Donnerstag, 30. August 2018

Schifffahrt in der Flaute - mit Konsequenzen für Ernst Russ und MPC Capital

Die Asset Manager Ernst Russ AG (WKN: A16107) und die MPC Capital AG (WKN: A1TNWJ) begleite ich schon einige Zeit und hatte sie ursprünglich als Turnaround-Spekulationen vorgestellt. Man kann nach gut zwei Jahren feststellen, dass beide aus dem Krisenmodus heraus sind und die Existenz bedrohliche Phase hinter sich gelassen haben. Die Bilanzen sind aufgeräumt(er) und auch dank Kapitalerhöhungen schippern beide inzwischen in ruhigeren Fahrwassern.

Nachdem also Stufe eins meines Investmentcases aufgegangen ist, müssen sich die beiden nun im normalen Geschäftsalltag beweisen und dort Ergebnisse abliefern. Denn sie sind ja nicht die einzigen Möglichkeiten im Anlageuniversum und müssen daher in der Unternehmensentwicklung vorankommen. Mit entsprechenden Zuwächsen bei Margen und Ergebnissen. Doch damit kommen beide nicht in dem Maße voran, wie ich es mir vorgestellt habe. Und Besserung ist nicht wirklich in Sicht...


Beide Asset Manager agieren vom Grundsatz her gleich: während sie früher geschlossene Fondsangebote für Privatanleger aufgelegt und vertrieben haben (aus dieser Zeit hängen auch noch diverse Rechtsstreitigkeiten von sich schlecht beraten fühlenden Anlegern an), sind beide heute ausschließlich als Asset Manager für institutionelle und vermögenden Privatkunden aktiv. Sie investieren also nicht ihr eigenes Geld, sonder das ihrer Kunden und dafür erhalten sie Provisionen. Mit eigenem Geld gehen sie jeweils nur als sog. Co-Investoren an Bord und übernehmen kleinere Anteile an den von ihnen erworbenen Objekten. Dies signalisiert den Geldgebern gegenüber ein größeres Eigeninteresse am Erfolg des jeweiligen Investments und sichert am Ende auch einen entsprechenden Gewinnanteil - wenn denn ein Gewinn anfällt.

Immobilienmarkt
Der Markt für Immobilien läuft nicht nur in Deutschland sehr gut; auch im nördlichen europäischen Ausland können schöne Gewinn erzielt werden.

Schifffahrtsmarkt
Die Schifffahrtsbranche liegt auch nach zehn Jahren noch am Boden. Während sogar große Reedereien Pleite gingen und es zu immer mehr Zusammenschlüssen kommt, bestehen weiterhin große Überkapazitäten bei Schiffen. Da die finanzierenden Banken, allen voran die nördlichen Landesbanken und die Commerzbank, weiterhin ihre Schiffsfinanzierungen (und damit die als Sicherheiten angedockten Schiffe) bestmöglich abzustoßen versuchen, sind bisher weniger Schiffe endgültig abgewrackt worden, als nötig und eigentlich anzunehmen gewesen wäre. Ernst Russ und MPC Capital haben jeweils mit Partnern ein neues Geschäftsfeld aufgetan und erwerben derartige Schiffsfinanzierungen und Schiffe, um sie selbst zu bereedern. Das erschien auch aussichtsreich, nur trüber sich die Aussichten hier gerade wieder ein. nachdem zum Jahresanfang die Frachtraten deutlich angezogen hatten, scheint dies nur ein kurzes Zwischenhoch gewesen zu sein. Hapag Lloyd oder Maersk haben bei Vorlage ihrer jüngsten Geschäftszahlen gerade in diesem Bereich erhebliche Einbußen zu verzeichnen gehabt und beklagen den sich weiter verschärfenden Konkurrenzdruck. Das wird auch die kleineren Reeder und die kleinen Schiffe (wieder) treffen, so dass sich hier die Perspektiven merklich eintrüben.

Ernst Russ
Im August 2016 habe ich die Ernst Russ AG hier im Blog vorgestellt, damals noch als H.C.I. Capital firmierend. In dem Artikel "Neuausrichtung: Ernst Russ ist auf dem Weg zu neuen Ufern" habe ich das Turnaround-Szenario dargestellt mit Chancen und Risiken und heute agiert Ernst Russ in den Bereichen Schifffahrt und Immobilien.

