Freitag, 29. Januar 2016

Investor-Update: Aareal Bank, Amazon, Blackstone, Starbucks

Im Investor-Update notiere ich in unregelmäßigen Abständen aktuelle Einschätzungen zu Unternehmen meiner Empfehlungsliste und wie sich diese ggf. auf mein Investment-Portfolio ausgewirkt haben. Darüber hinaus auch zu Unternehmen, die ich noch nicht hier im Blog vorgestellt habe, die sich jedoch in meinem Depot befinden.

Erholung auf breiter Front - dank Öl
Die beeindruckende Erholung des Ölpreises stützt die Börsen und die Earnings-Season der US-Unternehmen bringt zusätzliche Volatilität in die Märkte. Wer gute Zahlen und hoffnungsvolle Ausblicke abliefert, wird mit fetten Kurssprüngen belohnt, wer die Erwartungen verfehlt, wird gnadenlos abgestraft. Dabei zeigen sich bei einigen runtergeknüppelten Werten durchaus schnelle Erholungstendenzen, was Anlass zu der Überlegung gibt, dass die steigenden Börsen sich wieder berappeln und das Gröbste vielleicht schon hinter uns liegt. Der von CNN Money ermittelte "Fear & Greed-Index" hat sich von 10 Punkten über 12 in der Vorwoche auf nun schon 25 erholt - noch immer im Panik-Terrain, aber immerhin mit deutlicher Aufwärtstendenz und weit weg von Euphoriewerten.

 Quelle: CNN Money - Fear and Greed Index
Earnings-Season sorgt für Kursturbulenzen
Die Earnings-Season ist in vollem Gange und die Unternehmen präsentieren ihre Quartalszahlen. US-Unternehmen mit hohem Auslandsanteil leiden unter dem starken Dollar und die Umsätze und Gewinne gehen daher zurück oder wachsen weniger schnell. Da ich tendenziell von einem weiter festen Dollar gegenüber dem Euro ausgehe, blicke ich bei Neuengagements tendenziell eher Richtung Eurozone, nutze aber auch gerne sich bietende Sondersituationen. In Europa unterstützt zusätzlich der niedrige Ölpreis, denn der wirkt als Konjunkturrakete für Konsumwerte. Deutsche Exportwerte bekommen hingegen ein stärker werdendes Problem mit der Nachfrage aus Ländern, die stark am Öl-Verkauf hängen, also die arabischen Länder, Russland etc. Andererseits wirkt der niedrige Ölpreis ebenso wie die niedrigen Rohstoffpreise gerade für den Weltwirtschaftsmotor China wie intravenös verabreichtes Red Bull. Daher sollte die dortige Wirtschaftsabkühlung eher eine sanfte Landung werden, als ein schmerzvoller Bauchklatscher. Und die bisher angenommenen weiteren Zinsanhebungen der US-Notenbank dürften erste einmal von der Tagesordnung verschwunden sein, denn angesichts der (Börsen-) Probleme in China und Asien nimmt der Druck auf Jellen zu, die Zinszügel wieder loszulassen. Denn gerade die Chinesen sind massiv in Dollar verschuldet und jede Zinsanhebung wird weitere Beben im Reich der Mitte auslösen. Hierzu braucht es eine robustere Weltkonjunktur, so zumindest der weitgehend einhellige Tenor.


Versöhnlicher Januar-Abschluss
Die Woche war für mich unter dem Strich sehr erfolgreich; während der DAX den Monat mit mehr als 1.000 Minuspunkten oder 9 Prozent beendet, schließe ich den Januar nur noch mit einem Minus von 2,8 Prozent ab - nachdem dieses vor 10 Tagen noch bei fast 15 Prozent lag. Diese Aufholjagd habe ich im Wesentlichen drei Faktoren zu verdanken: der allgemeinen Erholung der Aktienmärkte, meinem verstärktem Einkauf im BDC-Sektor nahe am Tiefstpunkt und meinem mehrmaligen erfolgreichen Ausnutzen der hohen Volatilität in der Blackstone-Aktie mit Tagesschwankungen von an die 10 Prozent.

So, nun aber genug geschwachsimpelt, jetzt geht es an die Einzelwerte.

