Montag, 6. November 2017

BDC-Earnings-Report Q3/2017: Apollo Investment, Ares Capital, Triangle Capital

In meinem Dividendendepot setze ich ausschließlich auf Business Development Companies (BDCs), mit denen ich auf hohe Dividendeneinnahmen abziele. Dabei ist die Kursentwicklung ebenfalls im Auge zu behalten, da beides zusammen die Gesamtrendite und damit den Erfolg oder Misserfolg des Investments ausmacht.

Daher richte ich in meinen BDC-Earnings-Reports meinen Blick vor allen auf die Entwicklung der wichtigsten Kennzahlen, also von Net Asset Value (NAV bzw. Buchwert), Net Investment Income (NII) und die Payout Ratio. Und erst ganz zuletzt auf die Dividendenrendite. Und mitunter ergeben sich hierdurch auch Auswirkungen auf meine Einschätzung zur jeweiligen BDC.


▶ Apollo Investment (AINV)
Mit sehr guten Zahlen konnte AINV aufwarten. In Q317 konnte das NII auf $0,16 gesteigert werden (Q2: $0,15), während die Quartalsdividende $0,15 beträgt. Die Payout-Ratio sank also unter 100%. Der NAV sank um $0,01 auf $6,72 je Aktie, während die Netto Investment Aktivitäten weiter zurückgingen und zwar um $74,4 Mio. AINV kauft weiterhin eigene Aktien zurück, da der Aktienkurs nur 90% des NAV ausmacht und daher jeder investierte Dollar nur 90 Cents kostet. Im letzten Quartal kaufte AINV 592.000 eigene Aktien zurück, was sich natürlich auch positiv auf die Ergebnisse je Aktie ausgewirkt hat. Dieses Aktienrückkaufprogramm wurde um weitere $50 Mio. aufgestockt auf nun insgesamt $150 Mio.

Die Dividende wird erneut $0,15 je Aktie betragen und am 5. Januar 2018 ausgezahlt; der Dividendenabschlag erfolgt noch in diesem Jahr am 20. Dezember. Damit kommt AINV aktuell auf eine Dividendenrendite von 9,85%.

Meine Einschätzung
AINV ist noch ganz frisch in meinem Depot, ich habe die Position erst letzte Woche eröffnet. Und zwar bewusst vor Veröffentlichung der Quartalszahlen, da ich auch einen erfolgreichen Turnaround setze. Ein neues Management und eine neue Strategie gehen die Probleme der Vergangenheit konsequent an und scheinen den Niedergang gestoppt zu haben. Der NAV-Verfall ist gestoppt und man hat die Payout-Ratio auf unter 100% gedrückt. Mit anderen Worten, man verdient mehr als man als Dividende ausschüttet bzw. das Net Investment Income (NII) liegt über der Dividende. Dabei ist mir bewusst, dass das neue Management aktuell auf einen Teil seiner Vergütung verzichtet, um den Erfolg zu garantieren. Finde ich toll, das ist aktionärsfreundlich und für mich kein schlechtes Zeichen; auch wenn später die Management-Fees wohl wieder ansteigen werden. Aber damit habe ich kein Problem, denn wenn das Management einen tollen Job macht, sollen sie auch entsprechend gut bezahlt werden! Die Transformation wird noch einige Zeit anhalten und etwas Unsicherheit wird daher in dem Wert bleiben. Auch deshalb kann man AINV zur Zeit für eine Dividendenrendite von knapp 10% einkaufen.

Quick-CheckAINV
Aktienkurs6,06$
NAV6,72$
Price-NAV-Ratio0,90
NII Q3170,16$
Dividende Q3170,15$
Payout-Ratio0,94
Dividendenrendite  9,85%
Chance/Risiko****/***


▶ Ares Capital (ARCC)
ARCC präsentierte durchwachsene Zahlen. In Q317 verdiente das Unternehmen ein EPS (Gewinn je Aktie) von $,036 und schlug damit die Erwartungen um einen Cent. Allerdings ist nicht das EPS maßgebliche Kennzahl bei BDCs, sondern das NII und das lag in Q3 bei $0,36 verglichen mit $0,44 im Vorjahr. Der NAV ging leicht zurück auf $16,49, hielt sich jedoch über die letzten 4 Quartale ziemlich konstant.

