.

Neben dem 88-jährigen Warren Buffett und seinem 94-jährigen Partner Charlie Munger sind die beiden "Investment-Leutnants" Todd Combs und Ted Weschler für die Investitionen zuständig, während das Tagesgeschäft vor allem von Greg Abel und Ajit Jain überwacht wird. Die Gewinne von Berkshire stiegen in allen wichtigen Geschäftsbereichen und zeichnen ein Bild robusten, weiter wachsenden US-amerikanischen Wirtschaft. Auf der anderen Seite steigt der Druck auf die Kosten, vor allem durch den zunehmenden Mangel an Arbeitskräften und damit einhergehende Lohnsteigerungen. Dabei wirkt sich zusätzlich in einzelnen Branchen die Einführung von Straf-Zöllen durch die Trump-Regierung negativ aus.

Versicherungssparte

Berkshires Versicherungsgeschäft profitierte von niedrigeren geschätzten Verbindlichkeiten aus der Schaden- und Unfallversicherung als in den Vorjahren und auch niedrigere Steuern haben das Ergebnis beflügelt. Im Vorjahr hatten erhebliche Verluste durch drei US-Hurrikans und ein Erdbeben in Mexiko die Bilanz verhagelt. Die Erträge der Versicherungssparte beliefen sich im dritten Quartal auf $441 Mio. (VJ: -$1,4 Mrd.), während die Anlageerträge sich auf $1,23 Mrd. summierten (VJ: $ 1,04 Mrd.) - überwiegend dank des Anstiegs der kurzfristigen Zinssätze.

Berkshire Hathaway (Quelle: wallstreet-online.de)
Der Autodirektversicherer Geico hatte ein ausgezeichnetes drittes Quartal. Das Unternehmen verdiente vor Zinsen und Steuern $627 Mio. (VJ: -$ 416 Mio.). Hauptursache waren niedrigere Versicherungsschäden, so dass die Schadensquote auf 92,6% sank (VJ: 105,5%).

Die Versicherungen lassen einen Strom von Geld durch Berkshires Kassen fließen, und diesen "Float" nutzt Buffett seit Jahrzehnten, um auf der ganzen Welt in Unternehmen zu investieren. Der Float ist ein Liquiditätsstrom, der dadurch entsteht, dass Versicherungen Beiträge einfordern, die Ansprüche aber nach einiger Zeit bedienen müssen - manchmal erst nach vielen Jahren. In der Zwischenzeit kann die Versicherung das Geld selbst anlegen. Und Buffett erzielt seit über 50 Jahren durchschnittlich fast 20% pro Jahr als Rendite. Zugriff auf den Float hat Berkshire allerdings nur bei den Versicherungen, die sie völlig kontrollieren, wie z.B. Berkshire Hatahaway RE (früher General Re) oder Geico. Deren Versicherungsprämien haben sich per Ende September auf $118 Mrd. aufsummiert.

Berkshire warnte davor, dass im vierten Quartal höhere Schadensfälle zu erwarten sind. Alleine die Versicherungsschäden aufgrund des Hurrikans Michael würden derzeit im Bereich von $350 bis $550 Mio. geschätzt.

Industriesparte

Die Industriesparte umfasst die Unternehmen aus den Bereichen Industrial Products, Building Products, Consumer Products sowie Service and Retailing. Zu ihr gehören Betriebe wie
Precision Castparts, Lubrizol, IMC und Marmon. und diese erzielten einen Vorsteuergewinn von knapp $1,3 Mrd.

Im Bereich der Konsumgüter wurde das Vorsteuerergebnis durch einen 24-prozentigen Ertragsrückgang des Freizeitfahrzeugherstellers Forest River beeinträchtigt, während das Bekleidungs- und Schuhgeschäft die Erträge um 5% steigern konnte und die Erträge von Duracell sogar um 8% stiegen, was den Rückgang bei Forest River teilweise kompensierte.

Eisenbahnsparte

Berkshires Eisenbahngesellschaft Burlington Northern Santa Fe fliegt zumeist unter dem Radar, weil sie nicht (mehr) börsennotiert ist. Dabei ist sie eine gewichtiges Segment in Berkshires Portfolio und ihre Ergebnisse spülen entweder Milliardengewinne oder -verluste in die Bilanz. Zuletzt lief es wieder ausgesprochen rund, so dass BNSF im dritten Quartal $1,39 Mrd. verdiente. Das Vorsteuerergebnis stieg gegenüber dem Vorjahreszeitraum um rund 9,9%, das Nettoergebnis sogar um fast 34%. Dies war nicht zuletzt der niedrigeren Steuerquote geschuldet, die auch hier starke positive Impulse setzte.