+ Aareal Bank
Ein Trauerspiel ist der Kursverlauf, obwohl sich seit meiner Empfehlung und meinem Invest in den mittelständischen Immobilienfinanzierer nichts Wesentliches zum Schlechten verändert hat. Zuletzt blickte man gespannt Richtung Italien, die an einer eigenen staatlichen Bad Bank-Lösung arbeiten und da sind alle Bankwerte in Europa unter Druck geraten. Zusätzlich fürchtet man weiter zunehmende Regulierung. Nun, die Anleger blicken weniger auf die fundamentalen Daten bei der Aareal Bank und lassen sich von ihrer Unsicherheit und Angst leiten. Eine exzellente Gelegenheit für kühle Rechner, die auf die sensationelle Dividendenrendite und die niedrige Bewertung schauen. Ein erwartetes 2016er KGV von 8 und eine Dividendenrendite von über 5 Prozent für das Geschäftsjahr 2015. Und dabei sitzt die Aareal Bank auf (zu) viel Liquidität, die sie entweder in einen weiteren lukrativen Zukauf stecken wird, in eine Sonderausschüttung oder aber auf mehrere Jahre verteilt höhere Dividenden. Ich habe daher meine Position zu knapp unter 25 EUR aufgestockt.

+ Amazon
Amazon ist so ein Paradebeispiel für irrationale Marktübertreibungen, wenn Anleger an ihrer eigenen Gier schier verrecken. Gestern Abend kamen die Zahlen raus, es war der höchste Quartalsumsatz, den das Unternehmen jemals erreichte und es war der höchste Gewinn, der jemals übrig bleib. Sogar eine Verdopplung ggü. dem Vorquartal und das dritte Gewinnquartal in Folge. Neuland für Amazon. Und der Aktienkurs brach nachbörslich um mehr als 12 Prozent ein. Weil die Erwartungen an Amazon noch höher geschraubt waren. Unfassbar! Was für eine Gelegenheit! Ich konnte nicht widerstehen und habe mir zu 512 EUR eine Position ins Depot gelegt. Auch wenn Amazon natürlich weit weg ist von einem klassischen Value Investment, es ist ein Quality Investment in ein Unternehmen mit einer starken Marke, enormen Wachstum, gigantischen Cashflows (die bisher ganz überwiegend wieder investiert werden) und aufgrund seines Warenwirtschaftssystems im Hintergrund und seiner hoch profitablen Cloud-Sparte AWS ein Unternehmen mit einem starken ökonomischen Burggraben (Moat). Philip A. Fisher hätte seine Freude gehabt an einem solchen Investment.

»Den größten Investmenterfolg erzielt, wer durch Glück oder gesunden Menschenverstand gelegentlich ein Unternehmen findet, das seinen Umsatz und seinen Gewinn über die Jahre weit besser steigern kann als die Industrie als Ganzes. Des Weiteren zeigt sich, dass wir, wenn wir glauben, ein solches Unternehmen gefunden zu haben, besser über einen langen Zeitraum investiert bleiben sollten.« (Philip A. Fisher)

Blackstone Group L.P.
Wie im letzten Investor-Update angekündigt, hatte ich meine Blackstone-Position im Angesicht der bevorstehenden Quartalszahlen erheblich reduziert. Und es kam, wie ich es mir gedacht hatte, die Quartalszahlen waren auf den ersten Blick desaströs. Die Gewinne brachen im letzten Quartal und im Gesamtjahr 2015 im mittleren zweistelligen Prozentbereich ein und die Aktie ging einmal mehr auf Tauchstation. Ich hatte darauf gesetzt und habe mir im niedrigen 22-Euro-Bereich "meine" Aktien zurückgekauft, also knapp 10 Prozent tiefer. Inzwischen stehen sie wieder dort, wo ich sie zuvor verkauft hatte. Und meine Position hat wieder ihre Ursprungsgröße - mit dem Zwischengewinn habe ich einen Teil meiner Amazon-Aktien bezahlt.

Die Blackstone-Aktien haben sich auch deshalb wieder erholt, weil bei Finanzinvestoren der Nettogewinn nicht die entscheidende Kennzahl ist, sondern hier zählen andere Qualitäten: die Assets under Management (AUM), die liquiden Mittel (weil eine dermaßen unsichere Börsenphase einfach viele Kaufgelegenheiten für Schnäppchenjäger bietet) und natürlich die "distributable Earnings", die ausschüttungsfähigen Gewinne. Blackstone wird von diesen 0,72 USD je Aktie für das letzte Quartal eine Quartalsdividende von 0,61 USD ausschütten - was rund 25 Prozent mehr ist als für das vorangegangene Quartal! Und so bin ich rundum zufrieden mit meiner Aktion und mit meinem Ankerinvestment Blackstone, das (wieder) meine zweitgrößte Depotposition ist hinter dem deutschen Finanzinvestor Aurelius.

