Sonntag, 11. August 2019

Die 32. Börsenwoche im Rückspiegel: Kissigs Klookschieterei mit Aurelius, Ebay, IAC InterActiveCorp., Match Group, MercadoLibre, Scherzer & Co.

Die Börsen waren auch in der letzten Woche wieder sehr volatil und werden maßgeblich von Twitter beherrscht. Nicht auf Unternehmensebene, sondern weil "POTUS" dort sein Unwesen treibt und eine politische Salve nach der anderen abfeuert. Und - man erstaune - der Rest der Welt reagiert auf Trump, so dass dieser mit seinem Aktionismus und Radikalismus nicht seine gewünschten Ziele erreicht. Es hat schon seinen Grund, weshalb er ständig neues Spitzenpersonal braucht, denn wer nicht sklavisch die Trump-Meinung vertritt, muss gehen. Was dazu führt, dass Trump nur das zu hören bekommt, was er hören will. Da "The Don" aber nun mal leider der Präsident der USA ist, ist sein verengter Tunnelblick nicht folgenlos und wird immer mehr Grund zu Sorge. Was auch die Aktienmärkte belastet.


Börsentheater, 1. Akt: Die Politik


Nachdem der Donaldissimo Strafzölle von 10% auf weitere 300 Mrd. Importvolumen von Chinesischen Waren verkündet hat, um China im Handelsstreit unter Druck zu setzen, kam die Retourkutsche aus dem Reich der Mitte. China hat seine Währung, die nicht frei zu anderen Währungen schwankt, seit Jahren relativ konstant gegenüber dem Dollar gehalten. Und einfach mal für zwei Tage den Kurs abschmieren lassen, so dass der Yuan ggü. dem Dollar deutlich abwertete. Dadurch werden chinesische Exporte in die USA billiger, was den Strafzöllen entgegenwirkt.

Die Börsen haben sehr negativ reagiert am Anfang der Woche, denn die Angst vor einem weltweiten Währungskrieg ist noch größer als die vor den Folgen des Handelskriegs. China hat im Handelskrieg die stumpferen Waffen, aber es ist nicht gewillt, sich nur auf dem von Trump ausgewählten Schlachtfeld zu bekriegen, sondern es hat einfach eine neue Front aufgemacht. Allerdings ist ein Währungskrieg noch weniger zu kontrollieren, als ein Handelskrieg und so hat China den Yuan wieder stabilisiert. Es war also nur das Zeigen der Folterinstrumente und eine unmissverständliche Botschaft an Trump, dass auch andere lange Teile haben und durchaus zum Längenvergleich bereit sind.

Und Trumps Antwort ließ nicht lange auf sich warten. China wurde der Währungsmanipulation bezichtigt, China sei unfair und gemein, einfach fies. Wie die kleinen Kinder haben sich die Amis aufgeführt. Und am Freitag dann haute der Don auf Twitter raus, so werde es keinen Deal geben und das versetzte den Börsen - kurzfristig - erneut einen Nackenschlag. Erstaunlich, dass auf Wochensicht die Indizes nur moderat abgegeben haben. Wer unter der Woche nicht ins Depot geblickt hat, für den war es eine entspannte Woche und wir erinnern uns des weisen Rats von Warren Buffett, nicht ständig auf die Kurse zu starren, weil uns das zu oft zu dummen und teuren Fehlentscheidungen verleitet.


Börsentheater, 2. Akt: Die Unternehmen


So, nun aber zum Eingemachten und einigen interessanten Meldungen zu aktuellen oder ehemaligen Unternehmen auf meiner Beobachtungsliste.


Aurelius

Der Kurs von Aurelius schwächelt schon seit geraumer Zeit: vor vier Jahren war Aurelius viel weniger Wert als heute, aber der Markt hat die Zukunftsaussichten deutlich höher bewertet und dem entsprechend einen viel höheren Kurs aufgerufen. Momentan geht eher davon aus, dass auch Aurelius und seine Beteiligungen von der aufziehenden Konjunkturschwäche negativ getroffen werden. Das wird auch so sein, ohne Frage. Interessanter ist aber, ob Aurelius in dieser Phase weiterhin so erfolgreich Geschäfte machen kann. Und die Zeichen stehen gut.