Des Weiteren profitierte die Eisenbahn profitierte von einem breiten Anstieg bei den transportierten Mengen. So wurden 0,9% mehr Verbraucherprodukte transportiert, 13,1% mehr Industrielle Produkte und 16,3% mehr Landwirtschaftsprodukte. Nur bei der Kohle gab es einen Rückgang um 16,3% gegenüber den Vorjahreswerten.

Die durch die Bank gestiegenen Energiepreise befeuern das Ergebnis von Eisenbahngesellschaften und somit auch von BSNF. Sie werden zwar selbst negativ getroffen, weil sie für ihre Loks natürlich große Energiemengen verbrauchen. Andererseits lassen die höhere Energiepreise auch die Nachfrage nach Öl, Gas und Kohle ansteigen und erhöhen im Gegenzug die Transportkosten für LKWs, die immer noch den größten Konkurrenten für Eisenbahnen darstellen. Steigende Erdgaspreise erhöhen in der Regel auch die Nachfrage nach Kohle, da einige Kraftwerke Gas und Kohle bei der Verbrennung variabel einsetzen können. Zusätzlich stieg die Nachfrage  nach Autos, die in den USA überwiegend mittels Eisenbahnen durch die bevölkerungsarmen Staaten des mittleren Westens transportiert werden.

Energiesparte

Das Versorger- und Energiesegment von Berkshire Hathaway umfasst inzwischen einige der größten regulierten Versorgungsunternehmen in den Vereinigten Staaten und der Welt. Das Nettoergebnis im dritten Quartal stieg im Vergleich zum Vorjahreszeitraum um 14,6% auf $1,09 Mrd. und das hauptsächlich aufgrund von Steuergutschriften für erneuerbare Energien. Steuergutschriften für die Stromerzeugung aus Windkraftanlagen haben dazu beigetragen, dass die Energieeinheit im dritten Quartal sogar eine negative Steuerquote ausweisen konnte. Auf Vorsteuerbasis erzielte die Sparte $1,17 Mrd., was einem Rückgang von 6,2% gegenüber den $1,24 Mrd. aus dem Vorjahreszeitraum entspricht.

Die Kraftwerke generieren wiederkehrende Erträge aus dem Verkauf von Strom in regulierten Märkten. Buffett investiert gerne in Kraftwerke und Stromnetze, da Berkshire hier Milliardenbeträge investieren kann, die dann relativ sichere attraktive Renditen einspielen.

Anleger schauen daher auch nervös auf den "Kampf der Milliardäre um Las Vegas", wo Buffett und Sheldon Adelson, der Gründer der Las Vegas Sands Corp. die Klingen kreuzt. Hintergrund ist, dass Sheldon eine Verfassungsänderung in Nevada anstrebt, wonach die Energieversorgung privatisiert werden soll. Die Bürger stimmen in der nächsten Woche darüber ab, ob der Staat weiterhin den größten Teil seines Stroms von NV Energy Inc. erhalten soll, einem staatlich regulierten Versorgungsunternehmen, das im Besitz von Buffetts Berkshire Hathaway  ist, oder dass der Staat den Markt dereguliert, und für private Anbieter den Weg ebnet. Adelson ist der Meinung , dass seine Casinos als große Stromverbraucher viel Geld sparen könnten und so auch der Weg für mehr erneuerbare Energiequellen freigemacht werden könnte. Zumindest der zweite Teil seiner Beweggründe dürfte vorgeschoben sein - Adelson geht es vor allem darum, Energiekosten zu sparen. Und zwar nicht durch das Senken der Verbräuche in seinen Casinos. Wer in den letzten Jahren verfolgt hat, wie Berkshires Energiesparte immer wieder Milliardensummen in Regenerative Energieprojekte investiert hat, dürfte eher bei Buffett ein Umsteuern hin zu nachhaltiger Energiepolitik vermuten. Nichtsdestotrotz wird die Abstimmung ggf. starke Auswirkungen auf NEVs Business haben und auch auf Berkshires Energiesparte.

ERGÄNZUNG vom 07.11.2018, 11:47
Die Bürger Nevadas haben entschieden: bei den Stromnetzen bleibt alles beim Alten und damit in der Hand des quasi staatlichen Energieversorgers NV Energy. Good News für Warren Buffett und seine Berkshire Hatahway-Mitaktionäre!