Die Dividenden soll bei $0,38 je Aktie bleiben und damit wird sie nicht durch das NII verdient - die Payout-Ratio liegt weiterhin oberhalb von 100%. Die Dividende wird am 29. Dezember gezahlt, der Dividendenabschlag erfolgt am 14. Dezember. Die Dividendenrendite liegt bei knapp 9,5%.

Bemerkenswert ist eine Transaktion, die das vierte Quartal betrifft. Denn ARCC hat sich von einem Kreditportfolio getrennt im Volumen von $125 Mio. Und dieses gegen Bar an Hercules Capital (HTGC) verkauft, die ich ebenfalls im Depot habe.

Meine Einschätzung
ARCC befindet sich nach der großen Übernahme von American Capital noch immer nicht wieder völlig in der Spur und mistet weiter kräftig aus. ARCC bleibt daher auf absehbare Zeit ein höher risikobehafteter Turnaroundwert, der sich nur zur Depotbeimischung eignet. ARCC ist nach wie vor populär und das erklärt wohl auch, weshalb der Kurs vergleichsweise hoch und die Dividendenrendite entsprechend niedrig ist. Denn die 9,5% bieten auch einige besser positionierte BDCs. ARCC muss man ständig im Auge behalten, weil der Spielraum für Fehler gering(er) ist.

Quick-CheckARCC
Aktienkurs16,00$
NAV16,49$
Price-NAV-Ratio0,97
NII Q3170,36$
Dividende Q3170,38$
Payout-Ratio1,06
Dividendenrendite  9,5%
Chance/Risiko****/****


▶ Triangle Capital (TCAP)
Das Q317 war ein weiteres Katastrophenquartal für Traingle Capital. Beim Q3-NII erzielte man $0,36 und lag damit um $0,05 unter den Erwartungen. Das Q3-TII (Total Investment Income) lag um 9% über dem Vorjahreswert und betrug $29,89 Mio.; damit unterbot man die Erwartungen des Marktes immerhin um satte $3,13 Mio.

Die Quartalsdividende wird erneut massiv gesenkt und zwar von bisher $0,45 auf nur noch $0,30 je Aktie.

Meine Einschätzung
TCAP rauschte - mal wieder - um fast 25% in den Keller, nachdem man ein weiteres Horror-Quartal hatte. TCAP hat nun einen (weiteren) heftigen Dividendenschnitt hinter sich, aber leider kann man nicht davon ausgehen, dass es der letzte war. Das Verheerende ist, dass TCAP sich vor einem halben Jahr einen Strategieschwenk auferlegt hatte, um künftig eine bessere Qualität bei der Auswahl der neuen Investmentziele zu erreichen. Und sich nun herausstellt, dass das größte neue Target, das auf dieser Grundlage ausgewählt wurde, ein voller Griff ins Klo war. Das lässt die Zweifel wieder aufkommen, ob das Management bei TCAP weiß, was es da tut. Zwischen vollmundigen Ankündigungen und der konkreten Umsetzung klafft eine Riesenlücke. Ich bin froh, TCAP vor einiger Zeit aus meinem Depot und von meiner Empfehlungsliste gekegelt zu haben und sehe auch nach dem jetzigen erneuten Kurseinbruch perspektivisch mehr Fragezeichen und Risiken als mögliche Chancen. Oder wie Warren Buffett es mal formulierte: findest du 'ne Kakerlake in der Küche, ist die selten allein...

Quick-CheckTCAP
Aktienkurs9,75$
NAV13,20$
Price-NAV-Ratio0,74
NII Q3170,36$
Dividende Q3170,30$
Payout-Ratio0,83
Dividendenrendite  12,3%
Chance/Risiko**/*****


Apollo Investment und Ares Capital befinden sich auf meiner Empfehlungsliste und in meinem Depot.

Kommentare:

  1. Moin Michael,

    was für eine tolle Idee mit dem BDC-Earnings-Report!
    Ich bin gespannt wie die Zahlen im November bei PSEC ausfallen werden. Zumal man da ja das CLO Portfolio erweitert hat.
    Bei AINV bin ich guter Dinge, dass das Management die Kurve bekommt und (wie du schon geschrieben hast) zeigt es die Ernsthaftigkeit des Managements, wenn es auf ihre Provision verzichtet.

    beste Grüße Hans-Jürgen

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    1. Bei PSEC habe ich die meisten Bauchschmerzen, ob das mit dem Turnaround auch so klappt, wie ich mir das vorstelle. Dem entsprechend ist meine Position im Depot auch sehr überschaubar.

