Sonntag, 9. Februar 2020

Buffett warnt: Spekuliere niemals auf Kredit, denn Kredit ist wie Sauerstoff!

Fremdfinanzierung ist ein wichtiges und nötiges Treibmittel unseres Wirtschaftssystems. Unternehmen nutzen Fremdkapital, der Staat begibt Anleihen, Privatleute finanzieren Möbel, Autos, Häuser über Kredite. Weshalb sollten Anleger nicht auch auf Kredite zurückgreifen, um an der Börse zu spekulieren? Immerhin gibt es speziell zugeschnittene Wertpapierkredite, bei denen man zu vergleichsweise attraktiven Zinskonditionen Kredit erhält gegen Verpfändung von Wertpapieren. Also eigentlich eine sichere Sache, oder?
»Kredit ist wie Sauerstoff. Ist er vorhanden, bleibt seine Anwesenheit unbemerkt. Fehlt er, ist das alles, was bemerkt wird. Schon eine kurze Phase ohne Kredit kann ein Unternehmen in die Knie zwingen.«
(Warren Buffett)
Jedenfalls so lange, bis die Aktienkurse zu fallen beginnen. Denn dann sinkt auch der Wert der als Sicherheit hinterlegten Papiere und wenn er unter den des Kreditbetrages fällt, fordert die Bank zum Nachschießen auf (sog. Margin Call). Dann muss man entweder frisches Geld auftreiben, um den Kreditbetrag zu senken, oder Wertpapiere veräußern. Das klingt extrem ungeil. Ist es auch...

Sicherheiten sichern ab. Sicher doch...

Die besondere Gefahr eines Wertpapierkredits (auch Effekten-Lombard-Kredit genannt) liegt darin, dass die Wertpapiere niemals zu ihrem Nominalwert, also 100%, als Sicherheit akzeptiert werden. Aktien von DAX-Unternehmen sind meist zu 60% beleihbar, ausländische Aktien zu 50%, Optionsscheine und andere Derivate überhaupt nicht. Die Kredit vergebende Bank hat hier also eine Sicherheit zu ihren Gunsten eingezogen; sie sichert sich bei Kursverlusten nach unten ab, denn ihre Sicherheiten haben einen Puffer gegenüber dem Börsenpreis. Für den Kreditnehmer kann das zum Problem werden; ist nämlich der Kreditbetrag ausgereizt und die Kurse fallen, muss er frisches Geld auftreiben oder aber Wertpapiere glattstellen - nachdem sie bereits erhebliche Kursverluste verzeichnet haben! Womit er seine Sicherheiten natürlich ebenso senkt wie seinen Kredit, so dass im schlimmsten Fall weitere Verkäufe nötig werden können. Dann entwickelt sich das Ganze schnell zu einem Teufelskreis und das finanzielle Loch, das die Kredit finanzierte Spekulation reißt, wird immer größer und immer schwieriger zu stopfen.

Die Grundsätze des Value Investings sind aber genau andere: in Krisen zukaufen und in Euphorie verkaufen. Und dazwischen einfach abwarten, nichts tun - eben Geld verdienen auf Charlie Mungers Art.

Der Hebeleffekt wirkt. In beide Richtungen...