Cash und Aktienrückkäufe

Und damit kommen wir zu Buffetts ganz speziellem Problem: er hat einfach zu viel Geld. Und dank des riesigen Cashflows, den seine erfolgreichen Unternehmen jeden Tag produzieren, kommt ständig mehr Geld rein, für das er gar nicht so schnell sinnvolle Investitionsmöglichkeiten findet.

Zum Ende des dritten Quartals verfügt Berkshire über $103,6 Mrd. an Barmitteln, kurzfristigen Staatsanleihen und ähnlichen Anlagen. Damit ging sein Cash-Bestand gegenüber dem Vorquartal bereits um $7,5 Mrd. zurück, immerhin. Bisher hat Buffett noch keine weitere große Investitionsmöglichkeit aufgetan; seine letzte große Akquisition geht in den Januar 2016 zurück, als Berkshire $32,1 Mrd. für den Flugzeugteilehersteller Precision Castparts bezahlte und diesen anschließend von der Börse nahm. Des Weiteren kaufte Buffett in den letzten anderthalb Jahren massiv Aktien von Apple, die inzwischen die mit Abstand größte Position in seinem Investmentportfolio ausmachen. Gespannt warten wir hier auf die Veröffentlichung von Buffetts 13F-Formular, in dem er die Käufe- und Verkäufe des dritten Quartals gegenüber der amerikanischen Börsenaufsicht SEC offenlegen muss - und wir erfahren, ob und ggf. wie viele neue Apple-Aktien er gekauft hat.

Im Juli gab Berkshire die Lockerung seiner Aktienrückkaufpolitik bekannt, die Buffett bis dahin daran gehindert hatte, die Aktien des Unternehmens zu aktuellen Preisen zurückzukaufen. Zwischen dem 7. und 24. August hat Berkshire für rund $928 Mio. eigene Aktien der Klasse A zurückgekauft. Das klingt nach nicht wenig, stellt aber lediglich 0,2% der der im Umlauf befindlichen A-Aktien gegenüber dem Vorquartal dar.

Dennoch, mehr als $100 Mrd warten darauf, gewinnbringend investiert zu werden. Und er hohe Cahsflow aus operativen Gewinnen der konsolidierten Töchter und der üppige Dividendenstrom füllen die Kassen stetig weiter auf. Wir dürfen gespannt sein, welche großen Milliarden-Targets Buffett ins Auge fasst. Bei Unilever und Oncor kam Buffett ja nicht zum Zug.

Soviel hat Buffett allerdings doch schon preisgegeben: im dritten Quartal hat Berkshire Hathaway rund $14,4 Mrd. frisches Geld in sein Aktienportfolio investiert. Man war also auf der Käuferseite und auch bei Apple hat man weiter aufgestockt. Wie viel und in welche einzelnen Werte das Geld floss, das werden wir in einigen Tagen erfahren, wenn die SEC Buffetts 13-F-Formular veröffentlicht.

Grandioses Meisterstück: $14,5 Mrd. Gewinn mit nur einem Deal: BoA!

Bei der Bank of America hatte Buffett vor gar nicht allzu langer Zeit einen wahren Meisterdeal eingefädelt. Er hält heute 679 Mio. Aktien der Bank of America und bezahlt hat er dafür vergleichsweise wenig. Denn Buffett stieg bereits 2011 bei der damals kriselnden BoA ein und zwar durch eine in zwei Teile strukturierte Transaktion. Für $5 Mrd. kaufte er "Cumulative Perpetual Preferred Stocks", die keine Laufzeitbeschränkung haben und jährlich 6% an Zinsen abwerfen. Sie können nicht in "Common Stocks" (Stammaktien) getauscht werden. Aber Warren Buffett wäre nicht Warren Buffett, gäbe es nicht den zweiten Part. Denn zusätzlich erhielt er "Warrants" (Wandeloptionen), die es ihm erlaubten, bis September 2021 für $5 Mrd. BoA-Aktien zu kaufen und zwar zu einem festgelegten Preis von $7,14 je Aktie. Zwischenzeitlich hat er die Optionen ausgeübt und hält nun 6,5% an BoA. Damit stieg er quasi über Nacht zum größten Einzelaktionär der Bank auf. Mit rund $19,2 Mrd. ist die BoA damit Buffetts viertgrößte Position in seinem Portfolio. Größere Anteile hält er nur noch an Apple, Wells Fargo und Kraft Heinz. Vom vierten Platz verdrängt wurde Coca Cola. Inkl. zwischenzeitlicher Dividendeneinnahmen machte er bei diesem Deal rund $14,5 Mrd - aus einer Investitionssumme von $5 Mrd.