MPC Capital
Bereits einige Monate früher hatte ich MPC Capital vorgestellt, ebenfalls als Turnaround-Spekulation. Auch MPC agiert im Schiffahrtsbereich, setzt im Bereich Immobilien aber auch Mikroappartments für Studenten. Des Weiteren finanziert man auch Anlagen zur Erzeugung regenerativer Energie. MPC ist also breiter aufgestellt als Ernst Russ und auch deutlich größer was Umsatz und AuM (Assets under Management) angeht.

Die Lage
Ich bin nach wie vor ein Fan der Asset Manager; die niedrigen Zinsen spielen ihnen in die Hände, weil Anleger händeringend nach lukrativen Anlagemöglichkeiten suchen. Dabei ist der Markt der Asset Manager noch sehr zersplittert, so dass hier in den nächsten Jahren zunehmende Fusions- und Übernahmeaktivitäten zu erwarten sind. Davon profitieren auch die Eigentümer kleinerer Asset Manager, da für diese ggf. ein Aufschlag auf den fairen Wert gezahlt werden dürfte.

Sowohl Ernst Russ als auch MPC Capital sind so klein, dass sie nicht auf Dauer gegen die großen werden bestehen können. Allerdings haben beide aus ihrer Vergangenheit noch erhebliche Rechtsrisiken im Keller, so dass sie kaum erste Wahl sein dürften bei Übernahmeplänen größerer Wettbewerber. Und dann sind sie auch im krisengeschüttelten Bereich Schifffahrt aktiv, um das die meisten anderen Asset Manager eher einen großen Bogen machen, so dass im Grunde für beide nur ein Zusammenschluss miteinander infrage kommt, um an Größe zu gewinnen.

Schaut man sich die Alternative an, nämlich über Kapitalerhöhungen selbst zu wachsen, erkennt man am Beispiel MPC Capital schnell das Problem: seit anderthalb Jahren jagt eine Kapitalerhöhung die nächste und die AuM werden nur unwesentlich gesteigert. Gleichzeitig gelingt es nicht, die Ergebnisse signifikant zu steigern. Man dümpelt vor sich hin. Und dem entsprechend tut das auch der Kurs, der tendenziell sogar abbröckelt.

Ähnlich ist es bei Ernst Russ. Hier erfolgten zwar keine regelmäßigen Kapitalerhöhungen, aber Wachstum sieht eben auch anders aus. Wie bei MPC konnten nach anfänglichen Erfolgen aus der Sanierungszeit kaum überragende Ergebnisse vorgewiesen werden. Die Enttäuschung der Anleger ist dem Kursverlauf anzusehen.

Meine Einschätzung
Nun stellen Kurseinbrüche ja mitunter gute Kaufgelegenheiten dar. Und das wäre bei Ernst Russ und MPC Capital nicht anders. Allerdings nur, wenn der abgesackte Kurs nicht das einzige Argument für einen Einstieg ist - im Grunde ist er nämlich für sich betrachtet keines. Da es beide nicht schaffen, mit ihren Immobiliensparten steigende Gewinne zu erwirtschaften, sondern - auch aufgrund ihrer bescheidenden Größe - nur sporadisch mal Sondereffekte die GuV aufhübschen, laden beide Unternehmen nicht wirklich zum Investieren ein. Und wenn man sie momentan nicht kaufen würde aufgrund mangelnder Perspektiven/Phantasie, dann fehlt auch ein Grund sie weiter im Depot zu behalten.

Es sei denn, es gäbe keine besseren Alternativen. Und die gibt es aus meiner Sicht, auch im Bereich der Asset Manager. Hier setze ich auf Corestate Capital und Patrizia Immobilien sowie auf die Deutsche Beteiligungs AG, PEH Wertpapier und auch auf den US-Finanzinvestor KKR & Co.