+ Starbucks
Die Quartalszahlen haben die Aktie unerklärlicherweise um mehrere Prozente ins Minus bis fast an die 50 EUR-Marke gedrückt - ich habe dort ein paar weitere Stücke eingesammelt, denn ich wertete die Zahlen als ziemlich positiv und als Bestätigung für meine nach wie vor bullische Einschätzung zu dem Unternehmen. Kursrücksetzer wird es immer wieder mal geben, die sind für mich per se aber gute Einstiegsmöglichkeiten. Starbucks ist ein hoch profitables Wachstumsunternehmen, das wohl beste im Restaurant-Business. Ich bleibe dabei, auch wenn ich mir bestimmt wieder anhören darf, dass die Aktie auf diesem hohen Kursniveau kein Value Investment im Sinne Benjamin Grahams ist. Ne, ist es nicht, es ist kein Buchwert-Schnäppchen-Investment, es ist ein Quality Investment ala Buffett, Philip A. Fisher, Peter Lynch, Charlie Munger.


.: Cashquote
Meine Cashquote liegt durch die Käufe bei nur noch 15 Prozent. Durch meinen erfolgreichen Trade (leider muss ich mein Verhalten zu meiner Schande so einstufen) mit Blackstone konnte ich zusätzliche Liquidität schaffen für mein Amazon-Engagement, sonst würde meine Cashquote nun unterhalb von 15 Prozent liegen. Aber keine Sorge, das Traden wird nicht meine neue Leidenschaft - es war eine kalkulierte (und sogar angekündigte) Spekulation auf ein gut vorhersehbares Marktverhalten. Wenn's schief gegangen wäre, würde ich nun natürlich die Marktgötter verfluchen...

Kommentare:

  1. Amazon ist eine eigene Analyse Wert (: cloud ohne Fenster)!
    Viel Erfolg mit den Kauf.

    Gaudeamus igitur

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  2. Amazon wird um den 100-fachen free cashflow gehandelt. Wow.

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    1. Wie gesagt, es ist kein Value-Investment; bisher wird der größte Teil des Cashflows reinvestiert ins Business, daher ist der Free-Cashflow natürlich entsprechend gering. Und so lange das so bleibt, werden Aktionäre auf Dividenden und Aktienrückkäufe warten müssen. Das Unternehmen schafft Werte, keine Gewinne.

      Aber ich verstehe Deine Kritik; ich habe auch mit mir gerungen, ob ich Amazon kaufen soll und eigentlich noch viel mehr, ob ich das auch noch publik machen sollte. Aber... da ich die Aktien gekauft habe, kann - und sollte - ich auch dazu stehen.

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  3. Es war keine Kritik, sondern einfach eine staunende Anmerkung. Rein von der Qualität her kann ich Deinen Kauf durchaus nachvollziehen. Amazon ist ein Spitzenunternehmen.

    "Das Unternehmen schafft Werte, keine Gewinne."

    Diese Unterscheidung verstehe ich nicht.

    2,1 Mrd. für stock based compensation ist übrigens auch kein Schmutz ^^

    Aber in einem stimme ich Dir zu: Amazon hat eine wirklich beeindruckende Marktposition. Das Geschäftsmodell hat auch einen moat in verschiedenen Ausprägungen. Der Verkauf von digitalem Content schafft switching costs beim Kunden (wenn ich einen Kindle habe, werde ich immer dort meine eBooks kaufen), es existieren Skaleneffekte bei der Entwicklung von neuen Produkten und dem Ankauf von neuem digitalem content (Serien, Filme, etc.). Außerdem gibt es noch genügend Wachstumspotenzial zum Beispiel bei der Vorwärtsintegration hinein in die Zustellung und das Logistikwesen.

    Spannend wird sein, wie sich der ständige Zwist mit den Mitarbeitern weiter auswirkt und was geschieht, wenn Amazon mal anfängt zu versuchen, Marge zu verdienen.