Aurelius bekommt ja häufig eine sog. Bargain Purchase mit auf den Weg, also eine Mitgift. Sie kaufen ein Unternehmen und zahlen keinen Kaufpreis, sondern bekommen sogar noch Geld oben drauf. Wie beim Erwerb von Home Office Europe im September 2016. Aurelius kriegt das Geld nicht, weil sie so nett und sympathisch sind, sondern weil sie dem Verkäufer ein Risiko abnehmen. Der will eine Tochter/Sparte/Randbereich loswerden und muss diese an jemanden abgeben, der das Unternehmen seriös weiter fortführt. Er könnte das Unternehmen auch dicht machen, aber dann muss er Abfindungen zahlen, Werke schließen, Mitarbeiter entlassen. Damit fängt er sich ein Imageproblem ein und wird von der Presse durch den Kakao gezogen. Gibt er das Unternehmen an Aurelius ab, übernimmt Aurelius die Umstrukturierung und Neuausrichtung. Wenn dann nach drei Jahren doch noch die Lichter ausgehen sollten, ist Aurelius "der Böse". Dafür zahlt der Verkäufer, weil er sonst ja trotzdem die ganzen Kosten am Hals hätte.

In einer Konjunkturkrise wächst die Zahl der Unternehmen, die ins Schaufenster gestellt werden. Und da deren operative Probleme größer sind als in normalen Wirtschaftszeiten, ist ihr Kaufpreis niedriger und die Mitgift ggf. noch höher. Für Aurelius eine tolle Zeit, jedenfalls auf der Kaufseite. Da können sie viel einsammeln, was einige Jahre später durchsaniert hohe Gewinne abwerfen dürfte. Sofern... Aurelius ordentlich Cash hat, um die Sanierung und ggf. Add-on-Zukäufe zu finanzieren. Sollte Aurelius selbst klamm sein in einer solchen Phase, wären sie dumm und wir als Aktionäre angeschmiert. Ich gehe aber davon aus, dass Dr. Markus und seine Truppe das auch weiß... ;-) Und der Solidus-Verkauf hat ja wieder viel Geld in die Kassen gespült.

Auf der Verkaufseite ist eine Konjunkturkrise natürlich generell eine Preisbremse. Andererseits verkauft Aurelius ja eher keine Wackelkandidaten, sondern (wieder) sehr gut positionierte Unternehmen und für die gibt es immer Käufer. In einer Krise natürlich weniger. Wir dürfen aber nicht vergessen, dass die Zinsen extrem niedrig sind, daher bekommen auch Unternehmen Geld, die es normalerweise schwer hätten, Kredit zu bekommen. Denn die Kreditgeber sind angesichts von Negativzinsen bereit, höhere Risiken einzugehen. Was für Aurelius als Verkäufer die Sache einfacher macht, wenn Interessenten etwas stärker Kredit finanziert als Käufer auftreten. Die niedrigen Zinsen schieben auch die Kaufpreise für solide Unternehmen nach oben.

Bis zur Short-Attacke im Frühjahr 2017 kannte der Aurelius-Kurs nur eine Richtung und kletterte bis auf €67. Heute, zweieinhalb Jahre später, notiert er bei knapp der Hälfte und kommt gerade mal auf €33. Allerdings zahlt Aurelius sehr üppige Dividenden und in 2017, 2018 und 2019 flossen vor Steuern insgesamt €12 je Aktie an die Aktionäre. Doch selbst unter Einbeziehung der Bruttodividenden beträgt die Differenz zwischen Höchstkurs und aktuellem Kurs dann noch fette €22. Wer zum Hoch eingestiegen ist, sitzt auf hohen Verlusten. Im Frühjahr 2018 hatte sich der Kurs wieder auf über €60 herauf gekämpft, doch der Börseneinbruch Ende 2018 drückte ihn kräftig in den Keller und er hat sich bisher nicht wirklich wieder erholt.

Wann der Aktienkurs wieder steigen wird, weiß ich nicht. Ich bin mir jedoch sicher, dass Aurelius weiterhin gute Geschäfte machen und gutes Geld verdienen wird. Und dass irgendwann wieder eine Börsenphase kommt, wo Beteiligungsgesellschaften und auch Aurelius wieder mit einem Kursaufschlag auf ihren fairen Wert bepreist werden, weil der Markt ihre Zukunftsaussichten als überdurchschnittlich einstuft. Bis dahin kann es aber noch eine ganze Weile dauern, das ist leider nicht vorhersehbar.