      CLOs (Collateralized Loan Obligations) waren ja in den letzten Jahren keine so guten Investments, das habe ich bei KCAP Financial auch schon mitgemacht (und setzte trotzdem erneut auf KCAP). PSEC ist bei unter besonderer Beobachtung und läuft mit der geringsten Toleranzschwelle was das mögliche Enttäuschen der Erwartungen angeht...

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    2. Kompliment ebenfalls noch für deine persönliche Einschätzung des "Chance-Risiko Sternchen Verhältnis".
      von KCAP und Oaktree Capital läßt sich z.Z. nichts hören, ob eine Übernahme zustande kommen könnte, oder alles nur Spekulation ist.(?)
      Als Alternative zu HTGC kannst du dir ggf. Horizon Technology Finance (HRZN) anschauen. Wäre evtl. (auch) für dich eine Depotbeimischung wert.

      Hans-Jürgen

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    3. Oaktree hat ja erst zwei BDCs übernommen, die werden wohl erstmal diese auf Vordermann bringen wollen. Aber es gibt ja andere, die ihre AuM steigern wollen und da könnte KCAP durchaus ins Bild passen. Bei KCAP wird interessant sein zu sehen, ob sie es wirklich schaffen, den NAV-Verfall zu stoppen und die Earnings hoch zu treiben. Durch die Joint-Venture-Struktur haben sie ihre Leverage-Problem ja umschifft, das war damals einer der Gründe, weshalb ich für KCAP so schwarz sah. Schauen wir mal...

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    4. Oh ja, mit FSC und FSFR hat Oaktree genug zu tun. Aber an welchen Käufer für KCAP denkst du da, bzw. steht im Raum? Ich habe bisher nur von Spekulationen über Oaktree gelesen.

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    5. Niemand speziellen und auch nicht unmittelbar. Ich sehe die BDC-Branche allgemein ins Fadenkreuz für Private Equity-Firmen geraten, da diese zunehmend Probleme haben, das viele Geld ihrer Investoren in lukrative Deals zu stecken. Blackrock und Goldman Sachs sind ja bereits mit eigenen BDC aktiv, Oaktree ebenfalls. Fortress und KRR meines Wissens nicht - wobei der Gründer von KKR, Jerome Kohlberg, später ja auch KCAP gegründet hat.

      Abgesehen von de PE-Firmen ist auch die BDC-Branche selbst aktiv. Ares Capital hat American Capital geschluckt, TPG Speciality Lending wollte das externe Management für TICC Capital übernehmen (was deren Management verhindert hat). KCAP ist angeschlagen und das Management hat nur einen geringen Anteil eigener Aktien (ich glaube so um 8%). Das Management übernehmen zwei eigene Töchter. Dazu ist KCAP vom Volumen her eine recht kleine BDC und notiert erheblich unter dem ausgewiesenen NAV.

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    6. Sozusagen eine spekulative Investition auf eine evtl. Übernahme. Die Bedingungen wären bei KCAP gegeben. Sollte jemand Interesse zeigen in diesen Sektor einzusteigen, oder sich innerhalb diesen Sektors vergrößern zu wollen. Mit einer kleinen "Turnaround-/Übernahmeposition" könnte man leben. Das die Aktivität in der BDC Branche selbst gestiegen ist, sieht man auch an den mehreren IPOs in der jüngsten Vergangenheit. Mehr und mehr wagen den Sprung an die Börse. Bei ARCC habe das Gefühl, dass man sich mit AGNC etwas verhoben/verspekuliert hat.

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    7. Nur die Übernahmespekulation ist/wäre mir zu wenig für ein Investment in KCAP, die müssen ihren seit Jahren bestehenden Probleme endlich (aus eigener Kraft) in den Griff kriegen und NAV sowie NII mindestens stabilisieren. Dann kann man guten Gewissens auf die Übernahme warten.

      Bei ARRC scheint man gedacht zu haben, man übernimmt eine schlecht geführte BDC mit drittklassigen Engagements und räumt mal eben auf. So einfach ist es dann eben doch nicht, wie man sieht. Ich denke aber, ARCC wird das Schiff wieder flott kriegen. Wie lange es letztlich dauert und welchen Preis man bezahlen muss (Absinken des NAV, schlimmstenfalls Dividendencut), müssen wir abwarten. Ein Dividendencut schwebt ja wie ein Damoklesschwert über ARCC, weil man schon länger die Dividende ($0,38) nicht mehr durch das NII/NIO decken kann. Und der beinahe Totalausfall von Infilaw mit der Abschreibung von $143 Mio. auf nur noch $3 Mio. ist auch kein gutes Zeichen...