Ein weiteres Argument spricht gegen Börsenspekulationen auf Kredit: der Hebeleffekt (auch Leverage-Effekt). Eigentlich soll ja dadurch, dass man mit zusätzlichem Fremdkapital Aktien kauft, eine noch höhere Rendite dabei herauskommen. Aber Value Investing ist auf mittel- und langfristige Sicht angelegt und nicht auf das Mitnehmen kurzfristiger Kursschwankungen. Wenn man nun für eine Aktie, die man jahrelang im Depot behält, 6,5% Zinsen pro Jahr bezahlen muss, hilft einem selbst eine üppige Dividendenrendite von z.B. 4% nicht weiter, da sich die Dividendenausschüttung ja 1:1 als Kursabschlag auswirkt und man sie auch noch versteuern muss.
»Geliehenes Geld hat keinen Platz im Investoren-Werkzeugkasten. An den Märkten kann jederzeit alles passieren.«
(Warren Buffett)
Warren Buffet, der wohl erfolgreichste Value-Anleger der Welt, kommt in 40 Jahren auf eine durchschnittliche Rendite von knapp 20% pro Jahr - Kredit finanziert startet man selbst also deutlich im Minus. Zusätzlich verliert man durch die Kreditfinanzierung seine Handlungsfreiheit, nämlich die Freiheit, nichts zu tun, Geduld zu haben, sein Geld für sich arbeiten zu lassen. Das Geld arbeitet bei auf Kredit finanzierten Wertpapieren gegen einen, das Chance-Risiko-Verhältnis ist ganz klar negativ.

Aber nimmt nicht auch Berkshire Kredite auf?

An dieser Stelle dürfte der Einwand kommen, dass auch Warren Buffett am Anfang seiner Investmentkarriere in seiner Partnership Kredit finanzierte Investments tätigte. Er begrenzte damals die Kredithöhe auf 25% der Anlagesumme (Assets under Management, AuM). Und auch später, als er Berkshire Hathaway übernommen und in seine Investmentfirma umgewandelt hatte, nutzte er Kredite. Allerdings in Form langfristiger Finanzierungen und/oder Anleihen. Er stellt hier allerdings sicher, dass der laufende Cashflow immer ausreicht, die Zinsen und die Tilgungsraten zu bedienen, so dass am Ende der Laufzeit keine Notwendigkeit besteht, auf eine Kreditverlängerung angewiesen zu sein. Des Weiteren ist zu berücksichtigen, dass Berkshire keine Investmentgesellschaft ist, sondern eine Beteiligungsholding und dem entsprechend viele Unternehmen voll konsolidiert in der eigenen Bilanz (wie z.B. BNSF, BH Energy, General Re, Geico, Precision Castparts, Duracell u.v.w.), so dass deren Schulden natürlich in der Berkshire-Bilanz auftauchen. Es sind aber ganz normale Fremdfinanzierungsmittel, die Unternehmen für ihr Business verwenden, kein Fremdkapital, das Buffett für Investitionen in Aktien und/oder Unternehmen nutzt. Wäre ja auch etwas widersinnig bei einem Cash-Bestand von $120 Mrd.
»Wir wollen niemals auf das Wohlwollen anderer angewiesen sein, um unsere Verpflichtungen von morgen erfüllen zu können.«
(Warren Buffett)

Auch bei Aktien unbedingt auf den Verschuldungsgrad der Unternehmen achten!

Buffetts Rat zielt auf Anleger und Unternehmen gleichermaßen. Auch Unternehmen müssen jederzeit in der Lage sein, ohne neue Kredite auskommen zu können. Das schließt mit ein, dass sie darauf vorbereitet sein müssen, dass sie auslaufende alte Kredite nicht wieder verlängert bekommen - und dann sofort zurückzahlen müssen. Aktienkäufer wiederum sollten diesen Aspekt bei ihrer Aktienauswahl auf dem Schirm haben und lieber auf Unternehmen mit niedriger Verschuldung und ausreichend eigener Finanzierungskraft setzen und nicht auf solche, die unentwegt frisches Geld benötigen, um wachsen zu können. Oder einfach nur, um zu überleben.
»Spekuliere niemals auf Kredit. Ich hatte 1924 einen Margin Call und ich schwor mir, niemals wieder auf Kredit zu spekulieren. Das ist einer der entscheidenden Gründe, weshalb ich durch die 1930er Jahre kam.«
(Philip Carret)
Philip Carrets Rat, niemals auf Kredit zu spekulieren, richtet sich vor allem an Privatanleger. Diese sollten nicht Haus und Hof als Sicherheiten einsetzen, um mit diesem Geld dann Aktien zu erwerben. Denn falls die Börse crasht, und der Kredit in dieser Zeit ausläuft, besteht die Gefahr, am Ende alles zu verlieren. Nicht nur das Geld, nicht nur die Aktien, auch die Kreditsicherheiten. Und das ist es nicht wert, wie Benjamin Graham uns lehrt. Daher sollte man immer zuerst auf die Risiken schauen und erst im Anschluss daran auf die mögliche Rendite!
»Kapitalismus ohne Bankrott ist wie Religion ohne Hölle.«
(Charlie Munger)