Man muss sich immer wieder ins Gedächtnis rufen, dass Aktien keine Lotterielose sind, sondern Anteile an Unternehmen. Man sollte sich vorstellen, man hätte keine Aktien von Aurelius im Depot, sondern einem würde ein Anteil an der Aurelius GmbH gehören. Man würde also keinen täglichen Kursstand vor Augen haben, sondern lediglich die Geschäftsberichte und Pressemitteilungen des Unternehmens. Man würde also nicht täglich darüber nachdenken, ob man seine Anteile verkaufen sollte, weil man damit einen Gewinn einstreichen oder Verluste begrenzen könnte. Man würde sich viel mehr die Frage stellen (und das wohl auch nur selten), wie man sich mit seinem Aurelius-Anteil fühlt. Hat man ein gutes Gefühl, weil man glaubt, bei Dr. Markus und seiner Truppe ist das eigene Geld in guten Händen und wird dort Gewinn bringend investiert? Wenn man diese Frage mit Ja beantworten kann, dann ist man im richtigen Unternehmen investiert. Und der Kurs ist nur Nebensache...


eBay

Der Neu auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot ist der Online-Handelsplatz eBay. Es ist kein Wachstumswert mehr, sondern ein etabliertes Unternehmen mit leicht sinkenden Umsätzen, aber steigenden Margen und Gewinnen. Entsprechend moderat ist es bewertet. Es hat einen tiefen ökonomischen Burggraben, auch wenn es zu wenig daraus macht und ohne eigenes Zutun wird dieser Burggraben irgendwann versanden. Aber eBay tut. Endlich. Das Unternehmen wandelt sich aber hin zu einem Plattformgeschäft und positioniert sich als eine Art Anti-Amazon für Händler. Darin steckt noch eine Menge an Potenzial, sofern eBay die nötigen Schritte konsequent geht. Beim Fulfillment scheint dies so zu sein. Ebay hat durchaus das Potenzial, wieder zu einem Wachstumsunternehmen zu werden, mit dann auch entsprechender Bewertung mit deutlich zweistelligen KGVs.

Der Verkauf von Randaktivitäten, die eBay bisher kaum zu monetisieren verstand, könnte $10 Mrd. in die Kasse spülen und damit nicht nur erhebliche stille Reserven heben, sondern auch Investitionen beflügeln sowie noch massivere Aktienrückkäufe und Dividenden. Beide Faktoren in Kombination, Wachstum mit steigenden Gewinnen bei gleichzeitig verstärkten Aktienrückkäufen, könnte zu einem enormen Kurstreiber werden. Es ist gut möglich, dass die erneute Aufspaltung für eBay so etwas wie "der Nadella-Moment" werden könnte, der den taumelnden Dinosaurier Microsoft vor fünf Jahren übernahm und mit der neuen Strategie "Cloud first, mobile first" wieder auf Erfolgsspur gebracht hat.



IAC InterActiveCorp. / Match Group

Eine durchwachsene Woche verlebte IAC. Zuerst gab es Zahlen der Tochter Match Group, die die Erwartungen pulverisierten und in einen 25-prozentigen Anstieg der Match-Aktien müdeten. Insbesondere Tinder bricht alle Rekorde. Danach folgten die Zahlen der zweiten börsennotierten Tochter ANGI Homeservices und die waren ernüchternd und ließen den ANGI-Kurs deutlich zweistellig einbrechen.

IAC macht sich nun so seine Gedanken über seine künftige Struktur und denkt laut darüber nach, eine oder beide (oder keine) dieser beiden Töchter als Spin-off den IAC-Aktionären in die Depots buchen soll. Das würde natürlich eine völlig veränderte IAC zurücklassen. Beschlossen ist noch nichts und es ist auch nicht sicher, ob überhaupt etwas daraus wird. Aber dass darüber laut nachgedacht wird, ist schon ein Ausrufezeichen. IAC möchte den Discount auf die Bewertung der Töchter ggü. dem eigenen Kurs abbauen und der oder die Spin-off/s scheinen ein Mittel der Wahl zu sein. Vielleicht.

