Montag, 8. Juni 2015

Droht Lebensversicherern schon bald die Pleite?

Nachdem kürzlich die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) vor Versicherungspleiten in Deutschland gewarnt hat, kommt nun auch die Ratingagentur Assekurata zu einer sehr kritischen Einschätzung der Branche. Die anhaltende Niedrigzinsphase drohe, die deutschen Lebensversicherer in den nächsten 10 Jahren massiv zu belasten und könne auf breiter Linie zu Finanzierungsengpässen führen.

Senkung des Garantiezinses ist nur Tropfen auf den heißen Stein
Assekurata hat ermittelt, dass die Lebensversicherer die von ihnen an ihre Kunden zu leistenden Garantieverzinsungen absehbar nicht mehr aus eigenen laufenden Kapitalerträgen erwirtschaften können werden, sofern die Niedringzinsphase noch 10 Jahre anhalte. Die für Neuabschlüsse ab 2015 geltende gesenkte Garantieverzinsung von 1,25 Prozent stehe einer Reihe von Altverträgen mit Garantiezinsen bis hin zu 4 Prozent gegenüber.

Da entsprechende Renditen am Kapitalmarkt nicht mehr zu erzielen sind, müssen die Versicherer seit 2011 eine sog. Zinszusatzreserve aufbauen. Um die Garantien laufender Lebens- und Rentenversicherungsverträge abzudecken, müssten die Unternehmen diese Zinszusatzreserve bis zum Jahr 2024 von bislang gut 21 Milliarden Euro im schlimmsten Fall auf rund 150 Milliarden Euro aufstocken. Doch schon heute zehrt die Zinszusatzreserve an den ohnehin sinkenden Überschussbeteiligungen der Lebens- und Rentenversicherungen und für die Kunden würde die Rendite immer unattraktiver werden.

Mit sinkender Attraktivität der Lebensversicherung als Anlage- und Vorsorgeprodukt und entsprechend weniger Neuabschlüssen gehen den Versicherungen nicht nur neue Kunden aus, sondern auch die Mittelzuflüsse werden sich verringern. Für die Aktionäre verheißt diese Gemengelage nichts Gutes, denn sinkende Umsätze bei noch stärker schrumpfenden Gewinnen sind kein Stoff, aus dem Börsianerträume gestrickt sind. Vielmehr laufen die Lebensversicherer in eine Situation hinein, die verheerend an eine Schraubpresse erinnert: sinkende Erträge führen dazu, dass hieraus auch noch eine stärkere Rücklage gebildet werden muss. Was zu zusätzlichen sinkenden Gewinnen führt.

Es liegt klar auf der Hand, dass dieses Szenario auch erhebliche Auswirkungen auf die bisher üppigen Dividenden der Branche haben wird. Wenn die Reserven wie Schnee in der Sonne schmelzen, werden hieraus nicht auch noch Dividenden ausgeschüttet werden können. Und das operative Geschäft wird ohnehin viel weniger abwerfen als bisher. Kaum vorstellbar, dass die Aktienkurse sich dieser katastrophalen Entwicklung entziehen können werden. Einzig ein deutliches und dauerhaftes Anziehen des Zinsniveaus könnte diese Abwärtsspirale beenden. Doch nach einer grundlegenden Zinswende mit Zinsniveaus von 3 oder 4 Prozent sieht es nicht aus. Daher sollte man jetzt und heute sein Engagement in Versicherungsaktien überdenken. Und auch als Versicherter seine Altersversorgung kritisch überprüfen, wenn man denn sein Geld in einer Kapitallebensversicherung anlegt.

Und was ist mit Berkshire Hathaway?
Und so kommen wir zu einer Besonderheit in der Versicherungslandschaft, für die dieses Szenario nur bedingt gilt: Warren Buffetts Berkshire Hathaway. Kürzlich hatte ich bereits spekuliert, ob Buffett nicht damit anfangen würde, seine Versicherungsaktien aus dem Depot zu werfen. Dabei geht es um reine Finanzbeteiligungen, Munich RE oder Swiss Re, nicht um die eigene Berkshire-Versicherungssparte, die aus General RE oder Geico besteht. Der Versicherungsbereich macht bei Berkshire einen erheblichen Anteil an Umsatz und Gewinn aus, unbestritten. Ebenso unstrittig ist, dass der stetige Strom an frischer und zinsloser Liquidität durch die Versicherungsprämien einer der wesentlichen Schlüssel zu Buffetts herausragendem Erfolg als Investor war und ist. Die Niedrigszins-Problematik trifft Berkshire Hathaway aber weit weniger stark als ihre Konkurrenten, denn Berkshire legt das Geld seiner Versicherten ja nicht einfach nur an, sondern zu dem Konglomerat gehören mehr als hundert Unternehmen und Beteiligungen. Aus den Millarden-Beteiligungen an American Express, IBM, Wells Fargo, Coca Cola Walmart, Kraft Heinz und vielen mehr kommen hohe Cashzuflüsse und hohe Renditen, mit denen Berkshire die Phase niedriger Zinsen und sinkender Erträge in der Versicherungssparte kompensieren und wohl länger aussitzen kann, als jeder seiner Konkurrenten. Es ist daher anzunehmen, dass Berkshire künftig niedrigere Renditen erwirtschaften wird, als die durchschnittlich fast 20 Prozent pro Jahr während der letzten 50 Jahre, aber eine finanzielle Schieflage droht hier nicht.