Und doch... ein Wertpapierkredit geht immer, oder?

Und dennoch, wie immer gibt es eine Ausnahme: ein Wertpapierkredit kann sinnvoll sein, wenn man ihn nicht dauerhaft einsetzt, sondern ihn ausschließlich als zusätzliche Liquidität für Einstiegszeiten betrachtet. Er verursacht keine Kosten, solange er nicht in Anspruch genommen wird, und kann helfen, bei günstigen Einstiegsgelegenheiten besonders üppig zuzugreifen. Und seine Höhe ist begrenzt durch die Wertpapiere, die für ihn als Sicherheit dienen. Fallen ihre Kurse, fällt ihr Sicherheitswert und damit der maximal mögliche Kreditbetrag. Da es also im schlimmsten Fall zu einer Unterdeckung und damit zu einem Margin Call kommen kann, also zur Aufforderung der Bank, Geld nachzuschießen und/oder Wertpapiere zu verkaufen, sollte man auch einen Wertpapierkredit nur sehr sparsam einsetzen und ihn niemals ausreizen. Auch hier lauern Risiken, über die man sich vollständig im Klaren sein sollte, bevor man sie eingeht!


Meine Lese-Tipps
▶ "Buffett. Die Geschichte eines amerikanischen Kapitalisten" von Roger Lowenstein
▶ "Das Tao des Warren Buffett" von Mary Buffett und David Clark
▶ "Die Essays von Warren Buffett: Die wichtigsten Lektionen für Investoren" von Lawrence A. Cunningham
▶ "Investieren mit Warren Buffett. Sichere Gewinne mit der Fokus-Strategie" von Robert G. Hagstrom
▶ "So liest Warren Buffett Unternehmenszahlen" von Mary Buffett und David Clark
▶ "So macht es Warren Buffett: 24 einfache Anlagestrategien" von James Pardoe
▶ "Warren Buffett. Das Leben ist wie ein Schneeball" von Alice Schroeder
▶ "Warren Buffett – Der Jahrhundertkapitalist" von Gisela Baur
▶ "Warren Buffett: Sein Weg. Seine Methode. Seine Strategie." von Robert G. Hagstrom

Kommentare:

  1. Hallo Michael,
    die Zitate von Buffet finde ich etwas seltsam.
    Berkshire selbst hat Unternehmensan leihen begeben. Hat sich also verschuldet um sich an anderen Unternehmen zu beteiligen. Und erreicht somit eine jährliche Rendite von ca. 20%.
    Ich als Privatanleger soll aber keine Kredite nehmen um mich zu beteiligen.
    Ich denke es muss jeder selbst entscheiden ob er sich einen Kredit leisten kann. Das hat mit Value Anleger nichts zu tun.
    Wenn ich mir z.B. einem Ratenkredit nehme um mich an einem tollen Unternehmen zu beteiligen und diesen Kredit leicht von meinem Gehalt leisten kann finde ich das nicht verwerflich.
    Es muss eben immer im eigenen Rahmen sein, auch bei Berkshire müssen die Kredite bedient werden.
    Dazu kommt, dass Berkshire auf einer Menge Cash sitzt und trotzdem die Anleihen nicht zurück bezahlt. Da zahlt man doch Zinsen um Cash zu haben?
    Vielleicht bin ich auch zu wenig Unternehmer um das alles zu verstehen.
    Aber sonst gute Artikel.