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    8. Sollte ein Dividendencut mit einem verbundenen Kursrückgang bei ARCC kommen, könnte ich mir vorstellen wieder einzusteigen. Wenn dann auch eine gewisse Sicherheitsmarge auf das NII gegeben wäre (mit der ich persönlich leben könnte).

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  2. Sehr interessante Sache mit den BDCs, vielen Dank für die Empfehlungen und die weitere Begleitung der Werte. Angeregt durch Dich habe ich auch ein paar Werte im Depot. Am Freitag fiel mir Hercules mit einem Kurssprung auf. Habe momentan nicht die Zeit, die Meldungen zu lesen und das kryptische "BDC-Englisch" zu übersetzen, bin daher gespannt auf eine Fortsetzung des Earnings-Report!

    Nochmals Danke und Gruß
    Michael

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    1. Der aktuellen Anzahl der BDCs auf meiner Empfehlungsliste folgend, wird es wohl drei Earnings-Reports von mir geben. Je nachdem, wann die BDCs "liefern". Und dann muss ich mir natürlich auch noch schlaue Gedanken dazu machen... ;-)

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  3. Hallo Herr Kissig,
    Vielen Dank für Ihre Einschätzung zu den BDCs. Ich finde diese sehr informativ!
    Ich hätte eine Frage an Sie:
    Was halten Sie von Chimera Investment? Ist der aktuelle Preis angemessen?
    Vielen Dank für Ihre Einschätzung!
    Vg Markus

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    1. Chimera Investment (CIM) ist ein Mortgage REIT, keine BDC. Ich habe (daher) das Unternehmen überhaupt nicht auf dem Schirm und kann leider kein qualifizierte Einschätzung dazu abgeben.

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  4. Ich glaube nicht, dass es einen Dividenden cut geben wird. Das Management denkt sogar ueber ein Aktienrueckkauf nach. Auch wurde aktuell wieder ein Insiderkauf getaetigt. Der Conference call war auch sehr viel versprechend bei Ares. Zumindest sieht die Unternehmnsfuehrung den aktuellen Kurs als Geschenk....

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    1. Wir werden sehen. Ares Capital bleibt jedenfalls interessant und ggf. bei sich weiter aufhellender Lage auch mehr als eine kleine spekulative Depotbeimischung wert.

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  5. Kleine Anmerkung: In der Empfehlungsliste hat Apollo Investment die gleiche WKN wie Ares Capital.
    Danke für die Investor-Updates!

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  6. Hallo Michael,
    Hier war ursprünglich auch der Earnings-Report von Gladstone Investment eingestellt. Ich würde ihn gerne nochmal lesen, kann ihn aber nicht finden. Der Kurs hat zwischenzeitlich
    angezogen und liegt nun vermutlich deutlicher über dem NAV?
    Maria

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    1. Moin Maria,
      ursprünglich wollte ich einen einzigen Earnings-Report zu allen von mir erwähnten BDCs verfassen, aber der nahm epische Ausmaße an. Und wurde nicht fertig, da nicht alle BDCs zeitnah berichten, sondern einige auch erst Ende November. Auch die Aufstückelung in jeweils vier oder fünf BDCs pro Report hat sich nicht bewährt, weil ich dann zu kurz auf den einzelnen Wert eingehe, so dass ich lieber die berichtenswerten Ereignsse in jeweils eigenen Artikeln darstelle. Da unter diesem Artikel keinerlei Kommentare zu GAIN standen, habe ich das genutzt, diesen Part herauszulösen und etwas ausführlicher in einem eigenen Earnings-Report noch einmal zu verarbeiten. Der erscheint morgen früh kurz vor 9 Uhr. Und MAIN Street Capital ist dann für Mittwoch geplant...

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    2. Hast du TGP Specialty Lending auch noch auf dem Plan?

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    3. Ja, auch zu TSLX werde ich noch etwas schreiben in den nächsten Tagen.

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  7. Hallo Michael, hier eine gute Präsentation.
    https://seekingalpha.com/article/4126013-ares-capital-arcc-investor-presentation-slideshow

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