Aus steuerlicher Sicht für uns Deutsche mal wieder eine schwierige Nachricht, denn der deutsche Fiskus bewertet solche Spin-offs ja gerne mal (und irgendwie willkürlich nach meinem Eindruck) als Gewinnausschüttung und fordert dem entsprechend eine Versteuerung ein analog zu einer Dividendenausschüttung. Ob es so kommen würde, ist unklar. Und das macht es nicht besser.

Wie die Sache weiter- und ausgeht, bleibt abzuwarten. Ich fühle mich mit den MATCH-Aktien jedenfalls sehr wohl, während ich bei der IAC jetzt erstmal ein paar Fragezeichen habe. Hm...


MercadoLibre

Zu MercadoLibre habe ich eigentlich gar nicht so viel zu berichten. Ich hatte das Unternehmen ja kürzlich erst ausführlich vorgestellt und es für mich als attraktives Unternehmen erkannt. Der starke Kursanstieg seit Jahresanfang hat mich zunächst von einem Invest abgehalten, aber der heftige Kurseinbruch Anfang letzter Woche ließ mich dann doch zuschlagen, so dass MercadoLibre nun mein Depot und meine Beobachtungsliste ziert. Die am Mittwoch präsentierten Zahlen sind hervorragend ausgefallen, wie zu erwarten war, und haben mich in meiner Entscheidung nochmals bestärkt. Der Kurs hat sich ebenfalls sehr erfreut gezeigt, was mir auch ganz recht ist. ^^



Scherzer & Co.

Beim Nachbesserungs- und Nebenwertespezialisten Scherzer & Co. gab es in dieser Woche gleich zwei Meldungen und beide waren nicht nur positiv. Zunächst verkündete man Halbjahreszahlen und die waren ernüchternd. Nach vorläufigen Zahlen lag das Halbjahresergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) bei €0,34 Mio. (€5,41 Mio. im 1. HJ 2018) und das Ergebnis vor Steuern (EBT) beträgt €0,29 Mio. (€5,31 Mio.). Das ist jetzt kein Grund zur Besorgnis, denn Scherzers Ergebnis hängt ja vor allem davon ab, ob man im jeweiligen Zeitraum Aktienbeteiligungen mit Gewinn veräußert hat. Gab es keine Verkäufe, gibt es kaum Gewinne (abgesehen von vereinnahmten Dividenden und Nachbesserunsgansprüchen).

Was mir nicht gefällt, betrifft den Tageswert der Portfoliopositionen unter Berücksichtigung der Verbindlichkeiten der Gesellschaft zum 31. Juli 2019. Der liegt nämlich bei €2,28 Euro je Aktie. (ohne Nachbesserungsrechte und evtl. anfallende Steuern) und damit um 1,3% unter dem dem Jahresultimowert 2018 von €2,31. Mit anderen Worten: während das Scherzer-Portfolio den Börseneinbruch Ende 2018 voll mitgemacht hat, hat es von der Börsenerholung im ersten Halbjahr nicht profitiert. Das ist schwach. Selbst unter Anerkennung der Tatsache, dass die Börsenerholung vor allem die US-Technologiewerte betrifft und gerade die deutschen Aktien, auch die Nebenwerte, weiterhin unter Druck stehen; was das operative Geschäft angeht und auch die Kurse. Aber auch mit Nebenwerten konnte man im ersten Halbjahr 2019 durchaus gute Kursgewinne einfahren, da kommt es eben auch auf die Auswahl an. Und hier hatte Scherzer zuletzt wohl kein sehr glückliches Händchen.

Naja, es gibt ja noch den anderen Aspekt, der Scherzer-Aktien so reizvoll macht: die Nachbesserungsrechte. Die haben einen ganz eigenen Wert, der nicht in die NAV-Bewertung mit einfließt und im Realisierungsfall ggf. zu erheblichen Mittelzuflüssen und Wertsteigerungen führen kann. Während in den letzten Jahren die durchschnittlichen Quoten bei Nachbesserungen stetig gesunken sind, schlummert im Scherzer-Portfolio noch ein echtes Gewinnerlos: die AXA-Nachbesserungen. Die sind strittig und seit Jahren Gegenstand eines Gerichtsverfahrens, das nun beendet wurde. In erster Instanz und man kann davon ausgehen, dass eine der beiden Seiten (oder beide) in Berufung gehen wird, so dass es noch lange keine endgültige Entscheidung und damit Abfindungszahlung geben wird.