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    1. Amazons Ziel ist, in Zukunft große Gewinne einzufahren. Aber eben heute nicht nicht. Dabei ist es kein Dot-Com-Business-Modell, das nur Umsatz und horrende Verluste einfährt. Die Gewinne wären heute schon enorm (wie auch der freie Cashflow), wenn Amazon nicht so gut wie jeden Cent, der reinkommt, sofort wieder ins Geschäft investieren würde. Das unterscheidet Amzon von den Unternehmen im Rocket Internet-Portfolio. Dort werden nur Verluste produziert und jede Umsatzausweitung steigert diese Verluste noch. "Wert" wird nur geschaffen, in dem kleinste neue Finanzierungsrunden für die Beteiligungen gefahren werden, die dann diese Beteiligungen astronomisch hoch bewerten. Eine wirklich Marktbewertung ist das nicht und "reale" Werte schon mal gleich gar nicht.

      Der ewige Zwist mit den Mitarbeitern ist schon unsäglich. Allerdings auch konsequent von Jeff Bezos. Bei ihm steht nur einer im Mittelpunkt (außer ihm selbst natürlich): der Kunde. Aktionäre, Gewinne, alles muss sich dem Kunden unterordnen. Auch die Mitarbeiter. Das ist schon kein einfaches Spannungsfeld...

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  4. Das ist eben das, was man nicht zu hundert Prozent sagen kann: hätte Amazon so viel mehr free cashflow, wenn sie nicht fast jeden Cent ins Geschäft stecken würden? Der Großteil des Geldes wird wahrscheinlich für Wareneinsatz und Vertrieb drauf gehen - das muss man soundso zahlen. Auch den digitalen content wird man regelmäßig erneuern und vergrößern müssen um überhaupt wettbewerbsfähig zu bleiben (z.B. gegen Netflix und andere streaming-Dienste). Die Sachanlagen muss man auch immer wieder erneuern und upgraden wie jedes andere Unternehmen auch. Ist da wirklich so viel Spielraum für Preiserhöhungen und/oder Kostensenkungen, ohne dass Amazon gleich an Boden verliert? Der moat von Amazon könnte also in der Erhaltung äußerst kostspielig sein.

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    1. Amazon schlägt ja nicht nur "eigene" Produkte um, sondern es hat eine riesige Logistik-Infrastruktur aufgebaut, durch die Unternehmen ihren Warenbestand, ihre Logistik, den Transport an Amazon ausgliedern können. Sie müssen dann nur noch einen eigenen Online-Shop betreiben bzw. können dies auch ausschließlich über Amazon tun. Daran anknüpfend offeriert Amazon diesen Unternehmen auch Business-Dienstleistungen, also nicht nur die betriebswirtschaftlichen Auswertungen, sondern alles bis hin zur Steuererklärung. Aus diesem Business-Ökosystem können sich die Unternehmen dann kaum noch lösen - ähnlich wie Du es mit der IT-Infrastruktur bei IBM ja so begrüßt. Hier sichert sich Amazon auch einen erheblichen Teil seiner Cloud-Umsätze bei AWS und natürlich an Provisionen für sein Online-Angebot durch die dort betriebenen Shops der Händler. Bis zu einem gewissen Grad ergeben sich hier also die typischen Skalierungseffekte wie bei Software-Unternehmen (die Software muss einmal programmiert werden, ob sie dann einer oder tausend oder eine Million Kunden nutzen, macht bzgl. der Kosten keinen großen Unterschied mehr). Die Rechenzentren haben Kapazitäten, die gefüllt werden können - bis diese erschöpft sind, dann muss eine Erweiterung her, klar. Genauso verhält es sich mit den Warenlagern.

      Amazon investiert sein Geld darin, das Rückgrat der Unternehmen zu werden, deren DNA. Es bietet den Händlern eine Art Baukasten-Business-Modell an. Das ist ziemlich einmalig und das Geschäftsmodell hat einen enormen Burggraben, eben weil Konkurrenten zunächst dieselben hohen Investitionen tätigen müssten, um ein solches System aus Hard- und Software aufzubauen. Und sie müssten dann noch ein vergleichsweise positionierten Online-Marktplatz "aus dem Hut zaubern" (hier hätte ggf. Ebay eine Chance, dann wird es aber schon dünn).

      Was Amazon schafft, ist wirkliche "New Economy", weil es das Funktionieren der Handelsunternehmen völlig neu organisiert, einfacher und günstiger für diese macht. Der Preis ist eine große, vielleicht sogar totale, Abhängigkeit der Unternehmen von Amazon.