Ich muss für mich also festhalten, dass sich abseits des erfolgreichen Turnarounds meine ursprünglichen Erwartungen an einen positiven Geschäftsverlauf bei den beiden Unternehmen nicht erfüllt haben. Ich habe daher Ernst Russ als auch MPC Capital von meiner Beobachtungsliste gestrichen und die Aktien aus meinem Depot entfernt. Bei Ernst Russ blieb unterm Strich ein Gewinn von rund 12% hängen, bei MPC Capital ein Verlust von 9%. Außer Spesen nichts gewesen, könnte man dieses Abenteuer zusammenfassen...

Kommentare:

  1. Sehe ich auch so: Corestate, Patrizia, DBAG sind besser...

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  2. In diesen Zeiten ist eine selbstkritische Neubewertung sehr angenehm zu lesen. Ich hoffe gleiches kommt noch von Leoni. Viel Erfolg und weiter so!

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  3. Ich halte es auch für einen Minuspunkt, dass diese Firmen in so disparaten Geschäftsbereichen tätig sind. Kein Fokus, nichts halbes und nichts ganzes... die Frage ist, ob andererseits der Schiffahrtsektor, gerade weil in vielen Bereichen die Frachtraten am Boden liegen, nicht günstige Einstiegsmöglichkeiten bietet.

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    1. Das Risiko in der Schifffahrt ist doch, dass selbst die großen Reedereien momentan nicht kostendeckend arbeiten und versuchen, überall den letzten Cent rauszuquetschen. Durch Fusionen, durch höhere Auslastung ihrer Schiffe, durch immer größere Pötte, durch Reduzierung/Neuverhandlung der Hafenliegegebühren. Hier haben die kleinen Reeder kaum eine Chance mitzuhalten. Und sollte es im Bereich der Kleinen deutlich bessere Verdienstmöglichkeiten geben als bei großen Pötten, kann man mit Sicherheit davon ausgehen, dass die Großen ganz schnell sich ein paar schlingernde kleine schnappen und hier die Konkurrenz aus dem Markt drängen.

      Ich hatte gehofft, dass sich die Schifffahrt insgesamt erholt und die Frachtraten wieder auf ein auskömmliches Niveau ansteigen, so dass ER und MPC durch die günstig(er) eingekauften Schiffe hier 'ne gute Mark hätten machen können. Aber die Entwicklung ist bisher nicht so eingetroffen und ich sehe perspektivisch auch keine Trendumkehr. Im Gegenteil, der Druck scheint wieder zuzunehmen. Daher bin ich hier ausgestiegen.

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  4. Hallo Michael,

    Frage zur Patrizia AG: viele Immobilien-Aktien sind am steigen, aber die Patrizia bleibt trotzt guter Nachrichten bei 18 Euro stecken.. Hast Du dazu eine Erklärung? Zweite Frage zur Patrizia: was ist dein Kursziel? :)

    Danke Dir für deine Antwort und wünsche allen hier ein guten Sonntag !

    DD

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    1. Patrizia und auch Corestate sind ja keine Immobilienbestandshalter, sondern Asset Manager - sie haben nur kleinere Co-Investments in den Liegenschaften und verdienen ihr Geld überwiegend durch Provisionen. Was bei "normalen" Bestandshaltern momentan die Kurse treibt, ist (zu viel) Phantasie. Da werden Immobilien gekauft und diese dann sofort im Wert hoch geschrieben - rechtlich und bilanztechnisch zulässig, aber auch sehr risikobehaftet für die Anleger. Denn konservativ betrachtet ist eben der Verkehrswert (zu dem man gerade gekauft hat) der reale Wert und nicht irgendein Mondpreis, den man der Immobilien - weshalb auch immer - zubilligen will. Nur weil die nun in der eigenen Bilanz steht. Solange die Preise und mieten weiter steigen, fällt das nicht negativ ins Gewicht - man verfrühstückt nur heute schon die Gewinne von morgen. Und manchmal auch schon übermorgen. Kippt aber der Markt oder stagniert einfach nur, sind diese Preise nicht (mehr) realisierbar und es droht Abwertungsbedarf. Mit entsprechenden Folgen für die Geschäftszahlen und den Aktienkurs.

      Corestate und Patrizia sind also langweiliger und ihre Einnahmen/Gewinne sind stetiger. Daher gehen sie in einem Hype auch nicht so stark mit.