Doch das ist nicht der Grund für angebrachte Enttäuschung, sondern die nackten Zahlen. AXA selbst hatte die Barabfindung für die Stammaktien von Minderheitsaktionären auf €144,68 und für die Vorzugsaktien auf €146,24 festgesetzt. Im Spruchverfahren vor dem Landgericht Köln zwischen ehemaligen Aktionären der AXA Konzern AG und der AXA S.A. kam der gerichtlich bestellte Sachverständige in seinem Gutachten aus 2016 zu einem Unternehmenswert in Höhe von €7,425 Mrd., was €237,74 je Stammaktie bzw. €238,77 je Vorzugsaktie entspricht. Ich hatte vor drei Jahren mal errechnet, was dies für eine Scherzer-Aktie an zusätzlichem Wert ausmachen würde um kam auf €0,55. Also gut 20%.

Nun gab es ein Urteil zugunsten von Scherzer und anderen Klägern. Das Landgericht Köln (LG Köln, Az. 82 O 135/07) hat dabei die angemessene Barabfindung mit einheitlich €177,58 je Stamm- und Vorzugsaktie der AXA-Konzern AG festgesetzt. Auf Basis dieser erstinstanzlichen - nicht rechtskräftigen - Entscheidung im Spruchverfahren ergäbe sich für die Scherzer & Co. AG ein Nachzahlungsanspruch (vor Berücksichtigung darauf entfallender Zinsen) von insgesamt mehr als €5 Mio. EUR, der vor Berücksichtigung etwaiger Ertragsteuern in voller Höhe ertragswirksam wäre und den Nettoinventarwert erhöhen würde. Da das Verfahren aus 2007 herrührt, sind die Zinsen für die gesamte Laufzeit natürlich ein wesentlicher Einflussfaktor und erhöhen den Betrag noch signifikant.

Klingt sehr gut, bis man die Werte vergleicht. Das Gericht hat nun einen Wert der Nachbesserung festgesetzt, der nur knapp ein Drittel des zuvor festgestellten gutachterlichen Werts erreicht. Dem entsprechend lahmt das mit Abstand beste Pferd im Nachbesserungsstall von Scherzer gewaltig und auch die längere Zeit, die verzinst werden muss, wird das nicht mehr rausreißen können am Ende, denn die Zinsen werden ja ebenfalls nur auf ein Drittel berechnet und nicht auf die zuvor angesetzte Summe.

Hieran zeigt sich, dass mit Nachbesserungsrechten deutlich weniger zu verdienen ist als in früheren Jahren; zumal mehrere deutsche Gerichte inzwischen auf den Aktienkurs als maßgebliche Bewertungsgröße abstellen, wodurch die Chancen auf Nachbesserungen sich weiter reduzieren. Daher muss man sich schon fragen, ob sich der Aufwand wirklich (noch) lohnt. Schaut man auf die Performance der Scherzer-Aktie in den letzten Jahren, so kann die leider nicht mehr beeindrucken: Anfang 2016 stand der Kurs bei €1,65 und ggü. den aktuellen €2,35 sind das 40% Aufschlag. In dreieinhalb Jahren. Allerdings war 2016 ein sehr gutes Jahr (wie auch 2017) und schaut man auf den Startkurs 2017, so lag dieser bei €2,10, womit sich bis heute eine Rendite von 12% ergibt. In zweieinhalb Jahren. Das ist kein so großer Wurf mehr, selbst wenn man die zwischenzeitlichen Dividenden berücksichtigt. Ich überdenke daher mein Scherzer-Investment und streiche den Wert von meiner Beobachtungsliste; nach gut sechs Jahren bleibt inkl. Dividenden eine Rendite von 102%.



Angst und Gier & Ups and Downs


Der Fear & Greed Index von CNN Money ist Donald Trumps erneutem Börsengewitter zum Opfer gefallen und hat weitere 10 Zähler verloren auf nur noch 26 Punkte: zurück im Angst-Territorium.

Mein "operativer Net Worth" hat in dieser Woche nochmals etwas nachgegeben und der Zugewinn in diesem Jahr ging auf 27,5% zurück (YTD).

Auf gute bessere Börsengeschäfte. Es bleibt spannend...

Disclaimer
Aurelius, eBay, IAC InterActiveCorp., Match Group, MercadoLibre, Scherzer & Co. befinden sich auf meiner Beobachtungsliste und in meinem Depot.

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