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  5. Zu Amazon:
    Amazon soll man also nicht nach Gewinn, sondern nach Cashflow (free Cashflow?) beurteilen, da dieser enorm wäe. Was ist aber enorm in Zahlen?
    Wie hoch ist der Cashflow? Mit welcher Steigerungsrate rechnest Du und wie lange würde es dauern, um 587 USD (derzeitger Kurs der Amazon-Aktie) auf Cashflow-Basis wieder draußen zu haben? Schmeiß doch einfach mal ein paar Zahlen in den Raum.

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    1. 2015 betrug der Free Cashflow je Aktie 14,9 USD, während er 2014 noch 4,2 USD betrug. Damit wird die Aktie etwa zum 39-fachen FCF bewertet, was sehr hoch ist. Das bestreite ich ja auch gar nicht. Ich habe ja geschrieben, dass Amazon ein Wachstumswert ist, kein Value-Play. Amazon wurde während seines bisherigen Börsenlebens immer sehr viel höher bewertet als andere Unternehmen. Wenn ich hier Geld investiere, dann muss ich dies als Fakt akzeptieren, ansonsten ist ein Investment ausgeschlossen. Akzeptiere ich also diesen Fakt, bleibt eine relative Bewertung, also der Vergleich mit dem Wachstum oder historischen Bewertungsmultiplen. Und auch nach diesen ist Amazon auf dem aktuellen Kursniveau nicht unterbewertet oder gar ein Schnäppchen. Ich denke aber, dass es ein hervorragendes Unternehmen zu einem akzeptablen Preis ist. Die Wachstumsaussichten sind weiter grandios, der Erfolg beispiellos. Und mir ist es eine Depotposition von 2 Prozent wert.

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    2. Der "echte" free cashflow (nach allen Leasing-Aufwendungen und sonstigem Hokuspokus) lag 2015 bei 2,5 Mrd. USD, was einem Hundertstel des Börsenwerts entspricht.

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    3. Beantwortet aber meine Frage nach dem Wachstum mit dem Du rechnest nicht. Ein Kurs/FCF von 39. Damit würde es 39 Jahre dauern bis man seinen Einsatz auf FCF-Basis wieder eingeholt hat (laut Daniel sogar 100 Jahre). Das mag augenblicklich viel erscheinen. Ein hohes Wachstum des FCFs könnte das aber relativieren. Welches Wachstum würde man nun benötigen, um nach, sagen wir 10 Jahren, durch den FCF den Kaufpreis wieder reingeholt zu haben. Stellst Du solche Rechnungen nicht an?

      Andere Frage, ich hab mich mit Amazon noch nicht sonderlich beschäftigt.
      Konnte mich aufgrund der Gewinnsituation nie sonderlich für Amazon erwärmen.
      Wie hoch sind die Umsatzrenditen ca. im Internethandel? Ich habe was von 2-5 % gelesen. Ist das o.k.?

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    4. Amazon verkauft immer weniger "eigene" Produkte, sondern ist eine Handelsplattform. Die Umsatzrendite im Internethandel ist deshalb hier längst nicht mehr der Maßstab, weil Amazon eben nicht mehr ein reiner Internetshop ist. Das ist zwar das ursprüngliche Kerngeschäft, aber man ist ja inzwischen längst Marktplatz für viele (ehemalige) Offline-Wettbewerber geworden und das lässt man sich bezahlen. Hierher stammt ja ein erheblicher teil der Cloud-Umsätze und des dortigen Wachstums. Letztlich könnte Amazon die eigenen Handelsaktivitäten vollständig einstellen und nur noch Dienstleister für andere sein - und ich bin wegen der Unterschiede bei der Marge sogar sicher, dass Jeff Bezos das nicht nur als Hirngespinst zumindest schon mal angedacht hat, jedenfalls als langfristige Perspektive.

      Nein, tiefschürfenden DCF-Berechnungen stelle ich nicht an. "Prognosen sind schwierig, vor allem, wenn sie die Zukunft betreffen", wusste schon Mark Twain. DCF-Modelle suggerieren eine Prognosesicherheit, die de facto nicht gegeben ist. Sie beruhen auf einer Vielzahl von Annahmen und am Ende ergeben sie einen Wert, den man mit anderen vergleichen kann. Das suggeriert mathematische Verlässlichkeit, doch die Unsicherheit bleibt.

      Ich rechne bei Amazon in den den nächsten fünf Jahren mit einem Wachstum von je 20%. Das kann in einem Jahr mal etwas mehr, im anderen mal etwas weniger sein. Ich bin nicht Prophet genug, um hier genauere Prognosen zu wagen.