    Gruß Bernd

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    1. Michael, nimm Dir doch bitte etwas mehr Zeit für Deine Artikel und recherchiere vorher. Danke.

      Wie der Vorposter richtigerweise ausführt, hat Buffett mit Leverage gearbeitet, und zwar mit einem gar nicht kleinen ca 1.6

      https://finance.yahoo.com/news/insight-buffett-used-float-leverage-162518556.html

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    2. Ich habe dem Thema "Berkshires Kredite" extra einen ganzen Absatz gewidmet, habt ihr den übersehen? Okay, habe dem jetzt eine eigene Überschrift gewidmet...

      Man sollte Äpfel nicht mit Birnen vergleichen. Es ist nämlich zu berücksichtigen, dass Berkshire keine Investmentgesellschaft ist, sondern eine Beteiligungsholding und dem entsprechend viele Unternehmen voll konsolidiert in der eigenen Bilanz (wie z.B. BNSF, BH Energy, General Re, Geico, Precision Castparts, Duracell u.v.w.) so dass deren Schulden natürlich in der Berkshire-Bilanz auftauchen. Es sind aber ganz normale Fremdfinanzierungsmittel, die Unternehmen für ihr Business verwenden, kein Fremdkapital, das Buffett für Investitionen in Aktien und/oder Unternehmen nutzt. Wäre ja auch etwas widersinnig bei einem Cash-Bestand von $120 Mrd.

      Und der von Dir verlinkte Artikel, Luise, bezieht sich auf den Float aus dem Versicherunsggeschäft. Das ist mit "normalen" Krediten überhaupt nicht vergleichbar, vor denen Buffett Aktienanleger warnt.

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    3. "Und der von Dir verlinkte Artikel, Luise, bezieht sich auf den Float aus dem Versicherunsggeschäft. Das ist mit "normalen" Krediten überhaupt nicht vergleichbar, vor denen Buffett Aktienanleger warnt."

      Sehe ich nicht so.
      Beides ist mit Rückzahlungsverpflichtungen verbunden:
      Bei einem "normalen" Kredit sind die Rückzahlungsmodalitäten mit der Bank festgelegt.
      Bei Versicherungsprämien übernimmt die Versicherung Zahlungsverpflichtungen im Versicherungsereignis, dh. es nicht ganz klar, wann/in welcher Höhe Zahlungsverpflichtungen entstehen, es könnte aber sogar sein, dass die Versicherung anfangs mehr zurückzuzahlen hat, falls sich die Schadensereignisse anfangs häufen.

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    4. Moin Luise,
      zwischen dem Float aus Versicherungsprämien und einem Kredit/einer Anleihe gibt es erhebliche Unterschiede. Ich ziehe mal einen Vergleich aus der Kreditwirtschaft heran: Sparbücher und Tagesgelder sind sog. Sichteinlagen, weil sie täglich fällig sind. Unter der Maßgabe der Fristenkongruenz dürfen Banken langfristige Kredite nur entsprechend ihrer langfristigen Kundeneinlagen vergeben (bzw. einen bestimmtes Vielfaches davon). Da die langjährige Erfahrung aber gezeigt hat, dass nie alle Kunden ihre Sichteinlagen gleichzeitig abheben, sondern immer ein Sockelbetrag vorhanden ist (in der Gesamtsumme der Sichteinlagen einer Bank, nicht je Kunde betrachtet), hat die Bundesbank bereits vor Jahrzehnten den Grundsatz der "Bodensatztheorie" verfolgt, nach dem die Banken 30% ihre Sichteinlagenvolumens als langfristige Kredite vergeben dürfen. Hergeleitet aus Erfahrung, geschichtlichen Daten, Statistik. Und genauso funktioniert Versicherungsmathematik. Die Versicherungen wissen aus jahrzehntelanger Erfahrung, wie lange sie welche Prämieneinnahmen aus welcher Versicherungssparte zur Verfügung haben, bevor es zu einem Schadenseintritt kommt und sie leisten müssen. Das ist ihr Geschäft! Dafür gibt es Spezialisten und insbesondere Warren Buffett versteht sich auf dieses Business (das er von Benjamin Graham erlernt hat) und er war deshalb auch einer der ersten, die in Verisk Analytics investiert haben (hier zu meiner Kurzanlayse mit Darstellung des Businessmodells). Versicherungen haben immer (!) die Gelder angelegt, nur eben vor Graham und Buffett nicht in Aktien und Unternehmensbeteiligungen, sondern in Immobilien, Anleihen, Staatsanleihen. Buffett hat das System dahingehend perfektioniert, dass er Versicherungen mehrheitlich übernommen hat und somit auf deren Float zugreifen konnte. Damit kaufte er Aktien und erzielte enorme Überrenditen - die den Versicherten und den Eigentümern (Berkshire) zugute kommen. Das kann man mit einem normalen Kredit oder einer Anleihe überhaupt nicht vergleichen, es sind zwei völlig unterschiedliche Sachverhalte.

