Kissigs Nebenwerte-Analyse zu Dermapharm: Das neue alte Pharmaleben nach Corona

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Artikel aus "Der Nebenwerte Investor" Ausgabe 11/2023 vom 23.08.2023

▶ In dieser Ausgabe: Dermapharm, Blue Cap, Deutsche Beteiligungs AG, KSB, IONOS, Krones, Ceconomy, Knaus Tabbert

Dermapharm: Das neue alte Pharmaleben nach Corona

Die Dermapharm Holding ist auf die Herstellung und den Vertrieb von dermatologischen und allergologischen Präparaten spezialisiert. Das 1991 gegründete Unternehmen ist mit einer Marktkapitalisierung von über 2 Mrd. Euro kein kleines Unternehmen mehr, aber dennoch ist der wachstumsstarke Hersteller von Markenarzneimitteln bei Börsianern weitgehend unbekannt. Das gilt nicht für Partner BioNTech, für den die Dermapharm den COVID-19-Wirkstoff Comirnaty produziert, und die Entwicklung der Geschäftszahlen und des Aktienkurses wurden von dieser Kooperation lange Zeit dominiert. Doch das wächst sich aus und der Fokus richtet sich wieder mehr auf Dermapharms eigene Erfolge. Denn die BioNTech-Kooperation ist lediglich ein Baustein im integrierten Geschäftsmodell der Gesellschaft, das die hausinterne Entwicklung und Produktion sowie den Vertrieb der Markenprodukte durch einen pharmazeutisch geschulten Außendienst umfasst.

Dermapharm betriebt neben dem Hauptstandort in Brehna bei Leipzig weitere Produktions-, Entwicklungs- und Vertriebsstandorte innerhalb Europas, hier vorranging in Deutschland, sowie den USA. Dabei legt Dermapharm einen Schwerpunkt auf Forschung & Entwicklung, kauft aber auch gezielt Produkte und Unternehmen zu, um seine Leistungs- und Angebotsspektrum zu erweitern und dabei auch die Internationalisierung voranzutreiben. So hat das Unternehmen in den vergangenen 30 Jahren seine Geschäftsaktivitäten kontinuierlich optimiert und neben organischem Wachstum auch für externe Wachstumsimpulse gesorgt.

Das Unternehmen beschäftigt mehr als 2.550 Mitarbeiter und ist als Holding aufgestellt, unter der die selbstständigen Töchter agieren. Seine Geschäftsaktivitäten unterteilt es in drei Segmente.

Segment Markenarzneimittel und andere Gesundheitsprodukte

Dermapharm vertreibt im Segment 'Markenarzneimittel und andere Gesundheitsprodukte' mehr als 1.200 Arzneimittelzulassungen mit über 380 pharmazeutischen Wirkstoffen. Das Sortiment von Arzneimitteln, Medizinprodukten und Nahrungsergänzungsmitteln ist auf ausgewählte Therapiegebiete spezialisiert, in denen Dermapharm vor allem in Deutschland eine führende Marktposition besetzt.

In der Pipeline hat Dermapharm hier mehr als 40 Entwicklungsprojekte und in den vergangenen Jahren wurde eine Reihe von Produktneueinführungen lanciert. Mit 674,2 Mio. Euro (2021: 640,4 Mio.) steuerte die Sparte rund zwei Drittel zum 2022er Jahresumsatz von 1,025 Mrd. Euro bei einer bereinigten Marge auf das EBIDTA (operative Ergebnis) von 50,7 %, während die Dermapharm Gruppe insgesamt auf 35,1 % kommt.

Boom and Bust beim COVID-19-Impfstoff

Quelle: wallstreet-online.de

Besonders im Fokus stand und steht Dermapharm allerdings wegen seiner Kooperation mit BioNTech hinsichtlich der Produktion von deren Corona-Impfstoff Comirnaty. Mitte 2020 füllt man deren Wirkstoff ab und diese Abfüllkapazitäten für den BioNTech-Impfstoff im Werk Sandersdorf-Brehna wurden für einen zweistelligen Millionenbetrag deutlich erweitert auf nun bis zu jährlich 250 Mio. Impfdosen. Des Weiteren wurde ein Werk aus der Unternehmensgruppe in Reinbek bei Hamburg im Frühjahr 2022 auf die Impfstoffproduktion umgestellt; dieses kam im Zuge der Übernahme der Allergopharma in den Dermapharm-Konzern.

Der große Hype um Corona und die Impfstoffe ist aber vorbei und damit sinkt auch der Bedarf von BioNTech an externen Produktionskapazitäten. Das bekommt auch Partner Dermapharm zu spüren. Die Gesamtkapazität von Dermapharm liegt bei 580 Mio. Impfdosen im Jahr. Lichtblick ist, dass sie auch für andere Impfstoffe als Corminaty verwendet werden kann.