      Dabei gehe ich davon aus, dass die Investitionsquote zurückgehen sollte, also die Investitionen weniger stark ansteigen als Umsatz und Cashflow. Allerdings... Jeff Bezos kommt ja gerne auf neue Ideen und Geschäftsmodelle, das macht auch diese Annahme eher problematisch. Denn in der Vergangenheit hat er stets spätestens dann, wenn sich eine seiner Ideen auszuzahlen begann, das nächste - zunächst kostspielige - Projekt angeschoben. Und ich meine die von Amazon, nicht seine Aktivitäten außerhalb. Deshalb kann es gut sein, dass nicht nur die bisherigen Aktivitäten weiterverfolgt werden, sondern sich sein Business noch mehr in die breite entwickelt. Vielleicht wird Amazon hier irgendwann Google/Alphabet folgen und zu einer Holding der verschiedenen Aktivitäten/Sparten werden.

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    5. Wenn Du das auf den Umsatz beziehst, sind die 20% p.a. aber eine sehr optimistische Annahme. Das wären nämlich 2020 bereits fast 270 Milliarden USD Umsatz und eine Wachstumsrate von nur 7,5% p.a. weniger als jene die man von 2000 bis 2015 hingelegt hat. Bekanntlich wird es dann doch etwas schwieriger mit zunehmender Größe. Es ist ja nicht so dass man im konkurrenzfreien Raum unterwegs ist. Aber ich bin schon gespannt wie sie sich entwickeln.

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    6. Abgesehen davon: Meinst Du nicht dass diese 20% p.a. Umsatzwachstum und obendrein eine Ausweitung der free cashflow-Marge schon im Kurs von heute eingepreist ist?

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    7. o.k. Du hälst nichts von DCF-Modellen. Rechnest Du überhaupt was oder wie erkennst Du, dass Du einen akzeptablen Preis für Amazon gezahlt hast?

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  6. Wenn die Aareal-Bank auf so viel Liquidität hockt: Wieso hat sie ihre Tiere (778998, 7,125% p.a.) noch nicht zurückgezahlt?

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    1. Weil sie die Liquidität evtl. doch noch braucht, um ggf. einen weiteren großen Zukauf stemmen zu können. Das hatte der Vorstand damals erläutert, als man die WestImmo und die Corealcredit übernommen hatte. Es gibt ja noch weitere "Rest-Bad Banks", die noch an den Markt gebracht werden sollen (in 2016). Kommt die Aareal Bank hier zum Zug, benötigt sie die Kohle dafür. Ansonsten steht das Geld für andere zur Verfügung. Auch zur Ablösung der teuren TIER-Anleihen.

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  7. Über Starbucks denke ich anders. Ich gehe davon aus, dass der Abschnitt mit Benjamin Graham auf mich bezogen ist :-)

    Bei der Aareal Bank bin ich allerdings gleicher Meinung. Das Unternehmen erwirtschaftet hohe Gewinne, es ist günstig bewertet. Die Immobilienbranche ist im Aufwind. Die hohen Mittel sollten investiert werden - und nicht durch eine Sonderdividende ausgeschüttet.

    Gruß

    DRMZ

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  8. Irgendwie gibt es einen krassen Zwist in mir:
    Google und Amazon haben nachhaltig überzeugende Geschäftsmodelle und einen starken Burggraben. Laut Buffett ein klarer "quality Buy".
    Als Value Investor möchte man jedoch mehr Wert als Preis. Dies ist mit KGV jenseits der 30 jedoch nicht möglich. Grundlage der hier aufgeführten Diskussion ist wohl dieser Zwist in uns allen :)

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  9. Ich denke dass dieser Zwist in vielen auf eine etwas zu starre begriffliche Abgrenzung zurückzuführen ist. "Value" (ohne sich auf bestimmte Anhänger der Zunft wie etwa Graham zu versteifen) heißt doch nur, dass man ein Unternehmen kauft, das weniger kostet, als es wert ist. Dieser Wert kann sich entweder aus der Substanz, dem zukünftigen Ertragswert oder aus einer Kombination dieser beiden Faktoren zusammensetzen. Und selbstverständlich kann ein Unternehmen mit einem KGV jenseits von 30 "value" sein, nämlich wenn es ein äußerst starkes Wachstum aufweist. Die Betonung liegt hier auf dem zweiten Halbsatz hinter dem "wenn".