Ganz anders als bei der Konkurrenz, vor allem aus Deutschland. Hier wird es auch für die Riesen Allianz und Ergo kritisch werden können und der mittel- und langfristige Ausblick für die Unternehmen - und die Aktionäre - trübt sich weiter ein. Ich bleibe dabei: die deutsche Versicherungsbranche offenbart sich immer mehr als Value Trap.

Berkshire Hathaway befindet sich auf meiner Empfehlungsliste und wird hier auf Sicht das einzige Unternehmen aus der Versicherungsbranche bleiben. Als Neu- bzw. Nachkauf sehe ich die Aktie momentan allerdings nicht.



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Kommentare:

  1. Ist nicht Markel als Spezialversicherer der mitTom Gaynor die Überschüsse in Aktien anlegt nicht auch einen Blick wert?

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    1. Das kann ich nicht beurteilen, weil ich die Aktie bisher nicht auf dem Radar habe. Werde sie mir bei Gelegenheit aber sicher mal ansehen.

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  2. Hallo Michael,
    du legst den Finger in die Wunde. Dieses Thema sollte jeder beachten, der sich über langfristige Verträge oder als Aktionär an eine Versicherungsgesellschaft bindet.

    Wie siehst du konkret die Situation bei der Münchner Rück? Ist sie direkt oder indirekt auch von dieser Entwicklung betroffen?

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    1. Moin Gert,

      die Situation bei der Münchner Rück sehe ich ebenso wenig positiv. Sie bietet ihren Versicherten (also Versicherungskonzernen) ja keine Garantieverzinsung, ist also von einer rasant steigenden Zinszusatzreserve bei den Lebensversicherern nicht direkt betroffen. Aber von der zugrundeliegenden Problematik der dauerhaften Niedrigzinsen sehr wohl. Denn auch die Münchner Rück muss ja das Geld ihrer Versicherten rentierlich anlegen und hier hat sie immer weniger Möglichkeiten. Dann hat sie stark in Staatsanleihen investiert, die von einer Zinswende massiv negativ im Kurs bedroht sind. Hier droht ggf. erheblicher Abwertungsdruck. Die niedrigen Zinsen sind also per se ein Problem, heute und morgen. Und in ihrem operativen Geschäft hat sie zunehmend Probleme, da ihre Margen unter Druck kommen. Branchenfremde drängen immer stärker in den Rückversicherungsmarkt, weil sie hier vermeintlich sichere und attraktive Renditen zu erkennen meinen. Pensionsfonds, die Rückversichern, bieten zu Kampfpreisen ihre Leistungen an - vor gut 10 Jahren hat die Munich Re bei so etwas voll dagegen gehalten zulasten ihrer Marge und Gewinne. Aber sie hat das Geschäft, den Umsatz, behalten. Und Verluste ausgewiesen. Das will man jetzt nicht mehr und verzichtet auch Geschäft, wenn das Chance-Risiko-Verhältnis nicht stimmt, also die Risikoprämie zu gering ist. Das kostet Umsatz, das kostet Geschäft, das kostet Prämien - und weniger Geschäft bei (wenn auch nur leicht) niedrigeren Margen bedeutet unter dem Strich deutlich weniger Gewinn. In dem Artikel Value Trap Rückversicherungsaktien? habe ich das Problem ja schon mal ausführlicher dargelegt. Und da es sich nicht um einen Einmaleffekt handelt, sondern um ein anhaltendes Problem, sind meines Erachtens weder die Gewinne noch die Dividenden und schon gar nicht der Aktienkurs zu halten. Auf mittlere und vielleicht auch lange Sicht.

      Lebensversicherungen, Rückversicherer und Bausparkassen zehren momentan mit atemberaubender Geschwindigkeit ihre Reserven auf, doch das Prinzip ist naturgemäß endlich. Irgendwann sind die stillen Reserven alle gehoben, die Vermögensgegenstände versilbert und die Rücklagen abgeschmolzen. Wenn das operative Geschäft sich nicht bessert, wieder Margen einbringt, geht massiv Substanz verloren. Und hohe Dividenden verschlimmern dieses Problem nur noch. Daher würde ich in keine dieser Branchen mehr Geld investieren, nicht bevor die Kurse massiv abgetaucht sind. Das kann aber noch einige zeit dauern, ein schleichender Niedergang unter deutlichen Schwankungen ist eher wahrscheinlich, weil der Markt die Branchen nach wie vor als solide Cashcows versteht. Erst nach und nach werden immer mehr Anleger verstehen, dass das Geschäftsmodell grundlegend im Bestand gefährdet ist, sofern die Zinsen sich nicht deutlich erhöhen. Und wenn sie dieses tun, dann wird es kurzfristig ebenfalls zu massiven Problemen bei den Versichern kommen, habe ich ja oben beschrieben. Aber die wären dann bewertbar und wohl auch beherrschbar.

      Ich glaube, dass die Versicherungen in etwa den Kursverlauf der Versorger Eon und RWE einschlagen werden. Siechtum statt Rendite.

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  3. Vielen Dank für die ausführliche und stimmige Analyse.
    Wie sieht es eigentlich für die Versicherten aus? Inwieweit sind laufende Lebensversicherungen und Rentenversicherungen vor Insolvenzen bei Versicherungsunternehmen geschützt?

    LG, Gert

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    1. Es gibt für die Lebensversicherungen einen Sicherungsfonds, die Protektor Lebensversicherungs-AG. Inwieweit der zahlungsfähig bleibt, wenn nicht nur eine (kleine), sondern gleich mehrere Lebensversicherungen in Schieflage geraten, kann man durchaus hinterfragen.

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