Segment Pflanzliche Extrakte

Das zweite Segment 'Pflanzliche Extrakte' wird über die spanische Tochter Euromed S.A abgedeckt, einen global führenden Hersteller von Pflanzenextrakten und pflanzlichen Wirkstoffen für die Pharma-, Nutrazeutika-, Lebensmittel- und Kosmetikindustrie. Zudem ist die in 2022 erworbene C³-Gruppe Marktführer für Dronabinol in Deutschland und im Januar 2023 wurde das Segment durch die Arkopharma, Marktführer für pflanzliche Nahrungsergänzungsmittel in Frankreich ergänzt. Es ist das kleinste Segment mit einem 2022er Umsatz von 97,2 Mio. in 2022 (2021: 72,0 Mio.)

Segment Parallelimportgeschäft

Unter der Marke 'axicorp' betreibt Dermapharm das 'Parallelimportgeschäft' als drittes Segment. Bezogen auf den Umsatz gehört Dermapharm seit 2022 zu den vier umsatzstärksten Parallelimporteuren in Deutschland. Der Umsatz stieg von 230,6 Mio. in 2021 auf 253,4 Mio. Euro in 2022.

Wachstum durch Übernahme von Arkopharma

Mit dem Kauf von Arkopharma für rund 450 Mio. Euro hat Dermapharm seine internationale Präsenz in West-Europa verstärkt und sich erstmals den Zugang zum französischen Markt zu erschlossen. Arkopharma mit Sitz in Carros bei Nizza ist laut Dermapharm französischer Marktführer für Nahrungsergänzungsmittel und stellt frei verkäufliche Arzneimittel her, sogenannte OTC-Produkte. Neben dem Markteintritt in Frankreich hat Dermapharm damit auch seine Marktpräsenz in Spanien und Italien gestärkt und sich außerdem Zugang zu Märkten wie Portugal, Belgien und den Niederlanden erschlossen. Zudem erwartet man im Zusammenspiel mit Tochtergesellschaften weitere Synergien und Chancen für den Verkauf von weiteren Produkten innerhalb der Dermapharm-Gruppe. Im Geschäftsjahr 2022 hat Arkopharma einen Umsatz von über 200 Mio. Euro erzielt nach 191 Mio. in 2021 und wendete 8,5 % davon für Forschung & Entwicklung auf.

Wachstums durch Übernahme der C³ Cannabinoid

Bereits vor anderthalb Jahren konnte Dermapharm das Closing seiner Übernahme der C³ Cannabinoid Compound Company GmbH von der Canopy Growth Germany GmbH verkünden. Zur C³-Gruppe gehören die deutschen Tochtergesellschaften Spectrum Therapeutics GmbH, THC Pharm GmbH The Health Concept, sowie die Spectrum Therapeutics Austria GmbH.

Als Marktführer für Dronabinol in Deutschland und Österreich entwickelt, produziert und vermarktet die C³-Gruppe natürliche und synthetische Cannabinoide und ergänzt damit optimal das Segment 'Pflanzliche Extrakte' der Dermapharm. Dronabinol, ein Wirkstoff aus der Gruppe der Cannabinoide, findet vorwiegend in der Schmerz- und Palliativmedizin sowie der Onkologie und Neurologie Anwendung und deckt ein breites Spektrum chronischer und schwerer Erkrankungen ab.

In Deutschland werden bereits über 80.000 Patienten mit medizinischem Cannabis behandelt und Dermapharm geht von einer starken Zunahme in den nächsten Jahren aus. Mit der Übernahme des Marktführers für Dronabinol in Deutschland und Österreich will Dermapharm von einer starken Basis aus weitere europäische Märkte erschließen, in denen die Behandlung mit medizinischem Cannabis noch nicht so weit entwickelt ist wie in Deutschland.

Übernahme der kriselnden Montavit

Mitte Juni hat Dermpaharm über ihre hundertprozentige Tochtergesellschaft Dermapharm AG vertraglich wesentliche Anteile an der Pharmazeutische Fabrik Montavit Gesellschaft m.b.H. in Absam (Tirol, Österreich) übernommen. Das 1945 gegründete Familienunternehmen Montavit entwickelt und produziert Arzneimittel und Medizinprodukte und fokussiert sich dabei auf die Therapiebereiche Urologie, Gynäkologie, Allergietherapie und pflanzliche Arzneimittel. Die Kernkompetenz liegt in der Herstellung steriler Kathedergele.