    An dieser Stelle kommt das große Problem mit dem Investmentansatz ins Spiel, der hier und anderswo gerne als "Quality Investing" propagiert wird. Es wird irgendwie der Eindruck erweckt, man könne Unternehmen mit herausragenden Geschäftsmodellen (so wie Amazon das fast zweifellos ist) unabhängig vom Preis kaufen. Das stimmt schlicht und ergreifend nicht. Da fällt mir ein Zitat von Charlie Munger ein, der mal gesagt hat: "No matter how wonderful it is, it`s not worth an infinite price!".

    Wenn man intelligent investieren möchte kommt man um die quantitative Bewertung eines Unternehmens nicht herum. Das gilt unabhängig davon, ob man einen Wachstumswert oder ein Substanzwertschnäppchen kaufen möchte. Es muss kein hochwissenschaftliches mehrphasiges DCF-Modell mit integrierter Planung sein. Aber irgendeine grobe Zahl sollte man schon aufwarten können, ansonsten ist es absolut unmöglich herauszufinden ob man für ein Unternehmen zu viel bezahlt oder nicht. Man muss eine grobe Schätzung der Wachstumsperspektiven anstellen und sich dann überlegen ob der aktuelle Preis diese Wachstumsperspektiven nicht schon beinhaltet. Diese Teile der Gleichung konnte in Bezug auf Amazon noch niemand wirklich liefern.

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    1. Deine Interpretation von Quality Investing ist schlicht falsch, es geht nicht darum, irgendeine Aktie zu irgendeinem Preis zu kaufen, nur weil sie über einen Burggraben verfügt. Quality Investing bedeutet schlicht, die besten Unternehmen zu finden und diese zu einem guten Preis zu kaufen - der Preis kann hierbei höher angesetzt werden als es bei einem reinen Value Investment der Fall wäre, weil ein ökonomischer Burggraben, Preissetzungsmacht usw. einen eigenen Teil des Burggrabens ausmacht. Hier bezahlt man für die Sicherheit, weil Rezessionen oder Konkurrenten wenig(er) Einfluss auf den Geschäftsverlauf des Unternehmens haben.

      Buffett kaufte See's Candies, weil es einen starken Markennamen hat und Preissetzungsmacht in seinem Markt. Ebenso hat er eine damals sehr teure Coca Cola gekauft, die niemals als KGV-Schnäppchen durchgegangen wäre. Und Starbucks ist meiner Ansicht nach ebenfalls ein solches Investment, ich habe das hier im Blog ja mehrfach ausgeführt.

      Amazon ist in seinem Bereich ein absoluter Dominator und hat mittlerweile ein fast unangreifbares Businessmodell. Jedenfalls für all diejenigen, die nicht über unbegrenzte Mittel verfügen. Amazon war schon immer utopisch teuer, seit seinem Börsengang, und die Aktie steigt trotzdem immer weiter. Weil das Unternehmen weiterhin aggressiv wächst, weil es sich immer breiter aufstellt und nicht mehr nur eine Online-Händler ist, sondern auch vertikal die Wertschöpfungskette ausbaut.

      Krasser Unterschied zu z.B. Microsoft, die sind jahrelang stark gewachsen, weil ihr Markt wuchs und sie diesen dominiert (und auch selbst erst geschaffen) haben. Dann stieß dieser Markt an Grenzen und unter Ballmer hat MSFT nur noch versucht, seinen Marktanteil zu halten - was an Expansionsversuchen unternommen wurde, floppte gewaltig. Erst jetzt unter Nadella kehrt MSFT wieder zu einem Wachstumsansatz zurück, was auch bedeutet, dass MSFT mit anderen Maßstäben bewertet werden kann. Die vorherige Bewertung galt einem soliden, gefestigten Unternehmen, das sich einer Menge aggressiver Herausforderern erwehren muss (ein Hund, 100 Ratten). Und nun setzt es seine Mittel auch wieder für Wachstum und neue Bereiche ein, wird selbst zum Aggressor, setzt Apple unter Druck und Alphabet. Dennoch unter dem Fokus der Profitabilität, wie z.B. die Nokia-Sparte mit einer Entlassungswelle von 6.000 Mitarbeitern und einer heftigen Milliardenabschreibung schmerzvoll erfahren musste.