Meine Einschätzung

Buffett reitet auf einer Erfolgswelle und aufgrund seiner vielen Industriebeteiligungen kommt ihn die US-Steuersenkung sehr entgegen. Das wird auch in den nächsten Jahren so bleiben und die Gewinne dauerhaft höher halten. Erhebliche Auswirkungen werden die Großschadensfälle behalten, weil die Versicherungssparte nicht nur die Cashcow des Konglomerats ist, sondern auch erhebliche Gewinne beisteuert - oder bei hohen Schadensfällen z.B. aufgrund einer heftigen Hurricane-Saison eben auch Verluste.

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Buffett selbst gibt nicht viel auf Quartalsergebnisse; er ignoriert sie sogar weitgehend und empfiehlt, lieber längerfristig zu denken. Für Buffett ist die langfristige Unternehmensentwicklung maßgeblich, daher rät er, vor allem die jährlichen Geschäftsberichte zu studieren. Dabei achtet er nicht zuvorderst auf den Gewinn, sondern er orientiert sich am Buchwert und an der Eigen- und Gesamtkapitalrendite. Für Buffett zählt ein hoher Cashflow, weil er diesen für neue Firmenübernahmen und Aktienkäufe verwenden kann.

Denn Berkshire Hathaway ist eine Beteiligungsgesellschaft, die nicht nur über große Aktienpakete an börsennotierten Gesellschaften verfügt, wie Apple, Bank of America, Coca Cola, Wells Fargo oder Kraft Heinz, sondern auch eine Vielzahl von Tochterfirmen in der eigenen Bilanz konsolidiert, die nicht (mehr) an der Börse notieren. Wie die die genannten Precision Castparts, Duracell, General Re, Geico, BH Energy (ehemals MidAmerican Energy) oder die Eisenbahngesellschaft Burlington Northern Santa Fe (BNSF).

Die starke Abhängigkeit vom Versicherungsgeschäft birgt meines Erachtens ziemliche Risiken, doch die eingeläutete Zinswende in den USA wird den Versicherern dort das Leben wieder leichter machen. Buffett selbst sagte über diese Sparte, dass sie in den nächsten Zehn Jahren "nicht mehr so gut laufen werde wie in den letzten 30 Jahren". Das Chance-Risiko-Verhältnis in diesem Bereich hat sich jedenfalls in den letzten Quartalen wieder verbessert.

Unterm Strich stellt Berkshire Hathaway ein gutes Investment für langfristig orientierte Anleger dar. Sie ist inzwischen wie ein Fonds der erfolgreichsten Unternehmen der USA, garniert mit einer Reihe von nicht börsennotierten Mittelstandsperlen.

Disclaimer
Apple und Berkshire Hathaway befinden sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.

Kommentare:

  1. Hallo Michael,

    ich plane demnächst um meine USA-lastigkeit auszugleichen in europäische "Berkshires" umzuschichten.

    Da ich dich in meinen Gedanken als Holding/Investing Co. Experte abgespeichert habe wollte ich dich fragen was deine Meinung zu folgenden Holdings ist:
    EXOR
    GBL SA
    Bollore
    Investor AB
    RIT Capital Partners

    bzw. hast du weitere Ideen oder einen Capital Allocation Favorit in Europa?

    Anspruch ist kaufen und liegenlassen, seriosität des Managements, Skin in the Game, faire behandlung der Shareholder - eben BRK-mässig.
    Solche Konstrukte wie Aurelius, Publity fallen für mich wegen der Zweifelhaftigkeit des Managements durch.


    würde mich auf eine Rückmeldung freuen.

    grüße
    Alex

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  2. Good News für Warren Buffett und seine Berkshire Hatahway-Mitaktionäre! Die Bürger Nevadas haben entschieden: bei den Stromnetzen bleibt alles beim Alten und damit in der Hand des quasi staatlichen Energieversorgers NV Energy.

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  3. Hallo Herr Kissig,
    Ihre Meinung zu GBL würde mich auch interessieren. Naturgemäß ist es nicht so ganz einfach, den Wert einer Beteiligungsgesellschaft zu ermitteln, aber hier scheint mir doch eine (recht deutliche?) Umnterbewertung vorzuliegen. Was sind die Gründe, dass wir die Aktie nicht auf Ihrer Empfehlungsliste finden?

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