Freitag, 12. Februar 2016

KKR: Gewinnsteigerung ein bisschen hui, alles andere ziemlich pfui

Der Finanzinvestor KKR & Co. L.P. hat Zahlen für das vierte Quartal und das Gesamtjahr 2015 vorgelegt und konnte seinen Gewinn um 53 Prozent ggü. dem Vorjahreswert steigern. Was eigentlich Freudentaumel auslösen sollte, stimmt Anleger nicht positiv für die KKR-Aktien, die sich weiter im Abwärtstaumel befinden. Und schaut man sich die Zahlen etwas genauer an, erkennt man auch, wieso.

Der Nettogewinn (Economic Net Income), der auch unrealisierte Zuschreibungen auf Vermögenswerte beinhaltet, stieg von $0,05 auf $0,08. Eine beeindruckende Steigerung, allerdings war der Vorjahreswert extrem niedrig und auch aus diesem Grund lag die Erwartung der Analysten bei $0,26. Und diese wurde massiv verfehlt. Auf Jahressicht erzielte KKR ein ENI von $1,21 je Aktie verglichen mit $1,84 im Vorjahr.

Für Finanzinvestoren wichtige Kennzahlen sind allerdings andere, als (nur) der Nettogewinn. Der Buchwert des KKR-Portfolios stieg im 4. Quartal um 4,8 Prozent, während er im entsprechenden Vorjahresquartal noch um 2,8 Prozent angewachsen war. Bereinigte um die Aktienrückkäufe sank er auf Jahressicht allerdings von $12,07 auf $11,78 je Aktie.

Die Cash Earnings, die auch die Ergebnisse aus dem Verkauf von Unternehmensbeteiligungen enthalten, lagen bei $169 Mio. verglichen mit $361 Mio. im Vorjahr. Hier machte sich rauhe See an den Börsen bemerkbar.

Erfreulich sind die AUM, die Assets under Management, also das von KKR und seinen Fonds verwaltete Vermögen, das von $119,5 Mrd. $112,4 Mrd. auf $112,4 Mrd. $119,5 Mrd anwuchs - inklusive der bisher noch nicht zu den Einnahmen aus Gebühren und Provisionen beitragenden Beträge. Die Veränderung bei den AUM signalisiert einerseits die Kraft des Unternehmens, zusätzliche Investmentgelder von Kunden zu generieren und andererseits lässt sich hieraus ein Rückschluss auf die künftige Ertragslage aus diesen Einnahmearten schließen. Je höher die AUM, desto mehr vertrauen haben Investoren in das Management und desto höher dürften künftige Einnahmen ausfallen.

 KKR & Co. L.P. (Quelle: comdirect.de) 
Quartalsdividende bei konstanten $0,16
Auswirkungen auf die Dividende hat das Zahlenwerk nicht (mehr), denn KKR hatte vor einigen Monaten eine Abkehr vom bisherigen Ausschüttungsmodus angekündigt. Da man die eigenen Aktien für massiv unterbewertet ansieht, hatte KKR erklärt, künftig nur noch einen fixe Dividende auszahlen zu wollen und nicht mehr den Großteil der Erträge. Durch die konstante Quartalsdividende von $0,16 möchte man Dividendenkontinuität herstellen anstelle der bisher stark schwankenden Ausschüttungen. Und man wollte Spielraum haben für ein großes Aktienrückkaufprogramm im Wert von $500 Mio. Und in den Abschwung der Aktienkurse hinein kaufte KKR seit Oktober Aktien im Gesamtwert von rund $270 Mio. zurück, was rund 17,5 Mio. Aktien entspricht. Zusätzlich wurde 1,7 Mio. Aktienoptionen gestrichen, so dass sich die Aktienzahl insgesamt um 19,2 Mio. verringerte oder fast 5 Prozent aller ausgegebenen Aktien.