      P.S.: Mit Kurszielen arbeite ich (immer noch) nicht. ;-)

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  5. Hallo Michael, vielen Dank für Deine interessanten Informationen und Einschätzungen.

    Ich bin seit vielen Jahren in Lloyd Fonds, Ernst Russ und MPC investiert und habe den Kursrutsch und die bösen Jahre ab 2008 miterlebt. Mittlerweile halte ich nach massiven Zukäufen auf niedrigem Niveau recht ansehliche Aktienpakete an Lloyd Fonds und Ernst Russ.
    Meine Einschätzung zu den Unternehmen sieht etwas anders aus:
    Bei Lloyd Fonds halte ich Deinen Einstieg am Jahresanfang für absolut genial - aber jetzt sollte man sich von der Aktie verabschieden und die Gewinne mitnehmen.
    Begründung: Das Unternehmen wurde zwar vorm Untergang gerettet, hat aber noch nicht wirklich einen neuen Kurs gefunden. Zwei Versuche einer Neuausrichtung sind gescheitert - einmal die Umwandlung zur börsennotierten Schifffahrtsgesellschaft (das hätte meiner Meinung nach sowieso zum endgültigen Untergang geführt, siehe Marenave usw) und dann der Einstieg in den sozialen Wohnungsbau - alles grandios gescheitert! Nun mit neuem Ankeraktionär und neuer Führungsmannschaft der dritte Anlauf...und alleine dafür der Kursanstieg! Wir schreiben September und es gab in diesem Jahr noch keine einzige positive Unternehmensnews den Geschäftsverlauf betreffend. Um das aktuelle Kursniveau zu rechtfertigen müsste das Unternehmen meiner Meinung nach mindestens 60 Cent pro Aktie Gewinn machen, für dieses Jahr erwarte ich höchstens 10 Cent, im nächsten Jahr wird das neue Geschäft vielleicht im Jahresverlauf anlaufen, dazu will man die heutigen Aktivitäten (2017 gerade mal 8 Mio € Umsatz) noch verkaufen. Wenn alles gut geht, werden ab 2020 vielleicht steigende Gewinne erzielt.
    Alles in Allem eine spannende Geschichte - aber es muss jetzt wirklich mal geliefert werden!

    Bei Ernst Russ sieht die Sache ganz anders aus. Wenn auch im abgelaufenen Geschäftsjahr der Gewinn pro Aktie etwas niedriger ausgefallen ist als 2016, so sind doch andere Parameter wie Umsatz, Eigenkapital und Eigenkapitalquote weiter gestiegen. Das zeigt mir, dass das Geschäft nachhaltig läuft. In diesem Jahr wurden einige Fondsimmobilien erfolgreich veräußert und die Marenave-Beteiligung verkauft (hier hat man zwar gegen die Deutsche Balaton verloren, aber beim Verkauf sicher einige Euro verdient). Zu Kursen um 1 € halte ich die Firma für günstig bewertet.
    Wenn man den Gewinn von 2016 und 2017 zusammenrechnet wären das 35 Cent, das Unternehmen prognostiziert für 2018 Gewinn auf Vorjahresniveau, also nochmal 16 Cent, dann hätten wir am Jahresende mindestens 50 Cent Cash in jeder Aktie enthalten, denn es wurde nichts ausgeschüttet. Sind meine Gedanken hier falsch, würde nicht Warren Buffett so rechnen? Ich denke das Unternehmen hat genug finanziellen Spielraum für Wachstum oder alternativ für die Ausschüttung einer attraktiven Dividende oder beides.

    Fazit: Das Kursniveau bei Lloyd Fonds halte ich für ein Geschenk, das man unbedingt annehmen sollte. ich sehe hier auf Jahre kein weiteres Kurspotential eher einen krassen Rückschlag, wenn die jetzige Euphorie nachlässt. Ernst Russ hingegen erscheint mir solide und attraktiv.