Montavit stelle eine sehr interessante Erweiterung des Sortimentes in Dermapharms Kerntherapiegebieten dar, erklärte Hans-Georg Feldmeier, Vorstandsvorsitzender von Dermapharm. Insbesondere auf dem Gebiet der Urologie gelte Montavit bei den Kathetergelen seit den 1970er Jahren als Pionier. Mit denen unter der Marke 'Cathejell' vertriebenen Produkten sei Montavit nicht nur klarer Marktführer in Österreich, sondern auch sehr erfolgreich in Märkten wie Italien, Spanien, Israel, Indonesien, Korea, Australien, Südafrika.

Mit dem Einstieg bei Montavit treibt Dermapharm außerdem die Internationalisierung weiter voran: Montavit produziert Arzneimittel und Medizinprodukte nach europäischen Standards und exportiert die Produkte in über 80 Länder. Die Vermarktung erfolgt entweder durch die eigene Organisation oder durch Distributionspartner. Produktion und Abfüllung erfolgen ausschließlich im hochmodernen Stammwerk in Absam, was hervorragend zu Dermapharms 'Made in Europe' Strategie passe. Neben der Kernkompetenz zur Herstellung der Kathedergele verfügt das Unternehmen auch über eine langjährige Expertise zur Herstellung und Verpackung von Granulaten und Puder, Tabletten und Dragees sowie Liquida und Suppositorien und biete dieses Know-how auch B2B-Kunden an.

Doch es gibt ein Aber, denn Montavit war in finanzielle Turbulenzen geraten und musste Anfang Februar ein Umstrukturierungsverfahren in Eigenverwaltung beantragen. Zu diesem Zeitpunkt übernahm der staatliche österreichische Gläubigerschutzverband KSV1870 Verbindlichkeiten in Höhe von 45 Mio. Euro. Im April einigten sich Montavit und die Gläubiger auf eine Mindestauszahlungsquote von 30 % (13,5 Mio. Euro) im Rahmen der Sanierung.

Grund für die Insolvenz ist nach Angaben von Montavit die Pandemie, in deren Verlauf der Absatz einbrach, neue Produktionsanlagen aufgrund technischer Probleme nicht in Betrieb genommen werden konnten und sich auch die Zertifizierung des Produkts verzögerte. Ein dreimonatiger Umsatzausfall war die Folge, der zu den erforderlichen Umstrukturierungsmaßnahmen führte. Über den Kaufpreis ist nichts bekannt; er dürfte aber nicht allzu hoch gewesen sein.

Starke Geschäftszahlen 2022 enttäuschen

"Trotz des spürbaren Kostendrucks und angespannten Lieferketten blicken wir insgesamt auf ein erfolgreiches Jahr 2022 zurück", erklärte Vorstandschef Feldmeier Mitte März. Er bezog sich darauf, dass sowohl der Konzern-Umsatz als auch das bereinigte Konzern-EBITDA erzielten im abgelaufenen Geschäftsjahr 2022 neue Höchstmarken erzielen konnten. Auf Basis finaler, testierter IFRS-Konzern-Finanzkennzahlen erhöhte sich der Konzern-Umsatz in 2022 um 8,7 % gegenüber dem Vorjahr auf 1.024,8 Mio. Euro. Das um Einmaleffekte in Höhe von 28,4 Mio. Euro bereinigte Konzern-Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen (EBITDA) nahm um 2,5 % auf 359,8 Mio. Euro zu und dementsprechend erzielte Dermapharm eine bereinigte Konzern-EBITDA-Marge von 35,1 % (2021: 37,2 %). Das unbereinigte Konzern-EBITDA betrug 331,3 Mio. Euro (2021: 354,4 Mio.), was einer unbereinigten Konzern-EBITDA-Marge in Höhe von 32,3 % (2021: 37,6 %) entspricht.

Den größten Anteil zum Konzern-Umsatz steuerte das Segment 'Markenarzneimittel und andere Gesundheitsprodukte' bei. Der Segmentumsatz erhöhte sich im Vergleich zum Jahr 2021 um 5,3 % auf 674,2 Mio. Euro. Neben Wachstumsimpulsen aus der Impfstoffproduktion verzeichnete Dermapharm mit Auslaufen der Pandemie wieder stärkeres organisches Wachstum in wesentlichen Teilen des Bestandsportfolios und konnte damit rückläufige Umsätze im Zuge eines veränderten Bestellverhaltens bei Produkten der Töchter fitvia und mibeTec kompensieren. Das bereinigte Segment-EBITDA stieg im Vergleich zum Vorjahreszeitraum um 1,7 % auf 342,1 Mio. Euro und die bereinigte EBITDA-Marge lag bei 50,7 % (2021: 52,5%). Die Bereinigungen im Zusammenhang mit Akquisitionen, Beteiligungserwerben und Wertminderung sowie Restrukturierungsmaßnahmen beliefen sich auf insgesamt 21,5 Mio. Euro. Das unbereinigte EBITDA sank im Geschäftsjahr 2022 um 4,2 % auf 320,6 Mio. Euro, so dass sich die unbereinigte EBITDA-Marge von 52,2 % auf 47,6 % verringerte.