      Im Gegensatz zu Amazon kann man Microsoft aber "normal" bewerten. Das geht bei Amazon nicht, da hast Du völlig recht. Und ich habe auch nicht behauptet, dass man Amazon nach gängigen Methoden bewerten oder mit anderen Unternehmen vergleichen könnte. Ich mache daher auch nicht den Versuch einer absoluten Bewertung, sondern habe ja beschrieben, dass ich hier ausschließlich relativ bewertet habe. Relativ im Hinblick auf sein (von mir angenommenes) Wachstum und seine aggressive Expansion. Insofern ist "Bewertung" hier auch kein korrekter Begriff im engeren Sinn.

      Es ist kein Investment, es ist eine Spekulation, wenn Du so willst. Es ist ein Wachstumswert, der kein Geld (mehr) verbrennt. Damit gibt es eine gewisse Sicherheitslinie, weil nicht endlos Geld verbrannt wird (wie es die Beteiligungen von Rocket Internet allesamt tun - hier kann nur frisches Geld ein Desaster verhindern, es ist wie eine Option, es gibt ein Verfallsdatum). Aber das bedeutet keinesfalls, dass die Aktie nicht fallen kann. Auch sehr tief. Ich habe mir ein paar Aktien ins Depot gelegt, aber eben auch nur eine sehr kleine Beimischung, die meinem Depot keinen allzu großen Schaden zufügt, wenn sie floppt.

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    2. Michael, ich habe mit keinem Wort zum Ausdruck gebracht, dass quality investing in meinen Augen der Kauf "irgendeiner Aktie zu irgendeinem Preis" wäre. Also bitte verdreh` mir nicht das Wort.

      Irgendwo finde ich aber, dass Du Dir da selbst jetzt widersprichst. Weiter oben bezeichnest Du Amazons Aktienkurs als "akzeptablen Preis" und jetzt räumst Du ein, dass man das Unternehmen gar nicht "normal bewerten" könne. Ob es ein akzeptabler Preis ist lässt sich aber ohne Bewertung wie erwähnt nicht feststellen. Auch lässt sich ohne Bewertung nicht sagen, ob und wie stark hier eine "Sicherheitslinie" vorhanden ist. Ein Unternehmen, dass einfach nur kein Geld verbrennt kann 100 Millionen oder 100 Milliarden wert sein. Ein Verlust von 99,9% wäre de facto aber auch ein Totalausfall.

      Also woher weiß man ob der Preis bei Amazon jetzt gut ist, wenn man das Unternehmen nicht bewertet? Das Argument, dass die Aktie bisher immer utopisch teuer war, möchte ich hier aber nicht gelten lassen. Das kann sich ratz fatz ändern.

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    3. Nachtrag: Aber nachdem Du mittlerweile selbst einräumst, dass das eine Spekulation ist, kann ich ohnehin nichts mehr dazu beitragen, weil ich dann von Dingen reden würde, von denen ich keine Ahnung habe.

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    4. Jedenfalls freue ich mich, dass ich Dir mit meinem Amazon-Kauf als Inspiration, quasi als Muse für Deinen neuen Blog-Artikel über unterschiedliche Anlage-Strategie-Ansätze dienen konnte.

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    5. Gern geschehen, auch das mit der Muse - aber das Küssen lassen wir hoffentlich einvernehmlich bleiben :-)

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    6. Sicher, wir sind weder Franzosen noch Sowjets...

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  10. "Man muss eine grobe Schätzung der Wachstumsperspektiven anstellen und sich dann überlegen ob der aktuelle Preis diese Wachstumsperspektiven nicht schon beinhaltet."

    So sehe ich das auch. Deswegen meine Frage, ob überhaupt irgendetwas gerechnet wurde. Ansonsten verstehe ich die Aussage bezüglich des akzeptablen Preises nicht.
    Ich reite deshalb darauf so herum, weil ich ein gebranntes Kind der Dotcom-Blase bin. Da wurde uns Kleinanleger von Magazinen wie "Der Aktionär" auch erklärt, dass das Internet eine gigantische Wachstumsmaschine ist und alte Bewertungsmassstäbe deshalb hier keine Anwendung finden können. Ein Trugschluss wie sich später herausstellte.

    Mit dem Begriff Qualitätsaktie habe ich auch so meine Probleme. Für mich ist nämlich eine Qualitätsaktie eine Aktie, die einigermaßen verlässliche Gewinne aufweisen kann. Die Gewinne können aufgrund der Konjunktur etwas schwanken, aber sie sind da und sollten zudem eine möglichst steigende Tendenz aufweisen. Dafür wäre ich bereit auch einen Aufschlag zu zahlen. Wo ist das aber bei Amazon gegeben?

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