    Ich habe anders gehandelt, meine LF-Beteiligung halbiert und ER massiv aufgestockt. Zwar ist meine aktuelle Performance dadurch nicht besonders gut, da ER weiter nachgeben, aber ich denke in 1-2 Jahren sieht es anders aus. An Deiner Stelle hätt ich ER nicht verkauft, sondern von "Turnaround" nach "Nebenwerte" verschoben und im Depot behalten.

    Ich bin gespannt auf Deine Antwort und verbleibe mit herzlichen Grüßen

    Thomas

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    1. Moin Thomas,
      bei Ernst Russ sehe ich nach dem erfolgreichen Turnaround aufgrund der sich wieder verschlechternden Lage im Schifffahrtsbereich und wegen der zu geringen Größe keine wirklich rosigen Perspektiven auf Sicht der nächsten ein, zwei Jahre. Daher habe ich meine (zusammen geschmolzenen) Gewinne mitgenommen und das Geld woanders investiert, wo ich mir größere Chancen ausrechne.

      Was Du zu Lloyd Fonds schreibst, ist absolut zutreffend. Ich hatte mir am Wochenende den letzten Bericht angeschaut und bin - wie Du - zu der Auffassung gelangt, dass der Kurs sehr viel Fantasie vorweg genommen hat, während die Zukunftspläne bisher allenfalls vage aussehen. "Digitales Asset Management und Vermögensverwaltung" klingt nicht uninteressant, aber ein Investmentcase lässt sich hierauf momentan nicht aufbauen. Unklar ist/bleibt auch noch, was mit den anderen Geschäftsbereichen geschehen soll. Daher habe ich gestern meine Aktien verkauft und sie auch von der Beobachtungsliste gestrichen (sieht man natürlich erst beim nächsten Durchlauf Ende der Woche bzw. vorab schon in der Transaktionsliste).

      Auch bzgl. der neuen Muttergesellschaft, der DEWB wurde ja Aktuelles zur Neuausrichtung bekanntgegeben. Und das läuft auf eine (einzige?) Kernbeteiligung an der Lloyd Fonds AG hinaus, während die sonstigen Beteiligungen irgendwie zu Geld gemacht werden sollen. Daraus können zwar noch einige außerordentliche Gewinne resultieren, aber das kann genauso gut erfolglos verlaufen. Die Zukunftsperspektive als Beteiligungsholding nur für die Lloyd Fonds AG und ggf. mögliche weitere ähnlich gelagerte Beteiligungen in weiterer Zukunft, ist mir allerdings ebenfalls zu dünn. Auch hier kann ich keinerlei Bewertung vornehmen bzgl. der Zukunftsaussichten habe mich daher entschlossen, auch die DEWB von der Liste zu nehmen und die Aktien glattzustellen.

      Zu beiden "Exits" werde ich auch noch einen Artikel verfassen, sobald es meine Zeit zulässt. Irgendwie bin ich ja mit einigen Transaktionen im Rückstand...

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    2. Irgend wie macht dein Ausstieg bei Ernst Russ für mich dennoch kleinen Sinn. Wir befinden uns nun auf einem Niveau auf dem wir zuletzt Ende 2016 waren. Es scheint als ob die Börse das, was die Firma seit dem erwirtschaftet und geleistet hat, vollkommen ignoriert. Die aktuelle Bewertung würde für mich nur Sinn ergeben, wenn im großen Stil(zweistelliger Mio. Betrag) Schadenersatz ausbezahlt werden musste. Darüber hat die Firma aber bis heute nicht informiert. Weißt du mehr als wir?
      Schaut man sich die Bewertungen von Lloyd oder MPC an, fällt auf, dass Ernst Russ aktuell deutlich schlechter bewertet ist. Mag sein, dass der Schifffahrtsbereich wieder in eine etwas schlechtere Lage kommt, gehst du hier von einer existenzbedrohenden Lage für Ernst Russ aus? Die Firma ist doch nur knapp 30,36 Mio an der Börse wert, wohin soll sie denn noch fallen? Ich gehe eigentlich davon aus, dass nun langsam die Rechtsrisiken abgebaut werden sollten, da in vielen Fällen nun die Verjährung einsetzen sollte, heißt, was jetzt nicht angemeldet ist, ist nicht mehr einklagbar. Das finde ich an sich erst mal positiv.

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