Das Segment 'Pflanzliche Extrakte' erzielte im Geschäftsjahr 2022 einen Umsatz in Höhe von 97,2 Mio. Euro und damit deutlich mehr 2021, als es 72,0 Mio. waren. Die Umsatzsteigerung resultiert aus dem gestiegenen Umsatz der Euromed sowie aus zusätzlichen Umsatzbeiträgen der Akquisitionen der AB Cernelle zum Ende 2021 und der C³-Gruppe im Jahr 2022. Das bereinigte Segment-EBITDA betrug 17,9 Mio. Euro (2021: 19,5 Mio.) und die bereinigte EBITDA-Marge 18,4 % (2021: 27,0 %). Bereinigungen im Rahmen der Kaufpreisallokation von AB Cernelle und der C³-Gruppe sowie Restrukturierungskosten bei der C³-Gruppe beliefen sich auf 5,7 Mio. Euro. Das unbereinigte EBITDA des Segments lag bei 12,2 Mio. Euro (2021: 24,5 Mio.), so dass die unbereinigte EBITDA-Marge von 34,1 % auf 12,6 % sank.

Der Umsatz im Segment 'Parallelimportgeschäft' stieg um 9,9 % auf 253,4 Mio. Euro. Der Umsatzanstieg resultierte aus einem im Vergleich zu den Vorjahren wiedereinsetzenden Marktwachstum im Parallelimport. Gegenläufig wirkten sich hier gestiegene Krankenkassenrabatte sowie weitere Festbetragsanpassungen aus, die zu reduzierten Verkaufspreisen führten. Das Segment-EBITDA verbesserte sich um 185,7 % auf 6,0 Mio. Euro, wofür maßgeblich der insgesamt steigende Parallelimportmarkt verantwortlich war. Die EBITDA-Marge des Segments verbesserte sich im Geschäftsjahr deutlich von 0,9 % auf 2,4 %.

Trotz der Rekorde enttäuschten die Zahlen dennoch, denn im Jahresverlauf waren noch deutlich bessere Werte erhofft worden. Der Abschwung bei den Corona-Impfstoffen sorgte hier für deutliche Bremsspuren, so dass Dermapharm unterjährig sogar seine Prognosen kappen musste.

Dividendenkürzung drückt die Stimmung

Dermapharm will seine Aktionäre am Unternehmenserfolg beteiligen, gleichzeitig aber auch seine Finanzstabilität im Blick behalten. Im Zuge der Übernahme der Arkopharma werden die Finanzverbindlichkeiten in 2023 weiter ansteigen und durch eine gegenüber dem Vorjahr reduzierte Ausschüttungsquote soll eine rasche Rückführung von Finanzverbindlichkeiten sichergestellt werden.

Der Hauptversammlung am 14. Juni 2023 wurde daher für das Geschäftsjahr 2022 eine Dividende von 1,05 Euro je Stückaktie vorgeschlagen. Der Dividendenvorschlag entspricht einer Gesamtausschüttung von 56,5 Mio. Euro (2021: 116,8 Mio.), so dass sich die Ausschüttungsquote auf 42 % (2021: 56%) belief bezogen auf das Konzernergebnis von 134,2 Mio. Euro. Angesichts der klaren Mehrheitsverhältnisse wurde der Dividendenvorschlag so angenommen.

Aktionärsstruktur und Insiderkäufe

Dermapharm notiert seit dem Frühjahr 2018 an der Börse und konnte attraktive Kurssteigerungen verzeichnen. Im Corona-Absturz fiel der Kurs beinahe auf seinen ursprünglichen Startkurs von 26,50 Euro zurück, doch anschließend folgte eine rund anderthalbjährige Rallye, die den Aktienkurs zum Jahreswechsel 2021/22 auf ein Allzeithoch von 90 Euro rieb.