 KKR & Co. L.P. (Quelle: comdirect.de) 
Aktienrückkäufe bringen hier keinen Shareholder Value
Kritisch ist hierbei anzumerken, dass mehr als die Hälfte des Aktienrückkaufprogramms bereits durchgeführt wurde, der Aktienkurs in dieser Zeit aber dennoch von $16 um ein Drittel  auf $11 abgestürzt ist. Böse formuliert könnte man sagen, hätte KKR nicht gekauft, läge der Kurs nun noch deutlich tiefer - und würde man heute erst mit dem Aktienrückkauf beginnen, könnten erheblich mehr Aktien gekauft werden für das gleiche Geld. Einen Mehrwert für die Aktionäre kann man hier jedenfalls nicht erkennen! Trotzdem kommen Aktienrückkäufe bei Finanzinvestoren zunehmend in Mode und so kaufen auch Carlyle, Fortress Investment oder Apollo eigene Aktien zurück. Mein Sektorfavorit Blackstone Group hingegen lehnt dies ab und verweist darauf, dass er mit dem zur Verfügung stehenden Geldmitteln lieber in Rendite bringende Chancen investiert, als eigene Aktien zu kaufen. So würde ein höherer Nutzen für die Aktionäre geschaffen.

Fazit
Es ist kein schönes Zahlenwerk, das KKR präsentiert hat. Aufgrund der Investments in Energie-Beteiligungen und der turbulenten Börsenphase war das auch nicht anders zu erwarten. Der Swing weg von hohen Dividendenquoten hin zu niedriger Basisdividende und Aktienrückkäufen hat sich bisher weder für das Unternehmen noch für die Aktionäre ausgezahlt, auch wenn dank des Kursabsturzes die annualisierte Dividendenrendite über 4,5 Prozent liegt. Ich habe KKR als Halteposition auf meiner Empfehlungsliste und sehe beim Platzhirschen Blackstone Group eine deutlich bessere Chance-Risiko-Aufstellung. Blackstone bleibt für mich der aussichtsreichste Finanzinvestor und eine meiner Ankerinvestments in meinem Depot. Heute werden die Investments getätigt, die die Milliardengewinne von morgen bringen - und die hohen Dividendenausschüttungen (Blackstone bietet eine annualisierte Dividendenrendite von knapp über 10 Prozent). Während die Konkurrenten alle schon länger in Energiewerten investiert sind, beginnt Blackstone gerade erst damit, die 18 Milliarden Dollar, die man vor mehr als einem Jahr genau zu diesem Zweck eingeworben hat, sukzessive zu investieren. Von einem Aufschwung der Branche wird man also ebenso profitieren, ohne zuvor den Absturz mitgemacht zu haben.

Kommentare:

  1. Hallo Michael, bei den AUM haste einen Zahlendreher drin - deine Version würde ein Schrumpfen bedeuten. Dennoch finde ich deine Analyse sehr aufschlussreich.
    Grüße! Marc

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    1. Danke für den Hinweis, Marc! Die aktuellen AUM sind natürlich die $119,5 Mrd. und der Vorjahreswert die $112,4 Mrd., hatte ich falsch herum positioniert und nun berichtigt. Das Alter, das Erdbeben die Flutwelle, Du weißt schon...

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    2. Gerne. Aber sag mal: So schlecht liest sich das doch gar nicht, was du da schreibst? Die hat doch in erster Linie ihr großes Exposure in Öl&Gas zerwürfelt, wenn ich dich richig verstehe. Natürlich dann auch beim Aktienrückkauf.
      Wenn der Sektor bzw. dann natürlich auch der Gesamtmarkt wieder kommen sollte, käme doch auch KKR wieder besser in Schwung. Oder sehe ich das komplett falsch?
      Nochmals Grüße! Marc

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    3. Richtig, wenn der Sektor sich erholt, ist KKR vorne mit dabei. Der Unterschied zu Blackstone ist, dass sie keine Assets aus diesem Bereich in den Büchern haben, die sie ggf. abwerten müssen. Und dass sie enorme finanzielle Mittel haben, um jetzt zu Tiefstkursen einzusteigen. Darüber hinaus ist Blackstone inzwischen der größte Immobilieneigentümer der USA und generiert alleine hieraus enorme Einnahmen und Gebühren, aus denen sich die Quartalsdividenden speisen. KKR ist viel stärker auf Firmenbeteiligungen und Übernahmen fokussiert, daher leiden sie auch stärker unter den Börsenturbulenzen.

      Ich halte auch KKR langfristig für aussichtsreich und bei Kursen von €10 bin ich immer kurz davor, wieder zuzuschlagen. Allerdings sind die Aktien von Blackstone fast genauso stark gefallen (was ich für übertrieben halte) und unter Chance-Risiko-Aspekten eben aus einer Sicht schon noch um einiges attraktiver. Auch wegen der doppelt so hohen Dividende (wenn man die auf das Jahr fortschreibt).

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  2. Interessant, danke. Blackstone hab ich auch weit vorne, u. a. wegen des Immobilienthemas.

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