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    5. Nein, es sind sehr ähnliche Sachverhalte. In beiden Fällen erhält der Kreditnehmer bzw die Versicherung vorab Geld, die vom Kreditnehmer bzw der Versicherung später wieder zurückzuzahlen sind, beim Kreditfall ist der Rückzahlzeitpunkt meist klar definiert, bei einer Versicherung ist die einzelne Rückzahlung unbestimmt, aber im Kollektiv, dh statistisch gegeben. Es könnte statistische Schwankungen geben und um die abzufedern gibt es Rückversicherungen, dh eine Versicherung für die Versicherung.
      Bei uns ist geregelt, worin eine Versicherung das Geld ihrer Versicherten anlegen darf.

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  2. Ich hatte in den 80er Jahren auch auf Kredit spekuliert, dann kam der 87er Crash und meine Freunde von der Bank wollten ihre Kohle zurück. Hat absolut keinen Spaß gemacht.....Guter Rat von einem alten Mann, lasst es, die Bank gewinnt immer.
    Gruß Matthias

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  3. Hallo Zusammen,

    wie schätzt Ihr folgendes Vorgehen ein? In 2011, also Mitten in der Eurokise haben ich sehr überraschend ein sehr faires Immobilienangebot bekommen. Ich besaß ein ETF Portfolio welches zu dem Zeitpunkt einen Wert von ca. 100.000€ hatte. Aus meiner Sicht war es aber deutlich mehr wert und der niedrige Stand war nur der schwierigen Markphase geschuldet. Folglich habe ich mit der Bank gesprochen ob ich das Depot auch als Sicherheit hinterlegen könnte, was dann auch relativ problemlos ging (damit 100% FK für die Immo).

    Damit ist mein Depot, aus meiner Sicht, zumindest in Teilen fremdfinanziert. War das das jetzt ein großes Risiko das ich eingegangen bin oder nicht? Ich finde nein, weil wesentliche Teile meine Kredite Laufzeiten > 15 Jahre hatten und ich nicht spekuliert habe! Das Depot war vergleichbar mit einem Gerd Kommer Weltportfolio und einem geplanten Anlagehorizont von 30 Jahren. Würde ich das heute wieder so machen? Bei den aktuellen Zinsen, definitiv ja wenn die beiden Punkte gegeben sind a) lange Kreditlaufzeit (min. 15J) + b) Buy & Hold konservativ angelegt.

    War das schlau oder dumm? Ich selber war der Meinung das es ein sehr geringes Risiko mit großen Chancen war. Daher mein persönliches Fazit zu der FK-Debatte, es kommt sehr darauf an wie man es macht! Pauschal ja oder nein zu sagen greif aus meiner Sicht zu kurz. Ich könnte mir aber auch vorstellen, dass es kritische Stimmen gibt, daher konstruktive Kritik finde ich gut :-).

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