Im Zuge der allgemeinen Marktschwäche und der abflauenden Comirnaty-Nachfrage im Speziellen fiel der Kurs auf unter 40 Euro zurück und konnte sich hiervon gut 10 % erholen. Aufsichtsrat Wilhelm Beier nutze seine Chance und kaufte 1,45 Millionen Aktien zum Preis von 38,50 Euro, so dass seine Themis Beteiligungs-AG 67,7 % der Anteile kontrolliert. Zuletzt kauften auch die Vorstände Hans-Georg Feldmeier und Christof Dreibholz Aktien für jeweils knapp 100.000 Euro.

Ermunternder Jahresauftakt 2023

Im Rahmen der Pandemie hatte die Impfstoffproduktion in 2021 und 2022 zu Sondereffekten geführt, die sich so nicht weiter fortsetzen werden. Durch die Übernahme der Arkopharma ist es Dermapharm jedoch gelungen, diesen positiven Sondereffekt in nachhaltiges Umsatz- und Ergebniswachstum zu transferieren und gleichzeitig das Produktportfolio im Bereich der Nahrungsergänzungsmittel sowie unsere Marktpräsenz in West- und Südeuropa deutlich auszubauen. Der Vorstand rechnet für 2023 mit einem Konzern-Umsatz für 2023 zwischen 1,08 und 1,11 Mrd. Euro einem bereinigten Konzern-EBITDA zwischen 300 und 310 Mio. Euro. Mit diesen Prognosen lag Dermapharm allerdings unterhalb der Markterwartungen, was zu kurzfristigem Abgabedruck auf die Aktien sorgte.

Mit seinen Zahlen zum 1. Quartal 2023 konnte Dermapharm hingegen wieder punkten. Der Konzernumsatz stieg um 37,8 % auf 319,1 Mio. Euro und das bereinigte Konzern-EBITDA um 40,9 % auf 105,8 Mio. Euro. Damit verbesserte sich die bereinigte Konzern-EBITDA-Marge um 0,8 Prozentpunkte auf 33,2 %. Das unbereinigte Konzern-EBITDA betrug 98,0 Mio. Euro (Vorjahr: 71,3 Mio.) und die entsprechende Konzern-EBITDA-Marge damit bei 30,7 %. Dabei wurde erstmalig ein Umsatz- und Ergebnisbeitrag der im Januar 2023 akquirierten Arkopharma-Gruppe einbezogen, aber auch organisch erzielte man ein ordentliches Wachstum im Bestandsportfolio und im Segment Parallelimport.

Bullcase vs. Bearcase

Der Corona-Boom ist nach zwei Ausnahmejahren vorbei, auch für Dermapharm. Zurück in der Realität angekommen hat der Vorstand seine alte Schiene des Buy & Build wieder aufgenommen und kauft weitere Unternehmen zu, um Umsatz und Ergebnis anzukurbeln. Und um die in der Hochphase der Corona-Impfproduktion hochgefahrenen Produktionskapazitäten auszulasten.

Neben der organischen Stärke profitierten die Ergebnisse des 1. Quartals vom ersten Beitrag der Arkopharma-Gruppe, wodurch das wegbrechende Sondergeschäft kompensiert wird. Das Management bekräftigte seinen enttäuschenden Ausblick für 2023 und erwartet im Mittelwert ein bescheidenes Umsatzwachstum von 7 % und einen Rückgang des bereinigten operativen Ergebnisses um 15 % gegenüber 2022.

Die Bäume wachsen nicht mehr in den Himmel, das Enttäuschungspotenzial ist inzwischen aber begrenzt. Das Unternehmen wird mit knapp 2,25 Mrd. Euro bewertet und auf Basis der Gewinnerwartungen für 2023 liegt das KGV bei 12. Das ist nicht überambitioniert und dürfte langfristig weiteres Wachstumspotenzial bieten. Zumal weitere Zukäufe auf der Agenda stehen und die haben sich in der Vergangenheit oft als wertsteigernd erwiesen.

Die 4 wichtigsten Dinge, die man über Dermapharm wissen muss

1. Starke Forschungs- und Entwicklungspipeline sichert Wirkstoffe und damit Potenziale für die nächsten Jahre.
2. Die Impfstoffproduktion für BioNTech brachte hohe Margen und Gewinne. Die ausgeweiteten Kapazitäten können und müssen nun anderweitig ausgelastet werden.
3. Dermapharm wächst auch erfolgreich über Zukäufe. Die Arkopharma-Übernahme macht sich bereits positiv in den Umsätzen und Ergebnissen bemerkbar.
4. Die erhöhte Verschuldung wird auch zulasten der Dividende abgebaut, um die Finanzstabilität zu gewährleisten und Raum für weitere Übernahmen zu schaffen.

Disclaimer: Habe BioNTech auf meiner Beobachtungsliste und/oder im Depot/Wiki.